经营效能持续改善，业绩承诺稳步推进

优于大市 核心观点 公司研究·财报点评 社会服务·专业服务 2025Q3扣非净利润同增10.3%。2025年前三季度，公司实现收入338.07亿元/+1.9%；归母净利润10.07亿元/+57.0%；扣非净利润4.34亿元/+7.9%，其中归母净利润增速显著快于扣非口径，系2025Q1公司处置全资房产子公司100%股权确认税前一次性投资收益3.6亿元以及政府补贴的稳健增长。2025Q3，公司收入111.16亿元/-1.7%；归母净利润1.94亿元/-6.6%；扣非净利润1.39亿元/+10.3%，其中三季度归母净利润同比负增长预计主因政府补贴季度确认节奏差异。 证券分析师：曾光证券分析师：张鲁0755-82150809010-88005377zengguang@guosen.com.cnzhanglu5@guosen.com.cnS0980511040003S0980521120002联系人：周瑛皓zhouyinghao@guosen.com.cn 具体看核心业务全资子公司北京外企（FESCO），2025年前三季度，FESCO实现营收338.1亿元，同增3.8%；归母净利润7.56亿元，同比+16.0%；扣非净利润4.61亿元，同比+11.6%，2025年归母/扣非业绩对赌分别为6.62/6.31亿元，预计归母业绩已达标，扣非业绩完成率估算为73%。 投资评级优于大市(维持)合理估值收盘价18.75元总市值/流通市值10615/6873百万元52周最高价/最低价23.25/16.76元近3个月日均成交额81.66百万元 规模效应与管理效能体现，盈利能力稳健。2025Q3，毛利率2.1%，同比+0.2pct；期间费率为3.0%，同比-0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费 率 分 别 为1.1%/1.9%/0.1%/-0.1%， 分 别 同 比-0.1/-0.4/持 平/+0.1pct，整体而言，规模效应释放下效率持续优化；公司归母净利率为1.7%/-0.1pct，主要系补贴落地节奏差异扰动为主。 社保新规正式落地，合规用工浪潮下人服龙头迎来发展良机。最高人民法院于8月1日发布的《关于审理劳动争议案件适用法律问题的解释(二)》中，首次对社保缴纳义务的法律属性作出明确界定，要求“用人单位未依法缴纳社会保险费的，劳动者可解除劳动合同并要求经济补偿，法院将依法支持”，用工新规已于2025年9月1日正式实施，只要存在劳动关系，用人单位必须为员工缴纳“五险”，任何“自愿放弃社保协议”均属无效，人力龙头有望持续受益于合规用工的浪潮。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《北京人力（600861.SH）-2025H1扣非净利润增速转正，外包业务增长稳健》——2025-08-30《北京人力（600861.SH）-2024年业绩承诺顺利达成，跟踪降本增效进展》——2025-04-28《北京人力（600861.SH）-三季度盈利能力改善明显，期待用工需求进一步回暖》——2024-10-29《北京人力（600861.SH）-产业扶持资金到位，经营稳定性再度印证》——2024-07-01《北京人力：2024年一季度归母净利润可比口径重回增长，业务规模效应持续显现》——2024-04-27 风险提示：宏观经济承压、大客户流失、服务费率下降、政策趋严等。 投资建议：公司运营效率如期改善，补贴落地节奏稳健，维持2025-2027年 归 母 净 利 润 预 测11.6/10.1/11.2亿 元 ， 对 应PE估 值为9.2/10.6/9.6x，若 剔 除 房 产 处 置 收 益 影 响 主 业 归 母 业 绩为9.0/10.1/11.2亿元，CAGR约12%。业绩承诺指引下主观经营动能有望充分激发，且重组上市以来始终维持50%分红率、红利属性优当前估值水平下具备防御配置价值，维持公司“优于大市”评级，静待外部宏观经营环境的改善。 2025Q3扣非净利润同增10.3%。2025年前三季度，公司实现收入338.07亿元，同比增1.9%；归母净利润10.07亿元，同比增长57.0%；扣非净利润4.34亿元，同比增长7.9%，其中归母净利润增速显著快于扣非净利润口径，系2025Q1公司处置全资房产子公司100%股权确认税前一次性投资收益3.6亿元以及政府补贴的稳健增长。2025Q3，公司实现收入111.16亿元，同比降低1.7%；归母净利润1.94亿元，同比下降6.6%；扣非净利润1.39亿元，同比增长10.3%，其中三季度归母净利润同比负增长预计主因政府补贴季度确认节奏差异。 具体看核心业务全资子公司北京外企（FESCO），2025年前三季度，FESCO实现营收338.1亿元，同增3.8%；归母净利润7.56亿元，同比+16.0%；扣非净利润4.61亿元，同比+11.6%，归母净利润预计已达标，扣非净利润完成率估算为73%。 规模效应与管理效能体现，盈利能力稳健。2025Q3，毛利率2.1%，同比+0.2pct，预计系业务结构优化带动；期间费率为3.0%，同比-0.4pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为1.1%/1.9%/0.1%/-0.1%，分别同比-0.1/-0.4/持平/+0.1pct，整体而言，规模效应带动下效率持续优化。公司归母净利率为1.7%/-0.1pct，主要系补贴错期扰动为主。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 社保新规正式落地，合规用工浪潮下人服龙头迎来发展良机。最高人民法院于8月1日发布的《关于审理劳动争议案件适用法律问题的解释(二)》中，首次对社保缴纳义务的法律属性作出明确界定，要求“用人单位未依法缴纳社会保险费的， 劳动者可解除劳动合同并要求经济补偿，法院将依法支持”，新规已于9月1日正式实施，只要存在劳动关系，用人单位必须为员工缴纳“五险”，任何“自愿放弃社保协议”均属无效，人力龙头有望持续受益于合规用工的浪潮。 投资建议：公司运营效率如期改善，补贴落地节奏稳健，维持2025-2027年归母净利润预测11.6/10.1/11.2亿元，对应PE估值为9.2/10.6/9.6x，若剔除房产处置收益影响主业归母业绩为9.0/10.1/11.2亿元，CAGR约12%。业绩承诺指引下主观经营动能有望充分激发，且重组上市以来始终维持50%分红率、红利属性优当前估值水平下具备防御配置价值，维持公司“优于大市”评级，静待外部宏观经营环境的改善。 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032