国债期货周报：期债窄幅震荡，关注中美经贸谈判进展

期债 窄 幅 震 荡 ， 关 注 中 美 经 贸 谈 判进 展 作者：熊睿健联系方式：020-88818020从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 2025//10/25 目录 国债期货行情政策面跟踪宏观基本面跟踪01020304资金面跟踪 国债期货主力合约走势 上周，30年期国债期货主力合约2512合约变化-0.52%至115.01，10年期国债期货主力合约2512变化-0.13%至108.01，5年期国债期货2512变化-0.11%至105.62，2年期国债期货2512价格变化-0.03%至102.33。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货成交持仓 成交量方面，上周截至10月24日，30年期国债期货日均成交138,621手，较上周变化-5756手，10年期国债期货日均成交79,022手，较上变化-17299手，5年期国债期货日均成交手52,786手，较上周变化-6584手，2年期国债期货日均成交28,762手，较上周变化-858手。上国债期货各品种成交量下滑。 持仓量方面，30年国债期货持仓量176,081手持仓，较上周变化-8882手。10年期国债期货共有261,289手持仓，较上周变化-5424手。5年期国债期货共有持151,744手，较上周变化10116手。2年期国债期货共有持76,425手，较上周变化1410手。上周除了TS合约以外，其他品种持仓均下行。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货期现指标 上周截至10月24日，TL2512、T2512、TF2512、TS2512基差分别为0.21、0.02、-0.02、0.01，分别较上周变化-0.11、0.03、0.02和0.04；隐含利差分别为0.34BP、0.37BP、0.17BP、0.65BP，分别较上周变化-0.45BP、0.48BP、0.64BP、1.94BP。 各品种IRR分别为1.77%、1.61%、1.54%、1.29%。随着长端和超长端品种修复，基差快速收敛，各品种净基差回落至负值，IRR有所提升，建议开始关注TL主力合约正套机会。 数据来源：Wind广发期货研究所 移仓与跨期价差跟踪 10月跨期价差2512-2603，上周TL、T、TF、TS合约跨期价差分别变化0.01、0.02、0.02、-0.01，多数小幅回升，远月相对超跌。 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，最新值，10-2Y利差达到34.27BP，较上周变化0.74BP，10-5Y利差达到17BP，较上周变化-0.16BP，5-2Y利差达到17.27BP，较上周变化0.9BP。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，上周30-10Y利差达到41.92BP，较上周变化-0.22BP，30-5Y利差达到58.92BP，较上周变化-0.38BP，30-2Y利差达到76.19BP，较上周变化0.52BP。上周期限利差涨跌不一，2年期品种更为稳定，长端品种调整幅度更大。 数据来源：Wind广发期货研究所 9月PMI季节性回升 从9月PMI来看，制造业旺季改善，服务业淡季回落。其中制造业供需均回升，但是生产端回升强于内需，价格指标回落，指向内需有待提振，出厂价降幅大于原材料价，需求对中下游涨价形成约束。积极因素是出口订单指标回升、企业增加采购量。 建筑业需求偏弱，关注5000亿元政策性金融工具落地后的提振作用。 9月PMI季节性回升 服务业受到暑期过后淡季影响，需求季节性回落。。 整体来看，9月制造业旺季改善，服务业淡季回落。其中制造业供需均回升，但是生产端回升强于内需，价格的环比回升受阻。 