锂电材料供需格局专题：储能加注供需天平回归，量利双升价值重估在即

东吴证券电力设备与新能源组 首席证券分析师：曾朵红执业证书编号：S0600516080001联系邮箱：zengdh@dwzq.com.cn联系电话：021-601997982025年10月29日 摘要 ◆电池旺季需求旺盛、排产逐月向上、销量高增长。排产端看，当前电池厂受益于动储需求，产能供不应求，9月排产环增10%基础上，10月进一步增长10%，同增35%+，大超预期，全年需求预计40%增长，且头部电池厂26年预示订单乐观，预计出货量25%+增长，明显好于此前15-20%的预期。 ◆欧洲动力+全球储能需求超预期、26年高增可期。国内强制配储取消后，独立储能爆发，全年维持30-40%增长；美国OBBB执行前项目抢装，预计40%增长；欧洲与新兴市场爆发，维持1-2倍增长，预计全年储能电池需求550gwh，同比增70%，同时26年欧洲与新兴市场持续性可期，预计全球储能需求40%增长至770gwh。欧洲动力25年预计30%+增长，26年叠加新车型+政策催化，预计维持30%增长。总体锂电需求25年上修至40%增长，26年预计25%+增长，供需格局大幅好转。 ◆材料龙头已满产、主流环节供给紧平衡价格拐点将至。材料端，6F和铁锂正极涨价预期最强，其中六氟行业25Q4行业供需已偏紧，我们预计26年产能利用率90%左右，前五家公司满产满销供不应求，6F散单价格已调涨4.5万/吨至10万，涨价幅度大超预期，26年长协价格有望跟进，预计全年均价达到8万左右；铁锂正极龙头已开始全面议价，涨价幅度1-2千/吨，已有部分客户落地；此外，隔膜和负极价格也具备调整可能，其中负极对小客户涨价10%已基本落地，大客户价格预计温和恢复，有望26年涨价落地。 ◆投资建议：锂电动储产销两旺，26年龙头指引大超市场预期，预期差明显，电池一线盈利持续向好、二线盈利拐点，继续强推电池板块（宁德时代、亿纬锂能、欣旺达、中创新航等，关注鹏辉能源、派能科技）；同时材料各环节价格拐点明确，六氟、铁锂等环节涨价超预期，盈利弹性大，看好材料龙头（天赐材料、湖南裕能、科达利、当升科技、尚太科技、璞泰来、华友钴业、富临精工、恩捷股份、星源材质、容百科技、德方纳米等，关注天际股份、多氟多、万润新能、龙蟠科技）；同时看好价格反弹的碳酸锂（赣锋锂业、天齐锂业、中矿资源、盛新锂能、永兴材料等）；并强推Q4催化剂密集落地的固态板块（厦钨新能、当升科技、上海洗霸、纳科诺尔等）。 ◆风险提示：价格竞争超市场预期、原材料价格不稳定 需求：储能大超预期，26年动储增速预计25%+ 动力需求：26年全球电动车销量同增17% ◆预计全球电动车25年销量2128万辆，同增24%，预计26年销量2485万辆，同增17%。25年国内销量（包含出口）预计增长28%，欧洲33%增长，其他国家46%增长，26年预计国内可维持14%增速，欧洲维持30%增长，全球销量预计可达2485万辆，同增17%。 国内储能：需求强劲，支撑26年高增 ◆储能建设未完全落地，后续装机兑现空间充足。25年H1，EPC中标容量约80GWh，25年1-8月累计并网装机容量51.3GWh，中标容量大于并网装机容量，表明当前储能建设未完全落地，订单高景气为未来装机增量奠定基础，下半年储能并网规模有望快速释放。 ◆强 制 配 储 取 消，需 求 依 旧 强 劲。25年 以 来 储 能EPC招 标 延 续 高 景 气，25年1-8月 国 内储 能EPC招 标116GWh，同比增约40%，近2月EPC招标均维持20GWh以上，预计全年EPC招标量有望超过200GWh。 国内：储能25年35%增长，26年预计36%增长 ◆我们预计25年国内储能装机149GWh，同比+35%，26年装机203GWh，同比+36%，到30年预计装机352GWh，同比+12%。