量贩单季度净利率再创新高，竞争优势扩大

公司前三季度营业收入365.62亿元，同比+77.37%；归母净利润8.55亿元，同比+917.04%。公司单三季度营业收入139.80亿元，同比+44.15%；归母净利润3.83亿元，同比+361.22%。 分析判断: 收入端门店网络快速扩张，持续强化规模优势 Q3公司量贩零食业务高速高质量发展，门店网络快速扩展，经营效率与品牌势能同步提升，量贩零食业务实现45%的快速增长。门店端来看，我们判断Q3公司开店环比加速（H1净开门店1169家），加速推进全国化布局。单店营收来看，Q3预计同比仍有所下降，我们判断主要系门店加密后单店营收的正常回落，单店规模和坪效与公司与行业现阶段发展态势相匹配。 公司食用菌业务Q3有所回暖，收入同比增长16%至1.67亿元。 ►盈利端净利率逐季提升，持续验证盈利提升能力 量贩业务Q3实现净利率5.3%（环比+0.6pct，同比+2.6pct），再创单季度历史新高，盈利能力逐季提升。费用端来看，25Q3毛利率/销售费用率/管理费用费率分别为12.14/2.65%/2.73%，同比+1.82pct/-1.51pct/-0.04pct，核心费用率均有所改善，进一步验证公司产业链话语权、品牌势能、经营效率和供应链效率 行业领先。 量贩业务表现亮眼，竞争优势进一步扩大 公司Q3量贩业绩继续表现亮眼，加速扩店+盈利能力改善持续兑现。我们继续看好公司量贩业务不断推进战略升级与业务创新，探索更多“零食+”业务模式，将IP、潮玩、生鲜、民生等更多板块融入门店经营，同时打造好想来自有品牌商品，提升公司竞争壁垒和品牌影响力。中长期我们看好万辰借助上市公司平台优势，享受零食市场规模增长和渠道占比提升双重红利，实现规模扩张，持续享受行业成长红利，看好公司竞争优势进一步扩大。 投资建议 参 考 最 新业 绩报 告， 我 们调 整公 司25-27年 营 业 收 入538.84/620.86/665.88亿 元 的 预 测至509.01/608.32/684.28亿元，上调公司25-27年EPS 6.04/8.38/10.23元的预测至7.20/10.49/13.10元，对应2025年10月24日收盘价173.53元的估值分别为24/17/13倍，维持增持评级。 风险提示 开店进程不及预期、行业竞争加剧、筹划港股上市尚未完成，存在不确定性 分析师：卢周伟邮箱：luzw@hx168.com.cnSAC NO：S1120520100001联系电话： 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。