9月PMI季节性回升 消费品行业是制造业PMI的主要拖累，其余行业中高技术制造业较强；装备制造业、基础原材料行业均小幅改善。8月消费品可能存在高温天气的影响。 8月就业指标环比多数下降活持平，反映企业招工较为谨慎。 数据来源：Wind广发期货研究所 2.19月CPI与PPI降幅收窄 9月CPI延续缓慢改善的特征，环比为0.1%，略高于前值的零增长；扣除能源的工业消费品价格上涨0.5%，影响CPI环比上涨约0.12%。不包含食品、能源的核心CPI同比为1.0%。分项来看，猪肉价格依然没有止跌，9月环比为-0.7%；和金价上涨对应，金饰品价格上涨较为明显；医疗服务价格趋势较强，9月同比为1.9%。 PPI环比持平。分项来看，从主要大类来看，上游采掘和下游一般日用品是主要正拉动，环比分别为1.2%和0.2%。原材料、加工品、食品、衣着变化不大。主要拖累来自于耐用消费品，9月PPI耐用消费品环比为-0.4%。从具体行业来看，耐用消费品代表汽车制造业9月环比为-0.5%，累计同比降幅进一步扩大至-3.0%。 2.19月金融数据显示广义流动性好转，但实体融资需求偏弱 9月社融增加3.5万亿元，略高于市场平均预期；同比少增2297亿元，较前值略有好转；社融存量增速为8.7%，较上月小幅下降0.1%。新增社融分项中，政府债券融资增加1.2万亿元，同比少增3471亿元，主要因为去年同期高基数；实体信贷增加1.6万亿元，同比少增3662亿元，略好于8月但弱于同为季末的3月与6月。其余分项中，企业债融资增加105亿元，同比多增2031亿元，主要因为去年低基数。未贴现银行承兑汇票增加3235亿元，同比多增1923亿元，主要因银行表内冲量特征不明显，更多票据留存在了表外。信贷分项来看，一方面居民融资需求依旧不乐观，此外企业中长贷增加9100亿元，同比小幅少增500亿元，要稍好于信贷整体。其中可能初步包含了政策性金融工具落地、重大项目启动加速的影响，和同期石油沥青开工率的上行可以相互印证。综合来看，9月金融数据反映当前内生的信用周期尚未显性修复，四季度财政贡献下降、低基数变高基数，信用派生力量能否接棒比较关键。目前关注：（1）政策性金融工具落地、地方地产政策新一轮优化；（2）会否有2026年新增地方政府债务限额提前下达，带来年内政府债融资扩容。 9月出口增速回升 9月出口同比增长8.3%，依然维持在高位。环比的2.1%基本持平季节性。出口的韧性表现和高频数据吻合，9月集装箱吞吐量同比较高，PMI新出口订单指数同样环比上行。 数据来源：Wind广发期货研究所数据来源：Wind广发期货研究所 分国别和地区来看，对美出口增速依然在-27%左右的同比负增长；对欧盟、东盟、拉美、非洲增速却均在双位数增速，对非洲出口同比达56.4%。今年前9个月对东盟、非洲出口的累计同比分别为14.7%、28.3%，合并占比已为中国出口的23.4%。对非洲出口增长是目前出口的结构性亮点之一，背后存在非洲经济基础，东非处高增长阶段，世行预测坦桑尼亚、肯尼亚、乌干达、卢旺达等国2025年的GDP增速达4.5-7.0%；对越南出口同比是目前亮点之二，中国供应链是其工业部门的重要上游。 9月出口增速回升 分产品来看，表现偏弱的领域包括：四大劳动密集型产品（纺织品、服装、箱包、玩具）合并出口同比-5.8%；电子产品（手机、自动数据处理设备）合并出口同比-1.0%；家电同比增长-9.7%。 保持高增速高贡献的主要为高端装备：通用机械设备同比增长24.9%、集成电路出口同比增长32.7%、汽车同比增长10.9%、船舶同比增长42.7%。 9月工业增加值回升 9月工业增加值同比6.5%（前值5.2%），呈现出旺季回升特征。出口交货值同比增长3.8%（前值-0.4%），相较上个月明显回升，带动工业生产增速回涨。 9月工业增加值回升 分行业来看，高技术产业增加值仍相对较高。制造业中还是铁路、船舶航空等运输设备、计算机通信、通用设备制造、汽车等产业工业增加值增速绝对值比较高。