2025Q3营收降幅收窄，电商渠道快速增长

核心观点与关键数据

2025年前三季度，公司营收67.72亿元，同比下降37.35%，但归母净利润8.82亿元，同比增长3.13%。Q3营收21.75亿元，同比下降16.71%，但归母净利润2.88亿元，同比增长13.57%。营收降幅收窄，利润端延续增长，主要受益于产品结构优化、渠道结构调整及金价上行。

渠道表现

• 自营线下渠道：营收13.42亿元，微降0.86%，表现稳健，门店数量净增47家。
• 电商渠道：营收19.45亿元，同比增长17.68%，成为重要增长引擎。
• 加盟渠道：营收33.45亿元，同比下降56.34%，门店数量净减380家。

产品结构

• 镶嵌产品：营收5.56亿元，同比下降4.89%。
• 素金产品：营收49.42亿元，同比下降44.44%。
• 品牌使用费：营收5.69亿元，同比增长3.03%。

盈利能力

• 毛利率：同比提升9.16pct至29.74%，主要受益于产品结构优化、高毛利渠道占比提升及金价上行。
• 净利率：同比提升5.11pct至13.02%。
• 存货：同比增长7.44%至45.28亿元。
• 经营活动现金流净额：同比下降55.86%至5.80亿元，主因营业收入下降。

研究结论

公司强化自营与电商渠道建设，加大轻量化、高性价比产品供给，有效对冲传统黄金品类需求疲软。预计2025-2027年EPS为1.04、1.18、1.33元，对应PE为13.2、11.6、10.3倍，维持“买入-B”评级。

风险提示

• 黄金价格大幅波动。
• 国家宝藏品牌推广不及预期。
• 电商渠道增速不及预期。