同时25H1中国光伏累计装机超1100GW，而储能仅95GW，且存量储能配储占比高，从空间上看，按照2030年2500GW光伏累计装机，20%功率配比，3h配储时长，对应储能累计需求1500GWh。 ◆分省份看，25-26年新疆和内蒙是装机主力，贡献70GWh，贡献40-50%装机。同时，已出容量电价补充的省份，如河北、甘肃、山东等平均贡献10-20Gwh；另外青海、东三省、浙江、江苏等地，我们预计26年将发力，分别有10GWh+的空间。 储能需求：国内持续超预期，欧洲新兴市场翻番 ◆预计25年全球储能电池出货量551gwh，同比增70%，26年预计全球储能出货量上修至40%增长。 ◆分区域看，国内上修，欧洲和新兴市场持续高增，美国25年抢装明显。国内预计25年51%增长，26年维持36%增长。预计25年欧洲储能出货86%增长，其他地区110%增长；美国25年抢装明显，26-27年obbb法案生效，预计增速放缓。 动储需求：26年需求25%增长，持续性可期 ◆全球25年动储需求预计1950GWh+，同增42%，同时26年预计动储需求2482gwh，同比增26%，此后依靠海外电动化提速和储能持续高增，预计仍可维持15-20%复合增长。 需求超预期，25-26年产能利用率明显改善 ◆动储需求两旺，24年起电池龙头率先开始有序扩产，但材料厂商扩产相对谨慎，26年行业拐点明确。25H2起需求超预期，行业产能利用率明显改善，突破70%，且格局向头部厂商集中，预计26年行业供需进一步改善，其中六氟产能利用率预计达90%左右，铁锂达76%，改善明显。 中游环节资本开支明显缩减，行业扩产谨慎 ◆最近2季度电池资本开支有所恢复，而负极、正极资本开支放缓明显。25Q2三元前驱体、负极资本开支下滑明显，铁锂正极环比略降，隔膜、结构件等短期增加，电池受宁德时代拉动，资本开支维持高位。 ◆中游材料环节资金压力大，现金缺口持续增大，扩产能力较弱。中游材料环节二三线厂商已经历三年价格战，大部分公司连续亏损2年以上，资金压力持续加大，扩产能力较弱，21-24年规划项目已基本落地，25年起新增产能规模明显下降。 盈利：部分环节龙头开始减亏，技术领先有溢价 ◆Q2电池、结构件龙头盈利稳定，负极、六氟龙头盈利二线亏损，铁锂、铜箔开始减亏。中游材料价格连续调整多个季度，铁锂、电解液六氟、负极、铜箔及部分辅材接近全行业亏损。25Q2电池龙头依托客户结构、成本优势，单位盈利稳定，铁锂、负极等高端产品需求旺盛，部分龙头产品结构改善，开始减亏。 盈利：价格已触底，合理投资回报下盈利弹性大 ◆当前电池、结构件龙头达盈利合理水平，二线厂商微利，25年预计价格稳定，盈利有望维持。 ◆铁锂正极、电解液六氟、隔膜、铜箔、铝箔龙头盈利水平均低于合理水平，二线厂商基本全面亏损。价格已完全触底，小幅抬升，静待产能出清，龙头依靠技术升级，具备盈利优势。 考虑涨价弹性，26年估值15-20x左右，空间25x+ 电解液：六氟供需反转，散单价格上涨超预期 电解液：产量增长迅速，龙头市占率稳定 ◆电解液产量增长迅速，全年产量预计超200万吨。25年1-9月电解液产量147万吨，同比+50%，伴随下游电池需求持续扩张，全年预计维持高增速，产量超200万吨。 ◆25年电解液龙头天赐地位稳固，尾部厂商开始出清。25年电解液价格继续下探，龙头天赐市占率保持30%+，比亚迪市占率达16.6%，较24年提升1.7pct，石大胜华电解液开始出货，份额较24年提升1pct，国泰华润份额下降，三四线厂商产能逐步出清。 供给：25年头部玩家扩产明显放缓，行业供需拐点明确 ◆头部玩家挺价意愿强烈，25-26年除天际、石磊外，均无新增产能投产，行业供需拐点明确。天赐产能25、26年预计产能保持稳定，有3万吨产能不计划投产，多氟多25、26年无新增产能，天际当前满产，26年有扩产计划，预计新增1万吨，石磊预计由2万吨扩产至3.6万吨，其余厂商暂无扩产计算，且小厂由于成本较高陆续退出，头部市占率将继续提升。 