镍及不锈钢期货2025年11月报告：镍及不锈钢：矿端不确定性仍存高供应继续限制反弹弹性

有色与新能源金属团队杨莉娜交易咨询号：Z0002618 2025年11月1日 •市场表现：2025年10月，镍期货多数时间在12-12.5万元之间波动，继续呈现明显的区间波动特征。不锈钢指数波动空间较上月收窄，在12400-13400之间波动，重心较明显自低位上移，走势及波动一度强于镍。 •宏观因素：2025年10月，贸易形势波动变化，美国政府停摆，美国通胀回升有限，市场情绪在风险及避险情绪之间反复切换。而国内十五五规划建议出台，科技及制造主题未来深化发展都需要有色金属参与，未来需求继续可期。不过房地产市场偏弱，令地产相关需求受限。镍受到有色板块走势提振但处于板块中相对偏弱位置，而不锈钢自此前季节性及反内卷强势中回归供增需弱的基本面。•供需：2025年镍供应总体过剩影响持续。印尼镍矿扰动的不确定性仍存，2026年配额审批再回三年改一年，印尼 矿端控制依然偏强，冶炼端囤矿热情明显，而菲律宾季节性矿端减产。国内外精炼镍新增有所放缓但存量供应依然可观。从需求端来看，三元电池需求仍存，硫酸镍供需紧平衡价格偏强，而MHP相应供需偏紧，不过第四季度印尼有MHP新产能投产预期存在。不锈钢端旺季表现平平，净出口维持但出口形势趋严峻，库存略去化，利润不佳向原料端负反馈增强。合金需求相对稳，但增量难以消纳精炼镍增量。海外波动增库存延续，精炼镍供应过剩情况依然限制镍上行空间。•展望：镍过剩压力延续，下方受限于矿端控制，而矿端扰动仍时有发生，宏观环境不确定性较多，主要波动区间料 主要会在11.5-13.5万元之间波动为主。不锈钢预计会在12500-13500元/吨之间波动。•风险因素：宏观面共振；全球镍供应与产能释放不均衡；地缘因素政策变化；供需平衡预期调整；需求端改善预期。 行情回顾 第二部分宏观分析 供需分析第三部分 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 第六部分结论及操作建议 镍走势回顾 镍现货变动 镍现货升贴水分品类波动变化，进口镍微有回升，镍豆贴水转升水，硫酸镍偏强溶解利润好转或带来部分需求，而金川镍在10月升水波动略回升。 不锈钢走势回顾 不锈钢走势呈现上行放缓回归走势，10月主要在12495-12900之间波动。国内反内卷提振及旺季效应消化，银十需求表现一般，成本支撑转弱，不锈钢重心较9月末有一定程度下移，虽继续去库但弱需求限制价格表现。 第一部分行情回顾 供需分析第三部分 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 •中美贸易谈判形势变化波动反复，阶段缓和，而美国通胀有回升但弱于预期，年内继续降息预期存在。中美制造业表现显现韧性。我国十五五规划建议，聚焦科技进步，而新质生产力多领域均离不开有色金属深度参与。总体来看，有色金属需求及预期仍向好，且各国对关键矿产供应链的重视和投资，令有色矿端强势延续。•美元指数走势震荡，下行暂有放缓，甚至因日元等走软出现回升。有色金属与美元指数之间阶段反向关系不明显。 •宏观风险因素：贸易形势变化；地缘不确定性。 镍与新能源行业 有色金属中，镍相对走势及波动弱于大势属于板块内偏弱品种；镍与碳酸锂相比，走势偏平淡。反内卷关联性锂，磷酸铁锂继续强于三元，对电池需求带动锂强于镍。数据来源：SMM，WIND，Mysteel，IFIND，方正中期研究院整理 第一部分行情回顾 第二部分宏观分析 CONTENT目录 第四部分供需平衡 季节性及技术分析 第五部分 第六部分结论及操作建议 •菲律宾镍矿石供应4-10月供应旺季。减产季来临，矿端价格偏强运行，限制镍生铁下行空间。•菲律宾矿石向我国出口备货季回升，菲律宾向印尼出口增加。 镍矿端 我国镍矿石从累库存可能转向去库存。我国港口库存高于往年同期。随着菲律宾雨季到来，则面临库存逐渐转向可能。 镍矿进口降及镍生铁进口增 •据中国海关数据统计，2025年1-9月中国镍铁进口总量万吨，同比8315959.42吨，增幅30.70%。其中，自印尼进口镍铁量8105355665.00千克，同比变化32.22%。 •据中国海关数据统计，2025年1-9月镍矿进口总量32226743.64吨，同比11.09%。其中，从菲律宾进口矿石量29165702616.00千克，同比11.17%。 镍铁产量-国内外减产显现 •印尼的月产量已经是我国月产量3倍以上。2024年，我国镍生铁产量受矿价偏强，下游需求多采印尼铁，镍生铁厂家多现亏损减产。2024年累计产量35.17万金属吨，同比降幅约10%。 •2025年，本来预计减产至30万吨左右。印尼政策带来镍生铁价格回升，国内镍生铁利润一度好转，不过总体来看仍趋于一定程度的收缩。•2025年1-10月，预计国内镍生铁预计累计为24.81万金属吨，较去年同期减产约13%。 镍铁产量-印尼环比产量下降 •2024年RKAB发放偏缓阶段扰动供应及出货量，2024年中印镍生铁同比增长仅3%。2025年镍生铁新产能仍有释放，产量受矿端影响仍存，但与2024年相比供应改善，矿产成本抬升，导致利润转弱。•2025年1-10月，印尼产量约为139万吨，预计同比增幅15.6%。成品价格由升转降，部分可转产高冰镍产线第三季度转向生产高冰镍进而减少镍生铁产量。 精炼镍产量-国内供应保持偏高运行 •2025年，规划中有待投25000吨以及印尼50000吨产能待投。预计2025年我国电解镍产量仍有进一步产量增长空间。保守估计达到36万吨左右。但预计全年很可能在40万吨左右。 •2025年1-10月，精炼镍保持较高产量达到33.5万吨，同比增幅超23%。国产电解镍开工率仅在66%左右，新电解镍项目投产延期。精炼镍供大于求，是镍价压力主要来源。 精炼镍净进口 •2025年1-9月，中国精炼镍累计进口量187185.98吨，同比增加124921.16吨，增幅200.63%。•2025年1-9月，中国精炼镍累计出口量133437.05吨，同比增加52123.51吨，增幅64.10%。•2024年1-9月，我国由于近月进口回升，从净出口转向净进口。出口增长放缓，而进口有所增长。俄罗斯对我国镍进口有所增加。 精炼镍库存内外攀升 •2025年10月末，LME精炼镍库存252102吨，同比增71.71%。•2024年10月末，我国上期所镍库存合计36751吨，同比增19.55%。•内外盘库存均在波动上升，持续上升的交易所库存对镍价带来压力。 精炼镍相关价差 精炼镍相对镍生铁价差波动在3万元附近，精炼镍相对略偏强。外采原料生产精炼镍长时间亏损，当前价格受一体化成本影响增强。一体化来看，利润也收窄，高冰镍原料也多有亏损，MHP原料则收益收窄。数据来源：SMM，WIND，Mysteel，IFIND，方正中期研究院整理 中间品与高冰镍 我国近年在印尼投资镍产业链，二级镍产品逐渐丰富。镍矿石-镍生铁至高冰镍-硫酸镍-电积镍，或至不锈钢的转化路径逐渐打通，而镍矿石-中间品-硫酸镍/精炼镍。 2025年预计印尼中间品产量会有进一步增长空间，新产能释放带来增量可能，大约可带来10万金属吨左右的增量。不过高冰镍利润波动较大，产量变化可能较大，高冰镍甚至阶段有重新转回镍生铁产能。2025年1-9月MHP预计产量同比增长显著，同比增幅达56.45%，而高冰镍受限于镍生铁供应变化以及利润相对优势偏向于镍生铁直接销售，高冰镍2025年减产，1-9月同比下滑39.86%。不过第三季度因镍生铁也在亏损边缘需求转弱，有镍生铁转产高冰镍发生，环比有增量。 需求端-新能源动力电池 2024年新能源汽车产销分别完成1288.8万辆和1286.6万辆，同比分别增长34.4%和35.5%，新能源汽车新车销量达到汽车新车总销量的40.9%，较2023年提高9.3个百分点。 据中国汽车工业协会分析，2025年8月，新能源汽车产销环比同比双增长，增长均在25%以上，呈快速增长态势。