业绩超预期，海外业务延续爆发式增长

买入 2025年10月30日 业绩超预期，海外业务延续爆发式增长 李卓群+852-25321539Grayson.li@firstshanghai.com.hk ➢业绩情况：2025Q3公司营业收入同比增长245%-250%，在基数较高的背景下，较2025H1204%的增速进一步提速。其中国内营收同比增长185%-190%，海外营收同比增长365%-370%，整体业绩表现超预期。 ➢国内线上业务表现亮眼：国内分渠道看，线下渠道Q3营收同比增长130-135%，考虑到期内国内门店网络规模并未进行快速扩张，预计这一增长主要得益于门店体验的持续优化与运营效率的全面提升，使得平均店效维持在翻倍以上水平。线上渠道表现尤为突出，同比增长300%–305%，我们认为线上渠道收入高增主要得益于直播电商的高效转化、抽盒机等私域流量的深度运营，以及部分Q2预售订单在Q3确认收入的共同贡献。 ➢海外业务延续爆发式增长，美洲市场为主要增长引擎：2025Q3海外营收延续高增态势，亚太地区（除中国外）同比增长170%-175%（1H25为257.8%）；美洲地区同比增长1265%-1270%（1H25为1142.3%）；欧洲及其他地区同比增长735%-740%（1H25为729.2%）。海外线下渠道方面，公司持续开设新店，快速拓展市场覆盖范围。截至2025年8月20日，海外门店数已达140家，预计年底将达到200家。展望未来，公司将计划开拓中东、中欧以及中南美等新兴市场，同时推进巴黎、悉尼、米兰、纽约等全球核心城市旗舰店布局。 ➢系列新品热销，IP多元发力：公司新品市场热度持续走高，增长动能强劲。10月9日推出的万圣主题Why So Serious搪胶毛绒系列迅速售罄，多个常规款溢价数倍。其中“星星人”通过系列化运营，市场热度与消费者认可度快速提升。在WhySo Serious系列产品中，“星星人”的二级市场溢价达99%，仅次于LABUBU的215%，显著高于其他IP。与此同时，SKULLPANDA与热门影视剧《星期三》的联名系列在北美市场推出后，迅速成为社交媒体话题焦点，有效推动了品牌在当地市场的知名度与破圈传播。 主要股东王宁（48.72%） ➢Q4旺季催化，增长动能充沛：展望Q4，国内市场将迎来“双十一”、“双十二”等年度电商大促，在海外，万圣节、感恩节及圣诞节组成的传统消费旺季接踵而至，预计公司将推出多款节日主题新品，并对热门商品进行补货，有望再次引燃全球粉丝的购买热情，为Q4业绩表现提供有力支撑。 ➢目标价400.0港元，维持买入评级：基于公司Q3超预期的营收表现以及Q4强劲的旺季展望，我们将2025-2027年盈利预测上调至132.9/197.8/252.0亿元，给予目标价400.0港元，相当于25/26财年盈利预测35.8/24.1倍PE，距离当前股价有75.3%涨幅，买入评级。 ➢风险提示：1）海外扩张不及预期；2）新品销售不及预期；3）竞争加剧 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com来源:公司资料,第一上海 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852)2522-2101传真:(852)2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。