电解液：6F主流厂商公司满产，行业供给实现紧平衡 ◆我们测算26年六氟行业供需改善显著，头部厂商扩产明显放缓，26年有望实现紧平衡。供给端，26年供给40万吨，增长7%，26年需求35万吨，增长23%。25年产能利用率78%，26年产能利用率提升至89%。头部三家产量占比80%，其中天际已满产，多氟多除老产能外满产满销，天赐产能利用率预计26年打满，26年行业供给预计实现紧平衡。 盈利：散单涨价大超预期，周期向上价格空间大 ◆盈利底部企稳，龙头盈利稳定。25Q2末仅天赐能实现盈利，单吨盈利维持0.08万元，下半年预计稳中有升。新宙邦单吨微亏，多氟多微利，天际新产能降本，亏损有所收窄，但当前价格仍难盈利。 ◆行业产能陆续出清，行业满产满销，龙头挺价意愿强烈，26年价格预计涨至8万。当前头部厂商满产满销，小厂由于盈利压力陆续关停退出，订单外溢行业供需紧平衡，当前散单价格已上涨至10万，底部上涨4.5万，超此前预期，长单价格谈价中，25年Q4价格预计出现拐点，26年长协价格有望跟进，并进一步上涨，六氟平均价格有望上涨至8万。 盈利：预计长协价格上涨至8万，盈利弹性明显 ◆若六氟长协价格上行至8万，行业盈利弹性显著：预计天赐2026年单位盈利从此前的0.1万元/吨提升至0.3万元/吨+，26年业绩预计35亿左右，宙邦26年自供比例大幅提升，3.6万吨六氟预计满产满销，对应电解液单吨净利提升至0.27万，天际预计单吨利润提升至2万左右，盈利弹性明显。 磷酸铁锂：头部主动挺价，涨价意愿强烈 铁锂正极：龙一份额保持稳定，二线厂商继续分化 ◆龙头份额保持稳定，二线分化，富临市占率快速提升。湖南裕能25年1-9月累计市占率达30%，较24年基本持平。二线继续呈分化态势，富临与宁德合作加深，份额快速提升至8%，友山科技增速同样较快，25年累计市占率达8%，较24年市占率增长2pct，安达市占率提升2pct，万润需求恢复，德方、龙蟠等略有下滑。小厂难以起量，份额不断压缩。 供需格局：行业投产进度放缓，边际产能利用率提升 表龙头厂商的产能及扩产计划◆融资难+盈利底部，行业新增产能显著放缓。铁锂行业22-24年规划项目均已投产，新建项目暂停，26年行业内裕能稳步扩产，我们预计26年新增40万吨，此外仅富临扩产较激进，年底产能达50万吨，邦普规划45万吨，26年预计贡献30万吨增量，其余扩产均谨慎，行业新增产能显著放缓。头部产能利用率已满产，二线产能利用率恢复至80%+，即便如此，厂商扩产计划仍谨慎。 铁锂：25年产能利用率改善，26年拐点 ◆25年行业产能出清，当前需求超预期已满产满销。25年产能利用率73%，但由于需求下半年超预期，预计25H2产能利用率已超80%，头部满产满销，行业供需到反转临界点。 ◆预计26年行业供需达76%，头部厂商维持满产状态。26年行业产能利用率76%，考虑产品结构、工艺结构、客户配套，实际产能利用率高于测算利用率，且旺季产能利用率有望达到90%+，预计拐点已至。 价格：龙头厂商年初小幅涨价，头部电池厂锁定供应商 ◆大客户通过长协锁定供应商，督促供应商扩产，充分彰显行业高景气。Q1末B客户铁锂正极涨价2000元/吨左右对冲原材料磷、铁成本上涨，C客户高端产品小幅提价，总体经营性盈利小幅提升。宁德时代增资获得升华51%股权，进一步加速扩产计划，此外与万润新能签订2025-2030供132万吨的铁锂供货协议，与龙蟠签订海外13.2万吨供货协议，叠加宁德子公司邦普产能投产，宁德通过合作协议锁定部分需求，充分说明行业高景气。 ◆高端产品供不应求，加工费预计进一步上涨。25年头部电池厂2.6压实铁锂渗透率快速提升，且当前仅富临和裕能可供货，高端产品供不应求，Q1涨价落地，预计26年高端产品供需依然紧张，价格有望二次上涨，龙头厂商通过高端产品放量，预计盈利可显著改善。 盈利：除龙头外均亏损，加工费已见底，挺价意愿强 ◆25Q2裕能、富临盈利好转，其余厂商亏损Q2有所扩大。25年Q2