2025年8月，新能源汽车产销分别完成139.1万辆和139.5万辆，同比分别增长27.4%和26.8%。2025年1-8月，新能源汽车产销分别完成962.5万辆和962万辆，同比分别增长37.3%和36.7%。据中汽协预测，2025年新能源汽车销量有望达到1600万辆，同比增长24.26%。 数据来源：SMM，WIND，Mysteel，IFIND，方正中期研究院整理 硫酸镍产量与进口量 2025年对于三元锂电相关需求的增长预期依然是较为平淡的，但由于库存消化和三元继续有增长空间的原因，硫酸镍产量可能会出现正增长，年初预计产量有望达到40万吨上方。但实际情况来看，却不尽如人意。硫酸镍进出口数据也呈现同比下滑。 2025年1-9月全国硫酸镍产量约24.33万吨，同比减少约14.5%。预计全年产量可能在32-34万吨之间。 硫酸镍价格与成本 硫酸镍价格在2025年以来多数时间在镍产品系列中表现相对坚挺，原料偏强运行，成本偏高，价格倒挂。印尼矿端波动，以MHP等为原料的硫酸镍均呈现亏损，因此一季度出现减产，而二、三季度供需偏紧价格相对坚挺。从相对价格表现来看，硫酸镍大部分时间相对精炼镍偏强，镍豆溶解生产硫酸镍经济性回升，料会增加镍豆用量，镍豆需求改善。 不锈钢产量有所下滑 2025年预计我国不锈钢产量料会继续增长，预计可能达到3900万吨甚至以上。而印尼产量也可能在500万吨以上继续有所增产，可能达到550万吨。2025年1-10月，我国不锈钢产量预计达到3318万吨，同比增长5%左右；印尼产量预计约410万吨。11月我国 不锈钢产量预计下滑约2%不锈钢需求一般利润转弱，不锈钢厂原料采购向上游负反馈，成本支撑有所下移。 不锈钢进口降出口增 据海关数据，2025年1-9月，中国不锈钢进口总量为113.8万吨，同比减少30.89万吨，减幅21.35%。2025年1-9月，出口总量为378.27万吨，同比增加6.09万吨，增幅1.64%；2025年1-9月，净出口总量为264.48万吨，同比增加36.98万吨，增幅16.25%。 不锈钢库存 •不锈钢现货库存在相对较高位置波动反复，去库存节奏波动延续，斜率偏缓，整体水平高于往年同期。•不锈钢期货库存创期货自上市以来新高17万吨后波动向下持续去库存，仓单数量一度回到10万吨以内。•相对需求旺季有所去库，但总体需求偏平淡。数据来源：SMM，WIND，Mysteel，IFIND，方正中期研究院整理 需求端-合金 预计2025年合金用镍会继续增加，约19-20万吨左右。合金用镍继续作为精炼镍使用的主要下游。2025年1-9月合金用镍同比小幅增加，约用量为13.82万吨。 第一部分行情回顾 第二部分宏观分析 供需分析第三部分 CONTENT目录 供需平衡 第五部分 季节性及技术分析 供需平衡 •镍2024年供需过剩，但过剩预期调整收窄兑现。2025年预计会继续过剩。•海外非印尼镍产能减产仍在进行之中。印尼在全球产能占比提升，印尼政策变化显著，从数量、价格、税、外汇等多 端实施调控，镍产品成本抬升预期有所升温。•印尼镍生铁产能释放，MHP新产能投产及产能爬坡，后续年度供应增量继续受较紧的配额影响，印尼配额三年改一年， 审批及实际释放进度将可能继续带来扰动。不过2025年下半年矿端紧张程度已经弱化。 •我国供应端镍生铁总体收缩态势可能会受到印尼政策扰动带来的利润空间修复，后续关注国内产量持续变化；精炼镍产量增长预期依然显著。2025年精炼镍增而镍生铁收缩的趋势有所显现，但印尼政策治理对矿产资源流向的调配和影响会对相关变化带来不确定性。供需平衡走向过剩的程度可能会有所收敛。 数据来源：SMM，WIND，Mysteel，IFIND，方正中期研究院整理 •不锈钢全球产量2024继续显著增长。2025年继续增加。未来增量将继续主要出现在中国、印尼、印度。 •据不锈钢协会，中国现有不锈钢产能5000万吨，还有近千