FY26H1业绩点评线下短期承压，积极布局全域零售

业绩表现

FY26H1（2025/3/1-2025/8/31）公司实现收入122.99亿元，同比-5.8%；归母净利润7.89亿元，同比-9.7%。公司宣布派发中期股息每股13.00人民币，派息率达102.2%。

全域零售布局

1. 品牌：主力品牌（耐克&阿迪达斯）收入同比-4.8%，收入占比87.9%；其他品牌收入同比-12.2%，收入占比11.5%。公司深化跑步和户外品牌布局，与nordaTM、soar、Ciele及Norrøna等合作。
2. 模式：零售收入同比-3.0%，收入占比86.2%；批发收入同比-20.3%，收入占比13.2%。直营门店4,688家，同比-19.4%；总销售面积同比-14.1%。
3. 线上线下：
   • 线上：零售线上业务销售额同比双位数增长。抖音及微信视频号帐号超800个，小程序店铺数超3,600家，入驻即时零售店铺超3,700家。
   • 线下：门店面临客流压力，加速淘汰低效门店，并以严格标准筛选新店和改造店。开设首家跑步集合店ektos，探索业态创新。
4. 会员运营：累计用户数达8,910万人，复购会员贡献约60%。高价值会员占比中位数，消费贡献占比近35%。

财务表现

1. 毛利率：41.0%，同比微降0.1pct，主因线上业务占比提升及折扣率较高，部分被零售业务贡献占比提高及品牌伙伴支持弥补。
2. 费用率：33.2%，同比微增0.1pct，公司审慎管控费用，全域零售网络效率部分对冲线下客流下滑影响。
3. 净利率：6.4%，同比下降0.3pct。
4. 存货：58.34亿元，同比下降4.7%，存货周转天数同比增加1.7天至150天。
5. 现金流：经营活动现金流净额13.55亿元，期末持有现金及现金等价物25.38亿元，净现金12.68亿元。

盈利预测与投资评级

• 将FY26-27归母净利润预测值从16.36/19.07亿元下调至12.91/14.45亿元，增加FY28预测值15.96亿元，对应FY26-28PE分别为15/14/12X。
• 维持“买入”评级，理由：公司所处运动赛道仍具成长性，主要合作品牌去库存周期接近尾声，有望带动下游零售商复苏。公司积极拓展户外等高增长赛道，现金流稳健并维持高分红政策。

风险提示

• 国内消费复苏不及预期，行业竞争加剧。