成本下行释放火电弹性，业绩超预期，股息吸引力提升

成本下行释放火电弹性，业绩超预期，股息吸引力提升 公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司实现营业收入1729.75亿元，同比下降6.19%；归母净利润148.41亿元，同比增长42.52%；扣非归母净利润140.41亿元，同比增长39.83%。2025Q3单季公司实现营业收入609.43亿元，同比减少7.09%；归母净利润55.79亿元，同比增长88.54%。我们认为业绩增长主要系燃料成本降低与新能源扩张带动。此外，三季度重庆珞璜发电以及沁北发电新增计提资产减值3.65亿元。 买入（维持） 燃煤成本下降对冲量价压力，煤电盈利能力稳健提升。电量方面，2025Q3单季煤机/燃机上网电量分别实现1000/88亿千瓦时，分别同比-7.16%/-0.30%，与上半年公司煤电上网电量同比下滑7.06%相比，Q3电量压力仍存在。主要系公司继续推进新能源转型，三季度公司下属华能聊城热电5、6号机组（2×140兆瓦）与华能新华发电公司5号机组（200兆瓦）关停，影响煤电与热电发电电量。电价方面，25年前三季度上网电价平均478.71元/兆瓦时，同比-3.54%，环比-1.35%，电价仍然承压。成本方面，受益于成本煤价继续下降，对冲电价下降压力，Q3单季度利润总额口径煤电实现度电利润0.060元，同比提升0.036元/度，环比提升0.015元/度，盈利能力稳健提升。 作者 新能源装机扩张带动电量高增长，拉动利润规模提升。装机与电量方面，2025Q3单季，风电/光伏分别新增装机276.80/292.34万千瓦；风 电/光 伏 分 别 完 成 上 网 电 量82/83亿度， 分 别 同 比+2.99%/+45.41%。2025年1-9月整体，风电/光伏分别新增装机2205.25/4626.80万千瓦，分别完成上网电量292/205亿度，分别同比+8.90%/+47.73%。利润方面，Q3单季，风电/光伏分别完成利润总额7.20/14.84亿元，实现度电利润0.088/0.180元，分别同比下滑5.9/2.9分/度。 分析师张津铭执业证书编号：S0680520070001邮箱：zhangjinming@gszq.com 分析师高紫明执业证书编号：S0680524100001邮箱：gaoziming@gszq.com 分析师刘力钰执业证书编号：S0680524070012邮箱：liuliyu@gszq.com 分析师张卓然执业证书编号：S0680525080005邮箱：zhangzhuoran@gszq.com 投资建议。公司作为全国电力龙头优势突出，煤电利润持续改善，新能源转型成长空间广阔。公司今年业绩表现持续超市场预期，预计后续低位煤价继续带动火电盈利能力提升，我们对公司盈利预测进行上调，预计公司2025-2027年归母净利润分别为150.12/159.33/162.57亿元，对应2025年公司A/H股股息率分别为6.19%/7.93%，对应2025-2027年EPS分别为0.96/1.01/1.04元/股，对应2025-2027年PE分别为8.1/7.6/7.5倍，维持“买入”评级。 分析师鲁昊执业证书编号：S0680525080006邮箱：luhao@gszq.com 相关研究 1、《华能国际（600011.SH）：成本改善支持煤电盈利弹性，绿电扩张贡献业绩增量》2025-07-302、《华能国际（600011.SH）：成本向下支撑煤电量减利增，新能源持续增长》2025-04-293、《华能国际（600011.SH）：盈利能力改善，分红比例提升》2025-03-27 风险提示：装机速度不及预期；火电灵活性改造、绿电交易等行业政策推进不及预期；上游原材料涨价。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com