铜行业系列关注二线铜矿标的铜陵有色西部矿业20251026

铜矿供给端受限：泰克资源下调产量指引，Andeavor Logistics产量预期偏保守，明年艾芬豪与紫金合资的KK 矿产量指引不明，第一量子KOVEA矿山复产存在不确定性，智利国家铜业增产或受事故影响，多重因素制约铜矿供给增长。 ·电力需求支撑：四季度国家电网投资补量，电线电缆企业开工率回升，中国电线电缆出口保持较高增长，抵消贸易战影响，支撑国内铜需求，库存未见明显累积。 ·家电需求逐步改善：四季度家电行业环比三季度有所改善，但同比去年仍有下降。 铜行业系列—关注二线铜矿标的铜陵有色、西部矿业20251026 铜矿供给端受限：泰克资源下调产量指引，Andeavor Logistics产量预期偏保守，明年艾芬豪与紫金合资的KK 矿产量指引不明，第一量子KOVEA矿山复产存在不确定性，智利国家铜业增产或受事故影响，多重因素制约铜矿供给增长。 ·电力需求支撑：四季度国家电网投资补量，电线电缆企业开工率回升，中国电线电缆出口保持较高增长，抵消贸易战影响，支撑国内铜需求，库存未见明显累积。 ·家电需求逐步改善：四季度家电行业环比三季度有所改善，但同比去年仍有下降。长期来看，空调增速可能回归平缓，预计每年增长约2%。 ·交运领域需求强劲：新能源汽车对车用铜量需求维持高增速，预计全年交运板块增长十几个点，对维持市场稳定至关重要。 ·冶炼格局变化：明年底加工费或为零，海外冶炼企业成本压力大，部分企业已关闭或削减产能，中国冶炼企业成本优势将凸显，或重塑全球冶炼格局。 ·铜价预测：预计今年四季度至明年上半年铜价将超出市场预期，有望突破历史新高，达到10万至12万元/吨甚至更高，但高位持续时间可能不长。 ·投资建议：关注紫金矿业（估值低，黄金业务占比提升）、洛阳钼业（业绩超预期），以及二线标的铜陵有色（矿端增速快，股息率高）和西部矿业（收购铜金多金 属矿，提升资源储备）。 Q&A 目前铜价走势如何，未来趋势如何？ 本周铜价表现强势，达到87，000元以上。未来铜价仍有望继续上行，从宏观层面来看，中美关系缓和以及国内GDP数据公布后市场信心增强，都支持铜价上涨。此外，供需基本面也显示出积极信号。供给端方面，安德福佳斯塔和泰克资源的三季报显示产量有所下调，其中泰克资源的产量指引从年初接近50万吨下调至41-46万吨，而Andeavor Logistics的产量预期也按下限给出，这些因素都对铜价形成支撑。需求端方面，电线电缆企业开工率在国庆节后的两周内环比回升，国家电网投资增速在四季度通常会有补量，今年四季度预计占全年投资额的40%—50%，这将进一步推动需求。 电力行业对铜需求的影响如何？ 电力行业是国内铜需求的重要组成部分，占比约35%。今年（2025年）四季度国家电网投资预计会有明显补量，这将推动电线电缆企业开工率恢复。此外，中国出口的电线电缆同比增长了20%左右，即使受到贸易战影响，但其他地区补量效应明显，使得出口需求保持较高增长。这些因素共同支撑了国内库存没有出现显累库现 象，并且国庆节前累库后最近有所下降。 家电行业对铜需求的影响如何？ 家电行业尤其是空调，对国内铜需求占比约15%—16%。今年（2025年）三季度家电行业表现较差，但四季度环比三季度有所改善。10月排产数据较9月好转一点点，11月和12月环比改善20%以上。然而，同比去年（2024年）的高基数，今年（2025年）四季度仍有百分之十几的下降。从长期来看，在疫情后每年的同比增速有所改善，但随着补贴退坡及前期透支需求影响，未来几年空调增速可能回归平缓状态，每年增长约2%。 交运领域对铜需求的影响如何？ 交运领域尤其是新能源汽车，对今年（2025年）车用铜量增速维持较高水平，无论是插混还是增程车型，其大容 量电池效应显著。今年整体交运板块预计能看到十几 个点的增长，这对于维持整体市场盘子非常重要。 展望明年的整体市场情况如何？ 年），虽然整体增速会放缓，但主要领域如电力、交运及家电不会出现负增长情况。