2025年三季报业绩点评：经销渠道降幅收窄，新渠道持续高增长

——2025年三季报业绩点评 2025年10月29日 核心观点 ⚫事 件 ：公 司 发 布 公 告 ，2025年前 三 季 度 实 现 营 收113.7亿 元 ， 同 比+2.7%；归 母 净 利 润9.5亿 元 ， 同 比-9.4%； 扣 非 归 母 净 利 润8.7亿 元 ， 同 比-13.4%。其 中25Q3营 收37.7亿 元 ，同 比+6.6%；归 母 净 利 润2.7亿 元 ，同 比+11.8%；扣 非 归 母 净 利 润2.6亿 元 ， 同 比+15.3%。 安井食品（股票代码：603345） 推荐维持评级 ⚫收 入 逐 季 环 比 改 善，并 表 鼎 味 泰 贡 献 增 量 ，商 超 与 新 渠 道 环 比 加 速 。分 品类 ，25Q3速 冻 调 制 食 品 同 比+6.4%，环 比 改 善主 要得 益 于 并 表 鼎 味 泰， 以 及锁 鲜 装 与 烤 肠 等 单 品 持 续 发 力 ；菜 肴 制 品同 比+8.8%，环 比 放 缓 主 要 系 龙 虾 尾与 蛋 饺 等 品 类 拖 累 ；速 冻 面 米 制 品同 比-9.1%，仍 在 承 压 调 整 ；此 外 并 表 鼎 味泰 贡 献3000万 烘 焙 增 量。分 渠 道 ，25Q3经 销 商收 入同 比-0.6%，降 幅 环 比H1略 有 收 窄 ，对 应经 销 商2223家（同 比+7.4%）；商 超同 比+28.1%，高 增长得益 于定 制 化 业 务 持 续 发 力 ，以 及 山 姆 、胖 东 来 、奥 乐 齐 贡 献 增 量 ；特 通渠 道 同比+68.1%，环 比 加 速得 益 于 张 亮 等 大B客 户 开 发 以 及 鼎 味 泰 并 表 等 因 素 ；新零 售 及 电 商同 比+38.1%，25年 前 三 季 度 与 特 通 渠 道 合 计占 比 提 升 至15.6%。 分析师 刘光意：021-20252650：liuguangyi_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522070002 ⚫促 销 力 度触 底，叠 加 低 基 数 效 应 ，盈 利 能 力 小 幅 改 善 。25Q3归 母 净 利 率约7.3%，同 比+0.3pcts，小 幅 提 升。具 体 拆 分 来 看 ，毛 利 率20.0%，同 比+0.1pcts，主 要 得 益 于 去 年 同 期 促 销 投 入 导 致 基 数 较 低 ；销 售 费 用 率6.1%， 同 比-0.3pcts， 主 要 系 广 宣 与 促 销 员 费 用 有 所 减 少 ； 管 理 费 用 率3.0%， 同 比-0.5pcts， 主 要 系 当 期 股 份 支 付 费 用 减 少。 ⚫国 内 积 极 捕 捉 新 渠 道与 拓 品 类， 海 外 布 局 东 南 亚 等 增 量 市 场。国 内 方 面，餐饮 渠 道 面 临 需 求 较 弱 与 竞 争 激 烈 的 压 力 ， 公 司 凭 借 渠 道 优 势 与 制 造 优 势 积极 应 对 ，份 额 长 期 有 望 提 升，短 期 则 需 关 注 餐 饮 复 苏 节 奏；家 庭 渠 道面 临 新 兴渠 道变 革， 公 司 积 极 与 相 关 大 客 户 合 作 开 发 产 品 ， 长 期 有 望 承 接 渠 道 流 量 红利 。海 外 方 面， 公 司 积 极 布 局 东 南 亚 等 增 量 市 场 ， 一 方 面 发 行H股 利 用 资 本市 场 杠 杆 效 应 助 力 市 场 拓 展 ，另 一 方 面 收 购 鼎 味 泰 利 用 其 海 外 相 关 资 源 ，实 现从 国 内 头 部 品 牌 向 国 际 性 品 牌 的 跨 越 式 发 展。 ⚫投 资 建 议 ：预 计2025~2027年 收 入 分 别 同 比+4%/6%/6%， 归 母 净 利 润 分 别同 比-8%/+9%/+9%，PE为18/16/15X。 考 虑 到 公 司 目 前 估 值 处 于 历 史 底 部 ，并 且 主 业 逐 渐 触 底叠 加 新 渠 道 有 望 形 成 催 化 ， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级。 ⚫风 险 提 示 ：需 求持 续 下 行的 风 险 ，竞 争 加 剧 的 风 险 ， 食 品 安 全 的 风 险。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 1.【银河食饮】公司点评_安井食品_主业仍然承压，新渠道表现亮眼2.【银河食饮】公司点评_安井食品_经营短期调整，期待旺季改善【银河食饮】公司点评_安井食品_主业实现较快增长，关注新品与新渠道节奏 附录： 分析师承诺及简介 本 人 承 诺 以 勤 勉 的 执 业 态 度 ，独 立 、客 观 地 出 具 本 报 告 ，本 报 告 清 晰 准 确 地 反 映 本 人 的 研 究 观 点 。本 人 薪 酬 的 任 何 部 分 过 去 不曾 与 、 现 在 不 与 、 未 来 也 将 不 会 与 本 报 告 的 具 体 推 荐 或 观 点 直 接 或 间 接 相 关 。 刘 光 意，2020年 加 入 民 生 证 券 研 究 院 ，2022年 加 入 中 国 银 河 证 券 研 究 院 ， 覆 盖 食 品 饮 料 板 块 ， 擅 长 通 过 历 史 复 盘 与 海 外 比较 视 角 深 度 挖 掘 行 业 投 资 价 值 。 免责声明 本 报 告 由 中 国 银 河 证 券 股 份 有 限 公 司 （ 以 下 简 称 银 河 证 券 ） 向 其 客 户 提 供 。 银 河 证 券 无 需 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 。若 您 并 非 银 河 证 券 客 户 中 的 专 业 投 资 者 ，为 保 证 服 务 质 量 、控 制 投 资 风 险 、应 首 先 联 系 银 河 证 券 机 构 销 售 部 门 或 客 户 经 理 ，完 成 投资 者 适 当 性 匹 配 ， 并 充 分 了 解 该 项 服 务 的 性 质 、 特 点 、 使 用 的 注 意 事 项 以 及 若 不 当 使 用 可 能 带 来 的 风 险 或 损 失 。 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ， 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ， 并 非 作 为 买 卖 、 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ，对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ，银 河 证 券 不 对 其 内 容 负 责 。链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ， 或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书 面 授权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 的 本公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 联系 程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn褚颖010-80927755 chuying_yj@chinastock.com.cn