3Q25收入大超预期，再次上调公司盈利预测

公司研究|消费行业 泡泡玛特（9992.HK）：3Q25收入大超预期，再次上调公司盈利预测 林闻嘉首席消费分析师richard_lin@spdbi.com(852) 2808 6433 3Q25收入再超预期：公司3Q25整体收入同比增长245%-250%，在1H25的基础上加速增长（1H25收入同比增长204%）。我们估计3Q25收入规模达到人民币120-130亿元，远高于市场预期（大约100-110亿元）。无论是中国市场是海外市场，3Q25的收入都保持强劲增长趋势，且增速高于市场预期。这再次说明消费者对公司旗下主要IP产品（尤其是Labubu）的市场需求依然保持旺盛，而公司持续释放产能有助于公司将强大的市场需求转化为销售收入。尽管市场对泡泡玛特未来的增长前景依然持较为两极分化的观点，但3Q25强劲的业绩表现至少提升了2025全年的业绩确定性，并促使市场再次上调对公司的盈利预期。 张嘉消费分析师constance_zhang@spdbi.com(852) 2808 6439 2025年10月22日 评级 海外市场收入继续突飞猛进，彰显全球化的巨大潜力：中国市场3Q25收入同比增长185%-190%，增速高于1H25（同比增长135%）。其中，线上渠道收入同比增长300%-305%，远快于线下渠道130%-135%。海外收入3Q25同比增长365%-370%，高于市场预期。其中，美洲地区与欧洲及其他地区的收入同比分别增长1,265%-1,270%与735%-740%，增速都略快于1H25。而亚太区的收入同比增长170%-175%，较1H25有所放缓。这符合公司2025年聚焦欧美市场的战略。尽管基数不断提高，但公司在欧美市场的收入依然能加速增长，这表明公司在海外市场依然具有巨大的增长潜力。 目标价（港元）377.2潜在升幅/降幅+47.1%目前股价（港元）256.452周内股价区间（港元）61.5-339.8总市值（百万港元）344,331近3月日均成交额（百万港元）3,783.0 如何看待公司短期股价表现？虽然在公布了3Q25强劲的收入表现后，公司今天股价的反弹力度依然较为疲软。这显示出市场对泡泡玛特4Q25以及2026年的增长前景依然有担忧。然而，考虑到公司强大的IP孵化能力以及在海外市场不断提升的影响力，我们认为泡泡玛特依然是目前中国消费行业基本面最优秀、增长潜力最大的企业之一。基于今天（10月22日）的收盘价以及我们当前的业绩预测，公司目前的估值已经回到非常低的水平（16x2026P/E）。我们认为公司股价和估值水平继续下行的空间已经非常小，而潜在正面催化因素（比如Labubu新系列或联名产品的推出、新IP较强的销售表现、海外市场价格的调整等）都有望触发公司股价的反弹。 上调业绩预测，维持“买入”评级：基于较为保守的假设（即4Q25的收入环比3Q25保持稳定，2025全年净利率略低于管理层35%的指引），我们上调2025年收入预测至人民币390亿元，上调2025年净利润至133亿元。另外，考虑到公司短期强劲的收入增长趋势以及长期在海外市场巨大的拓展空间，我们上调2026年收入预测至533亿元，上调2026年归母净利润预测至200亿元。基于DCF，我们略微下调泡泡玛特目标价至377.2港元，但维持公司“买入”评级及消费行业首选地位。 资料来源：Bloomberg、浦银国际 投资风险：行业需求放缓、国内品牌竞争大于预期。 扫码关注浦银国际研究 SPDBI乐观与悲观情景假设 资料来源：Bloomberg、浦银国际 悲观情景：公司收入和利润率增长不及预期 乐观情景：公司收入和利润率增长好于预期 目标价：320.6港元概率：20%泡泡玛特4Q25收入环比3Q25减弱；泡泡玛特4Q25欧美市场收入增速趋缓；公司2H25年利润率水平低于34%。 资料来源：浦银国际 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。 任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律责任。 浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。 美国 浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。 本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。 英国 本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。 本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。 权益披露 1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 评级定义 证券评级定义: “买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数 行业评级定义（相对于MSCI中国指数）： “超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10% 分析师证明 本报告作者谨此声明：（i）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。 本报告作者进一步确定（i）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。 浦银国际证券机构销售团队 浦银国际证券财富管理团队 张帆vane_zhang@spdbi.com(852) 2808 6467 杨增希essie_yang@spdbi.com(852)2808 6469 浦银国际证券有限公司 SPDB International Securities Limited网站：www.spdbi.com地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