这三个板块仍然具有稳定性，不太可能出现负反馈现象。因此，我们 认为这些领域将继续为市场提供正向支持。 明年（2026年）铜矿的供给情况如何？ 明年（2026年）的铜矿供给预计不会有显著增长。艾芬豪与紫金合资的KK矿尚未明确产量指引，若后续出现下修，将进一步影响明年的供给。此外，市场一致预期第一量子的KOVEA矿山在巴拿马可能会在明年第二至第三季度复产，但若与当地政府谈判未果，复产时间可能推迟，增加不确定性。智利国家铜业预计明年增量约5万吨，但其过去几年产量指引基本未能兑现，今年EI矿山发生事故也可能影响未来产量。因此，南美地区铜矿品位下降和开采深度增加导致事故概率上升，将持续扰动 该区域的产量释放。 今年（2025年）和明年（2026年）铜价走势如何？ 今年第四季度到明年上半年是供需矛盾最突出的时间点，预计铜价将超出市场预期。目前铜价已达到87，000元/吨，接近历史新高89，000元/吨。我们倾向于认为这一轮价格将远超历史新高，有望达到10万至12万元甚至更高。虽然价格顶点持续时间可能不会很长，但涨幅和高度可能会超预期。 哪些公司在当前市场环境中值得关注？ 紫金矿业由于估值便宜且黄金业务利润占比提升，其业绩释放强度可能超过市场预期。今年利润约为5，230亿左右，而市值7，000多亿；明年的利润有望达到650至700亿，对应估值约11倍到12倍。此外洛钼业绩表现也超出预期，今年前三季度尤其是三季度业绩已超过全年预期，因此洛钼性价比逐步提升。这两家公司建议 作为行业标配。另外二线标的如铜陵有色和西部矿业也值得重点关注。 铜陵有色未来两年的增速情况如何？ 铜陵有色今年（2025年）预计产量约19万吨，其中国内贡献4-5万吨，海外厄瓜多尔米拉多一期满产12万吨、二期试产贡献2-3万吨。明年米拉多二期爬坡后，有 望增至10万吨，总体增量约7万吨，总产量达26—27万吨；后年的总产量则有希望超过30万吨。因此这两年的增速较快，尤其是2026年其矿端增速最快。此外，公司承诺50%以上分红，使得股息率较高。 国内外冶炼企业面临哪些挑战？ 明年底加工费大概率为零，加之海外企业成本压力大，今年已有部分企业如嘉能可关闭菲律宾及澳大利亚冶炼厂，日本朱友削减部分冶炼产能。如果零加工费实施，中国冶炼企业成本最低，将继续保持竞争优势。而海外企业难以维持生产，这将对全球冶炼格局产生重大影响。 西部矿业近期有哪些重要动态？ 西部矿业最近发布了第三季度业绩报告，总体符合预期。此外，公司以86亿元收购安徽宣城的一座铜金多金属矿，该矿拥有160180万吨左右的铜资源及250吨黄金资源。这笔交易虽存在争议，但考虑到其综合资源价值，我们认为收购价格合理。 如何评价西部矿业近期的探矿权购买行为及其对公司未来发展的影响？ 西部矿业近期以80多亿元的价格购买探矿权，这一行为在业内较为少见。虽然该矿区面积不大，但黄金储量超出预期，铜储量也相当可观。具体来说，该矿区拥有160多万吨铜，其中约100万吨是低品位铜，品位为0.24。这一品位成为市场关注和分歧的焦点，因为它直接影响最终对价及购买是否划算。然而，考虑到西部矿业与紫金矿业共同持有该项目股权，并且双方可能已提前沟通，我们认为这一并购有一定合理性。此外，该项目地处高原地区，相比其他高原地区开采难度较低，因此我们对其开采前景持乐观态度。如果该项目顺利推进，将显著提升西部矿业的资源储备和产量预期。目前玉龙锡矿年产量约17万吨，三期完成后预计增加至20多万吨。按165万吨铜和250吨黄金计算，在15年开采周期内，考虑回收率因素（铜90%，黄金这将使公司60%）。每年可新增约10万吨铜和10吨黄金。纪要加微： 整体产量增加50%以上，对估值产生积极影响。 对于明年的铜价走势有何预测？ 我们预测明年（2026年）上半年（2025年）铜价将达到历史新高，并可能超出市场预期。这一判断基于当前市场需求、供应情况以及宏观经济环境。此外，我们建议关注二线标的如西部矿业和铜陵有色，这些公司的估值及远期产量均表现不俗，有望获得更多市场关注。