黄金月报（2025年10月）
汪楠从业资格号：F3069002投资咨询号：Z0017123 01后市研判 02宏观面 03基本面 黄金：11月或延续震荡调整，等待对于12月降息的进一步定价PART01后市研判 Ø10月以来，黄金内外盘价格均再创历史新高，但波动显著加剧。月初，美国政府关门、日本欧洲政治干扰和美联储降息预期强化等多重因素推动避险情绪急剧上升，带动黄金价格继续冲高。但随着黄金市场出现过热的迹象，市场开始对利空消息更加敏感。随着中美贸易关系缓和，黄金价格暴跌。月底美联储主席鲍威尔表态12月降息远非定局，降息不确定性增加，抑制金价进一步上涨。11月来看，中美关系缓和使得避险需求回落利空黄金，短期市场或延续震荡调整，等待市场对于12月降息的进一步定价。中长期来看，地缘政治此起彼伏、美元信用削弱、央行购金和ETF流入仍是金价中长期支撑因素。 Ø中美关系缓和加剧市场波动，但地缘风险仍存：10月底中美经贸团队通过吉隆坡磋商，达成包括取消10%“芬太尼关税”、暂停24%对等关税一年、暂停出口管制一年在内的多项成果，给未来双方进一步磋商及达成更多协议提供了更多的时间，避险需求回落利空黄金。但中东局势、俄乌冲突等地缘政治风险持续为金价提供支撑。 Ø美联储降息不确定性增加，美元反弹抑制金价：美联储10月降息25个基点符合预期，但鲍威尔表示12月降息“并非板上钉钉”，降息路径不确定性上升，若没有进一步数据支持，美联储降息或更加谨慎，短期美元反弹同样抑制金价。但是在通胀稳定、就业市场风险增加的背景下，降息仍有空间。 Ø全球黄金需求仍然强劲：世界黄金协会数据显示，三季度黄金需求创新高，投资需求主导增长，9月ETF仍在大幅流入；全球央行购金持续增长，中国央行仍连续11个月增持黄金。央行购金和ETF流入的逻辑还没有变化。风险点在于俄乌冲突结束，或会影响后续央行购金行为。 美国政府关门驱动避险交易 PART02宏观面 Ø美东时间10月1日0时，美国联邦政府因资金用尽，时隔近七年再度“停摆”，至今已近一个月。数十万联邦雇员将被迫无薪休假，部分公共服务或暂停、延迟，经济数据发布受到影响。全球金融市场正面临新的不确定性。当前两党争论的一大焦点在于医保相关支出等核心问题。当地时间10月28日，美国参议院再次未能通过程序性表决，推进旨在结束政府停摆的《2025财政年度持续拨款与延长期限法案》，这是近期在美国政府“停摆”之后，参议院第13次投票否决该临时拨款法案。 Ø2025年10月30日，美国国会预算办公室（CBO）称停摆已造成至少180亿美元经济损失，其中70亿至140亿美元将无法恢复。若停摆持续至11月26日，永久性损失或达140亿美元。两党仍在医保补贴等议题上僵持，未达成拨款协议。持续关注事件的影响，美国政府关门的短期影响或可控，长期影响在于对美国政府信用的担忧，以及对美国财政可持续性的担忧，对黄金仍有利多影响。 Ø此外，日本、法国政治干扰告一段落，但是相关事件反应的都是财政问题并未实质解决。 Ø10月4日下午，日本执政党自民党举行总裁选举投计票。前经济安全保障担当大臣高市早苗获得多数选票，当选自民党第29任总裁，超出市场预期，引发市场波动。2025年10月21日高市早苗当选日本第104任首相，成为该国首位女性首相，其执政联盟由自民党与日本维新会组成，但因席位不足半数面临严峻政治挑战。2025年10月25日，高市早苗发表首次施政方针，宣布提前至2026年完成防卫费占GDP 2%的目标，并誓言要通过降低政府债务占GDP的比例来维持市场信心，实现可持续的公共财政。 Ø10月6日法国总理勒科尔尼宣布辞职，称“执政条件尚不具备”，内阁名单公布仅14小时后政府即告解散，创法国政府任期最短纪录。10月10日，勒科尔尼于被马克龙重新任命为总理，这是他第二次组阁，更新了新的组阁名单，宣布暂停马克龙力推的退休制度改革至2027年总统大选，获得了左翼的支持，也顺利通过了不信任案投票。 中美经贸摩擦缓和加剧市场波动 PART02宏观面 Ø9月中美马德里经贸会谈以来，美方持续新增出台一系列对华限制措施，中方相应反制，一度引起市场担忧。