Q3扭亏，海外业务持续改善

2025Q3公司实现收入/归母净利/扣非归母净利6.47/0.28/0.10亿元、同比增长-8.14%/扭亏/扭亏，收入下降主要由于Ed Hardy出表影响，剔除后主营收入增长2.2%，其中国内收入同比约增长8.6%。2025前三季度 公 司 收 入/归 母 净利/扣 非 归母 净利/经 营 性现 金流 分 别为20.19/1.14/0.76/4.14亿 元 、 同比增长-6.22%/427.34%/474.56%/72.75%，经营性现金流高于归母净利主要由于存货减少。 分析判断: 国内业务稳健增长，店效提升。（1）分品牌来看，25Q3公司ELLASSAY/LAUREL/IRO/self-portrait收入分别为2.52/0.97/1.46/1.39亿元，同比增长4.6%/12.4%/-16.3%/16.8%，IRO下滑主要由于海外拖累，IRO中国区收入同比增长3.1%；（2）分渠道来看，25Q3线上/线下销售收入分别为1.01/5.34亿元，同比下滑9.7%/4.7%；直营/加盟收入分别为5.44/0.91亿元，同比下滑2.2%/21.7%。截止25Q3末，公司直营/加盟分别为452/102家，Q3单季分别净开店-7/-1家，同比分别下滑13.1%/26.1%，推算25Q3直营单季店效/加盟单店出货分别为120/89万元，同比增长12.5%/6.0%。ELLASSAY/LARUEL/self-portrait/IRO分别净开店-4/2/-7/1家。（3）分地区来看，国内业务实现较好增长，海外地区随着降本增效举措有序推进，加速优化低效 门店，费用有所控制，海外业务利润同比有所改善。 毛利率下降但净利率提升主要由于销售、管理、研发费用率下降、投资收益占比提升、公允价值变动收益提升、资产+信用减值冲回、资产处置收益占比提升、营业外净收入占比提升。25Q3毛利率为62.7%、同比下降3.4PCT，毛利率下降主要由于公司加强往季货品消化。ELLASSAY/LAUREL/IRO/Self-Portrait毛利率分别为60.9%/77.2%/42.2%/76.7%、同比提升-11.6/18.0/-11.0/-6.4PCT。25Q3归母净利率为4.4%、同比提升9.7PCT。毛利率下降但净利率提升主要由于销售费用率下降4.1PCT、管理费用率下降4.0PCT、资产+信用减值冲回5.5PCT。 存货及存货周转天数下降。2025Q3存货为7.63亿元、同比下降20.0%、环比增加3.06%，平均存货周转天数为308天、同比减少67天。应收账款为2.94亿元、同比下降0.47%，应收账款周转天数为44天、同比上升2天。应付账款为2.29亿元、同比下降10.53%，应收账款周转天数为90天、同比减少20天。 投资建议 我们分析，（1）受益于抖音销售大幅提升，找到了合适的电商策略，线上收入持续实现较好增长；（2）直营持续开店且门店店效仍保持增长；（3）海外业务今年加大改革措施，优化门店结构，收入虽仍然 承压，但亏损有望收窄；（4）2025年是公司的“降本年”，公司积极推进流程优化、效率提升、供应链管控、严格预算管理、加大AI技术应用、强化营销活动品效合一等，全面提升精细化运营能力，提高各项资源的利用效率，保持稳健健康的发展。中长期来看，SP、LAUREL、IRO国内成长性仍然较强，海外减亏带动公司净利率有较大的修复空间。调整盈利预测，下调25-27年收入预测30.68/32.96/35.54亿元至28.92/31.06/33.49亿元；上 调25-27年 归 母 净 利1.41/1.70/2.75亿 元至1.63/2.08/2.84亿 元； 对 应上 调25-27年EPS 0.38/0.46/0.74元至0.44/0.56/0.77元，2025年10月29日收盘价9.17元对应25/26/27年PE分别为21/16/12X，维持“买入”评级。 风险提示 费用率居高不下风险、开店不及预期风险、系统性风险。 资料来源：公司公告，华西证券研究所[Table_Author]分析师：唐爽爽分析师：李佳妮邮箱：tangss@hx168.com.cn邮箱：lijn@hx168.com.cnSAC NO：S1120519090002SAC NO：S1120524120003联系电话：联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。