业绩稳定释放，印刷OLED产业化进程加速

2025年前三季度，公司实现营业收入1360.65亿元，同比增加10.50%；归母净利润30.47亿元，同比增加99.75%；扣非归母净利润24.29亿元，同比增加233.33%； 2025年单三季度，公司实现营业收入504.03亿元，同比增加17.69%；归母净利润11.63亿元，同 比增加119.44%；扣非归母净利润8.70亿元，同比增加412.11%。 1、面板行业进入复苏通道，供需关系持续改善 前三季度，TCL华星累计实现营业收入780.1亿元，同比增长17.5%；净利润61亿元，同比增长53.5%；归属TCL科技股东净利润39亿元，同比增长41.9%。报告期内，全球面板市场需求回暖价格止跌，行业供需关系改善。 大尺寸稳中有进：市场份额同比提升5pct达到25%，综合竞争力和EBITDA利润率全球领先。 中小尺寸高速增长：已成为公司增长核心引擎，其中IT领域持续领跑电竞市场，NB销量增长势头强劲，同比增长63%；移动终端领域LCD手机出货量同比增长28%，市场份额同比提升4pct达到14%；平板市场份额同比提升6pct达到13%，全球排名从第五跃居第二；车载显示出货面积同比增长47%，市场份额提升3pct至11%；专显业务保持高速增长，广泛应用于于医疗、电子纸、智能投影等领域. 2、公司持续推动印刷OLED和Micro LED前沿技术的产业化进程 报告期内，公司稳步推进t11产线并购整合，一方面单产线单位成本显著下降，产能利用率保持高位，运营效率与盈利能力显著增强；另一方面t11与t9深化协同，实现差异化分工，产能协同效应进一步释放。同时OLED（t4，G6代线）稳健运营，柔性OLED手机市场出货量稳居全球第四。 公司持续推动印刷OLED和Micro LED前沿技术的产业化进程。现有G5.5印刷OLED（t12）产能从3K/月稳步提升至9K/月，产品良率持续改善。医疗显示产品已稳定出货，并向NB、MNT客户推广，预计明年上半年实现量产。10月下旬，正式启动t8项目建设，预计总投资约295亿元，各方同共同出资本金147.5亿元，其中TCL华星出资88.5亿元占比60%，广州市人民政府及广州市经开区管理委员会统筹协调的国企（以下简称“国有股东”）共出资59亿元。T8项目满产产能为2290mm x 2620mm玻璃基板能力约2.25万片，项目规划建设周期2年，我们预计按照公司当前企业自由现金流增长和折旧下降趋势，相关资本开支对公司整体现金流水平影响较小。 近年来，包括笔电、显示器、可穿戴、车载显示等全球新型显示领域，OLED逐渐成为高端显示技术主流。我们认为，伴随OLED在手机等小尺寸渗透增速下降，OLED在中尺寸渗透率提升趋势是未来市场关键机遇。根据群智咨询数据显示，2023年全球OLED平板面板渗透率约为1.5%。而随着2024年苹果iPad Pro采用OLED面板，以及三星、华为、荣耀等品牌高端产品线布局OLED技术，2024年前三季度，OLED渗透率提升至4.2%。 目前OLED技术主要包括QD-OLED、WOLED、FMM-OLED以及印刷OLED技术，其中印刷OLED是唯一由国内面板厂先发主导的技术路线。印刷显示技术在材料利用率、制程环境、显示性能、量产潜力等方面具备优势。 根据公司公告，印刷OLED技术是我国显示产业从“跟跑”到“领跑”的关键突破点，公司助力构建从器件技术开发，到上游材料，再到核心装备的自主可控显示技术生态。 我们认为，在G5.5代线印刷OLED成功量产并实现产能爬坡，为公司建立高世代线印刷OLED产线提供技术支持与商业路径支撑。基于此基础，T8项目的成功运营有望在此轮OLED技术升级过程中为我国抢占竞争战略制高点发挥关键作用，将成为我国显示厂商在基于印刷AMOLED技术上超越境外企业在高世代AMOLED领导地位的重要契机。 此外，根据公司公告，Micro LED作为公司重点战略布局方向，将于年底前实现规模量产与稳定交付，AI眼镜市场需求强劲，预计到2035年全球出货量将突破1亿台。 3、光伏产业盈利有所修复，盈利水平单三季度显著改善 光伏产业链上游价格在Q3进一步回升，逐步传导至硅片环节，产业盈利有所修复。前三季度新能源光伏业务实现销售收入160.1亿元，三季度环比改善22%。报告期内，公司优化运营策略，通过供应链管理、用料能力提升等降低硅成本，截至9月末，非硅成本较年初下降超40%。光伏材料业务第三季度盈利水平显著改善。报告期内，公司光伏电池及组件业务的产品力进一步提升，建立以SUNPOWER、TCLSolar、TCL中环为核心的品牌矩阵，半片及BC组件逐步上量，BC产品效率达25%。 菲律宾、中东等海外业务按计划推进，公司控股子公司Maxeon仍处变革调整阶段，对公司业绩造成负 向影响。同时，公司密切关注周期底部的产业整合机会，补齐短板，增强竞争力。 4、投资建议： 股权激励计划发布，少数股权过户，推动显示业绩增长以及公司长期价值实现，在当下稳定基本面向好 背景下，公司长期价值凸显。我们认为，面板行业受益于按需定产整体面板价格保持稳定，叠加多条产线收购，保证显示业绩稳定持续释放，TCL中环2024年受行业周期波动影响，有望在2025年持续改善，维持盈利预测，预计公司2025-2027年营收分别为1939.9/2275.9/2694.0亿元，受增发影响，总股本变动为208亿股，预计公司2025-2027年EPS分别为0.29/0.40/0.56元，对应2025年10月31日4.31元/股收盘价PE分别为14.9/10.6/7.7倍，持续看好显示行业长期竞争格局改善和产业链战略价值的提升，维持公司“买入”评级。5、风险提示： 面板价格波动影响；先进显示技术快速商用，LCD面板产能过早淘汰；TCL中环业绩波动对公司业绩影响；需求恢复不及预期；系统性风险带来TCL中环股价大幅下降；地缘政治等系列风险；系统性风险。 资料来源：wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：马军分析师：柳珏廷邮箱：majun@hx168.com.cn邮箱：liujt@hx168.com.cnSAC NO：S1120523090003SAC NO：S1120520040002联系电话：联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。