但随着日法政局动荡缓解及中美贸易摩擦缓和和谈判的消息传出，黄金的避险需求回落，带动价格波动加剧。 Ø10月30日，商务部新闻发言人就中美吉隆坡经贸磋商联合安排答记者问。表示，中美两国元首刚刚在韩国釜山举行会晤，深入讨论了中美经贸关系等议题，同意加强经贸等领域合作。中方愿与美方一道，共同维护好、落实好两国元首会晤重要共识。中美经贸团队通过吉隆坡磋商，达成的成果共识主要有以下几方面： 一、美方将取消针对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的10%所谓“芬太尼关税”，对中国商品（包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品）加征的24%对等关税将继续暂停一年。中方将相应调整针对美方上述关税的反制措施。双方同意继续延长部分关税排除措施。 二、美方将暂停实施其9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年。中方将暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施一年，并将研究细化具体方案。三、美方将暂停实施其对华海事、物流和造船业301调查措施一年。美方暂停实施相关措施后，中方也将相应暂停实施针对美方的反制措施一年。此外，双方还就芬太尼禁毒合作、扩大农产品贸易、相关企业个案处理等问题达成共识。双方进一步确认了马德里经贸磋商成果，美方在投资等领域作出积极承诺，中方将与美方妥善解决TikTok相关问题。 Ø整体事态走势符合市场预期，在向比较乐观的方向在走，中美达成了关键协议意义重大，给未来双方进一步磋商及达成更多协议提供了更多的时间，避险需求回落利空黄金。 Ø此外，但地缘干扰仍存，当地时间22日，美国总统特朗普表示，他认为与俄罗斯总统普京会面“不合适”，所以取消了和普京在布达佩斯的会面；美国财政部和欧盟再度宣布对俄罗斯的相关制裁，当然制裁仍然是为了进一步谈判。此前乌克兰和欧洲发表声明，支持通过谈判推动俄乌停火，虽然仍有分歧，但市场预期依然会朝向地缘缓和的方向演进。中东方面，加沙地带冲突反复，停火协议面临挑战。以色列总理办公室28日发表声明称，在巴勒斯坦伊斯兰抵抗运动（哈马斯）对加沙地带的以军部队开火后，以总理内塔尼亚胡当天指示以军对加沙地带实施强力打击。自10月10日加沙停火第一阶段协议生效以来，双方互指对方违反协议。 美联储如期降息，但鲍威尔表示12月降息远非定局 PART02宏观面 Ø当地时间10月29日，美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点到3.75%至4.00%之间，符合市场预期。这是美联储继9月17日降息25个基点后再次降息，也是自2024年9月以来第五次降息。美联储决策机构联邦公开市场委员会（FOMC）发表声明说，现有指标显示，经济活动一直以温和的速度扩张，今年就业增长放缓，失业率略有上升，通胀率自年初以来有所上升，目前仍处于较高水平。鉴于风险平衡变化，委员会决定将联邦基金利率目标区间下调25个基点，并决定自12月1日起结束资产负债表缩减。美联储理事米兰再次投了反对票，他希望降息50个基点。美联储施密德则希望维持利率不变。 Ø美联储主席鲍威尔表示，12月是否进一步降息“远非已成定局”，政府停摆导致数据缺失，可能影响后续决策。美联储内部对后续路径存在显著分歧，部分官员主张至少等待一个会议周期再做决定。对于通胀和就业，鲍威尔认为，现有数据表明经济正在温和扩张，劳动力市场似乎逐步降温，通胀水平仍偏高。政府“停摆”将暂时拖累经济活动，现有证据表明裁员和招聘人数仍然偏低，就业面临的下行风险似乎有所上升。受鲍威尔讲话影响，10年期美债收益率上行超9个基点；美股跳水，盘中三大股指转跌。现货黄金下挫，美元指数大涨。据CME“美联储观察”，美联储12月降息25个基点的概率降至67.8%。