2025年三季报业绩点评周期底部确立，Q3量价齐升

中国神华(601088)[Table_Industry]煤炭/能源 本报告导读： 公司为煤炭板块红利龙头，未来依然持续有产能增量。我们认为煤炭底部就在2025H1，后续供需好转步入上升轨道，神华作为煤炭行业红利龙头，投资价值持续。 投资要点： 煤炭Q3产销恢复增长，量价齐升。2025Q3实现商品煤产量8550万吨，同比增长2.3%，自产煤销售量为8680万吨，同比提升2.7%，是2025年以来首个季度转正。从销售方式拆分，公司年度长协、月度长协及现货销售占比分别为53.2%、39.3%、3.7%，长协占比Q1以来均保持90%以上。公司Q3煤炭销售平均价格（不含税）为473元/吨，同比下降73元/吨，降幅12.9%；自产煤销售均价为478元/吨，同比下降55元/吨。我们观察到公司Q3继续保持Q2超预期的成本管控，Q3自产煤单位生产成本为164元/吨，环比H1下降13元/吨，整体成本水平在行业内继续领先。 电力业务Q3降幅收窄。公司Q3实现发电量64.09十亿千瓦时，同比下降2.3%；实现总售电量60.18十亿千瓦时，同比下降2.5%；平均售电价格377元/兆瓦时，同比下降4.3%。我们认为从电力业务看，上半年电力业务量价齐跌，电量主要受行业影响，但从6月进入迎峰度夏阶段开始，随着全国电力负荷不断新高，公司发电售电降幅收窄，预计Q4有望继续保持回升态势。 现金流充裕，分红再提升释放积极信号。截至2025Q3末，公司在手现金1244亿，资产负债率仅24.36%，经营性净现金流652亿并大幅超越净利润。公司中报公布2025年中期分红方案，拟按照国内会计准则下净利润分红79%，超过公司2024年股息分配率的76.53%，2020-2023年分红率分别为91.8%、100%、72.7%、75%；继续向市场释放管理层愿意继续保持高额分红的意愿，打消市场悲观预期。 分红提升再显龙头实力，千亿资产收购打开国改新篇2025.09.01重磅收购，成长性再加码2025.08.03行业底部显龙头本色，下行风险充分释放2025.07.17行业底部显龙头本色，5月有望迎来向上拐点2025.05.22彰显红利龙头特质，行业底部已现2025.03.23 风险提示：煤价超预期下跌；宏观经济恢复不及预期。 财务预测表 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号