边际变化上来看，汽车、食品制造、石油天然气、饮料、医药等行业生产增速回升最多；黑色金属、电热生产、电气机械、运输设备等行业生产增速回落最多，可能与投资走弱有关。 从产品产量来看，产量增速偏高的主要是工业机器人、金属切削机床、汽车等；智能手机产量增速较低；水泥同比降幅进一步有所扩大。 9月消费边际回落 9月零售同比增3.0%，创年内新低。餐饮收入增速自6月低点以来，连续两个月改善。 餐饮收入同比放缓1.2%至0.9%，拖累零售约0.1%。 汽车销售同比3.2%，较上个月同比0.8%有所回升，对应反内卷影响后的价格趋势可能有所企稳。 9月消费边际回落 商品消费方面。国补相关商品拉动放缓，或主要受去年同期家电等基数抬升的影响。家用电器音像器材、家具、通讯器材、文化办公用品、汽车五类拉动9月零售同比1.1%，较前月小幅放缓0.14%。 其中9月家电销售在基数走高背景下下降较快，文化办公用品、金银珠宝增速也有所放缓；而汽车零售额增速低位企稳，通讯器材销售增速有所反弹。 9月固定资产投资增速继续放缓 9月固定资产投资累计同比-0.5%，低于前值的0.5%。其中地产、制造业、广义基建有不同程度回落。其中，制造业投资当月同比-1.9%，前值-1.3%；地产投资当月同比-21.2%，前值-19.4%；大口径基建投资当月同比-8.0%，前值-6.4%。今年更多财政资源用于债务置换与偿还，用于基建的资金可能相应减少。其中水利投资增速下行较快，同时代表地方基建投资的公共设施管理业投资同样下降，均拖累基建增速。狭义基建投资同比降幅较前月收窄1.2%至-4.6%。而制造业投资放缓0.6%至-1.9%，可能受到两方面因素影响，一是关税冲击下，部分企业削减投资；二是反内卷涉及到的部分行业，因产能相对过剩而削减投资。地产投资放缓1.8%至-21.3%，主要或受到销售偏弱以及前期拿地较少的拖累。 整体来看，完成全年5%目标压力较小，政策加码的必要性下降。内需的短板为投资端，其次社零面临基数抬升、国补拉动放缓，同比难有大提升空间。年内政策可能更多抓落实，财政和准财政方面，10月17日宣布，中央财政安排5000亿元地方政府债务结存限额下达地方，此外之前的5000亿元政策性开发性金融工具也逐步落地。 消费高频数据：地产销售同比回落，汽车销售增速下滑 地铁客运和执行航班数据为居民生活半径和出行指标，与消费和服务业活动存在关联，目前地铁客运同比增速维持正增长，航班数环比小幅回落，反映暑期出行需求退坡，不过同比仍保持正增长。截至目前，10月主要城市地铁客运量日均环比增速-1.54%，同比增速-1.49%，当前绝对值处在历史偏高位，国庆节后地铁出行 季节性下降。截至目前，10月国内执行航班数日均12888架次，环比增速4.13%，同比增速2.65%，较上月同比回升，当前绝对值处在历史高 位。 消费高频数据：地产销售同比回落，汽车销售增速下滑 截至目前，10月电影票房均值12581万元，季节性降低，环比增速11.92%%，同比去年同期增速-20.96%，同比增速回落主因或是部分影片在国庆前上映，分流了十月票房，目前处于季节性低位。截至目前，10月乘用车销量均值6.7万辆，环比增速-24.53%，同比去年同期增速-0.34%，同比增速比较大幅回落。 消费高频数据：地产销售同比回落，汽车销售增速下滑 目前来看10月新房成交同比回落幅度有所加大，一线二手房销售量同比回落。10月30大中商品房成交面积日均值21.3万平方米，环比增速-13.13%，同比去年同期增速-22.26%，同环比增速均下滑，整体新 房销售增速绝对值处于季节性低位。10月北京二手房销售面积日均3.13万平方，环比增速-39.06%，同比去年同期增速-28.84%，同环比增速出现下滑。后续关注进 一步巩固房地产市场稳定的增量政策。 9月EPMI环比季节性上行 9月EPMI环比上行4.6%至52.4。9月EPMI季节性上行，环比上行幅度大致持平于季节性均值。从分项指标看，供需指标均有不同程度改善。生产