从鲍威尔发言来看，在近期通胀有所上升，而未看到就业市场疲软态势加剧的情况下，后续降息可能有必要更加谨慎。 美元反弹抑制金价上涨 PART02宏观面 Ø10月以来，美元指数呈现小幅反弹，前期主要受到日元、欧元贬值的影响下被动上涨，但是随着美联储降息预期持续增强，美元反弹空间受限。随着日本和法国内政问题逐步缓解，避险需求缓解，美元上涨也得到了抑制。月末美联储如期降息，但是鲍威尔偏鹰发言给12月降息增加不确定性，美元指数再度冲高至99上方。另外，中美双方元首会晤结果积极，达成多项共识，也有利于美元的稳定。 Ø当前美国联邦政府停摆的问题仍未解决，许多经济数据未能公布，这会影响美联储后续的决策。从美联储表态来看，在通胀预期稳定的情况下，美联储重点关注就业市场的下行风险，但是进一步降息同样需要看到就业市场加剧恶化，后续需要密切关注美国联邦政府停摆问题何时解决，以及此后公布的经济数据表现，对降息的指引。后续美联储降息节奏或放缓，但并未结束，美联储的宽松周期预计仍将使美元指数保持在96-100区间运行。 关注美国经济后续表现，特别是就业市场表现 PART02宏观面 Ø10月24日，美国9月CPI公布，这也是美国政府陷入“停摆”后，官方发布的首份经济数据。数据显示，美国9月CPI同比上涨3%，创今年1月以来最高，但低于市场预期的3.1%，略高于前值2.9%，环比上涨0.3%。9月核心CPI同比上涨3.0%，低于预期值和前值3.1%，核心CPI环比放缓至0.2%，也低于市场预期。9月服务业通胀放缓至2021年11月以来的最弱水平。另外，白宫方面表示，美国政府关门可能导致十月份通胀数据无法公布，这或将是历史上首次。综合来看，9月通胀数据较为温和，支持美联储继续降息。 Ø此外，美国10月PMI全面回升。10月Markit制造业PMI初值录得52.2，高于市场预期和前值的52。服务业PMI初值录得55.2，高于市场预期的53.5和前值的54.2。两者共同带动综合PMI初值录得54.8，好于市场预期的53.5和前值的53.9。而新订单综合指数也上升至54.2，这也是今年的最高水平。显示美国经济仍具有较好韧性 PART03基本面8月央行购金强劲反弹，重点关注俄乌冲突演变对央行购金的影响 Ø2023年全球央行购金量达1037.4吨，2024年达到1045吨，中国、波兰、印度等国央行成为主要买家。各国央行黄金储备的增加，既是应对地缘政治风险的防御性举措，也是优化国际储备结构的主动选择。 Ø世界黄金协会数据显示，8月，全球官方黄金储备净增19吨，在7月基础上实现强劲反弹。尽管近期全球央行购金步伐放缓，但各经济体央行仍积极致力于增加黄金配置。哈萨克斯坦领跑8月央行购金，净购金8吨，哈萨克斯坦国家银行连续第6个月购金，总持仓现达316吨。 Ø央行数据显示，中国9月末黄金储备报7406万盎司，环比增加4万盎司，为连续第11个月增持黄金。 Ø世界黄金协会2025年10月30日发布的《全球黄金需求趋势报告》显示，2025年三季度全球黄金需求总量（含场外交易）达1313吨，同比增长3%，需求总金额达1460亿美元，同比大幅增长44%，均创下单季度历史新高。投资需求主导增长，黄金投资需求激增至537吨，同比增长47%，占当季黄金净需求的55%。其中：黄金ETF净流入222吨，流入金额达260亿美元，同比增长134%。金条与金币需求增长17%，总量达316吨，印度和中国市场贡献突出。央行购金持续加速，三季度全球央行净购金量达220吨，较二季度增长28%，较上年同期增长10%。中国人民银行三季度净购金5吨，官方黄金储备达2304吨，占外汇储备总额的7.7%。 9月全球实物黄金ETF录得最大单月流入规模 PART03基本面 Ø世界黄金协会最新数据显示，9月全球实物黄金ETF录得有史以来最大单月流入规模，推动三季度总流入达到创纪录的260亿美元。截至三季度末，全球黄金ETF资产管理总规模（AUM）增至4720亿美元，再创历史新高，总持仓环比增长6%至3838吨，较2020年11月第一周3929吨的历史峰值仅低2%。其中，北美与欧洲基金成为主导力量，9月分
