华利集团（300979）2025年三季报点评：Q3营收波动，降本增效及新厂运营改善带来盈利拐点

2025年三季报点评：Q3营收波动，降本增效及新厂运营改善带来盈利拐点 2025年11月01日 证券分析师汤军执业证书：S0600517050001021-60199793tangj@dwzq.com.cn证券分析师赵艺原 执业证书：S0600522090003zhaoyy@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼公司公布2025年三季报：2025年前三季度收入186.80亿元/yoy+6.67%，归母净利润24.35亿元/yoy-14.34%。分季度看，25Q1/Q2/Q3收入分别同比+12.3%/+9.0%/-0.3%，归母净利润分别同比-3.2%/-16.7%/-20.7%，Q3营收持平略降、净利降幅扩大，主因宏观经济压力及部分客户下单谨慎，同时新工厂投产初期的效率爬坡对利润率构成阶段性拖累。 市场数据 收盘价(元)59.15一年最低/最高价47.77/80.16市净率(倍)4.43流通A股市值(百万元)69,027.45总市值(百万元)69,028.05 ◼25Q3量跌价升，新客户放量增长。1）分量价看，前三季度销量1.68亿双/yoy+3.04%，ASP约111.2元/双、yoy+3.5%。单Q3销量0.53亿双/yoy-2.99%，ASP约112.8元/双、yoy+2.73%，量跌价升主因ASP偏低的Converse和Vans订单下滑，我们预计2026年这两个客户订单有望好转。2）分客户看，我们预计25Q3On、New Balance、Adidas贡献主要增量，Converse和Vans订单承压，Nike小幅下滑。 ◼新工厂运营持续改善。公司积极推进新工厂建设，2024年投产的4家新工厂中，截至25Q3已有3家实现盈利（内部核算口径），其中包括公司在印尼开设的第一家工厂，25Q4公司预计新投产两个工厂（印尼Adidas工厂和越南Asics工厂），由于规模较小，预计对毛利率影响有限。 基础数据 每股净资产(元,LF)13.35资产负债率(%,LF)33.76总股本(百万股)1,167.00流通A股(百万股)1,166.99 ◼Q3毛利率环比改善，管理费用率同比下降。1）毛利率：前三季度整体毛利率同比-5.85pct至21.95%，主要受多个新工厂处于产能爬坡期影响，单Q3毛利率22.19%/同比-4.82pct/环比+1.11pct，体现新工厂效率处于改善过程中，同时公司落实各工厂降本增效（如减少总体工人人数）。2）期间费用率：前三季度销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.08/-2.54/+0.34/+0.14pct至0.27%/2.75%/1.70%/-0.22%，管理费用率显著下降主因随净利润下滑计提的绩效薪酬减少。3）归母净利率：前三季度归母净利率13.04%/同比-3.20pct，单Q3归母净利率12.71%/同比-3.27pct/环比+0.27pct，我们预计随新工厂效率爬坡利润率有望进一步恢复。 相关研究 《华利集团(300979)：2025年中报点评：On和New Balance跻身前五大客户，期待新工厂效率爬坡》2025-08-25 《华利集团(300979)：25H1业绩快报点评：营收保持增长，利润率短期承压》2025-08-11 ◼盈利预测与投资评级：公司作为全球领先的运动鞋专业制造商，短期业绩因战略性产能扩张而承压，但新工厂爬坡进展顺利，新客户订单放量为未来增长奠定坚实基础。随着新工厂效率提升及新客户订单持续导入，公司盈利能力有望逐步修复。考虑短期业绩承压，我们将25-27年归母净利润预测值从35.7/43.4/51.2亿元下调至34.1/40.0/46.9亿元，对应PE20/17/15X，维持“买入”评级。 ◼风险提示：订单波动、汇率波动、新工厂效率爬坡不及预期等风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn