食品饮料行业2025年三季报前瞻：白酒加速出清，大众逐渐改善

食品饮料2025年10月22日 食品饮料行业2025年三季报前瞻 推荐 （维持） 白酒加速出清，大众逐渐改善 白酒：Q3加速降速纾压，报表底部进一步夯实。受外部需求冲击，行业整体动销预计下滑20%+，月度间环比改善，降幅逐月收窄，中秋国庆双节整体下滑20%左右，符合基本预期。分场景来看，商务宴请表现较弱，大众消费、婚喜宴场景相对坚挺、Q3降幅较小，高端礼赠节前有改善。从酒企表现来看，普遍更加务实，加速调整出清，减少渠道压力，同时缩减费投力度、提升经营效率。回款端，茅台、五粮液、汾酒等头部酒企回款进度达80%+，区域酒企整体进度尚可、多数达到70%，次高端酒企压力较大。当前行业加速出清，Q3报表端预计进一步夯实底部。 华创证券研究所 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：范子盼邮箱：fanzipan@hcyjs.com执业编号：S0360520090001 高端：茅台预计保持正增长，五泸降速纾压。茅台经营相对稳健，预计Q3收入/利润同增3%/2%；五粮液给予渠道补贴、并减缓回款发货压力，预计收入/利润下滑20%/25%；老窖坚持挺价、动销偏慢，回款进度慢于去年同期，预计Q3收入/利润同降25%/30%。 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 基地型次高端：加速调整，减少费投。汾酒青花相对稳健，老白汾、玻汾持续增长，预计Q3收入/利润同比持平；洋河报表持续出清，预计Q3收入/利润同降30%/40%；今世缘缩减费投力度，预计Q3收入/利润同降30%/30%；古井加速释放压力，预计收入/利润同降40%/50%；口子窖动销持续承压，预计收入/利润同降30%/45%。 证券分析师：刘旭德邮箱：liuxude@hcyjs.com执业编号：S0360523080010 证券分析师：严文炀邮箱：yanwenyang@hcyjs.com执业编号：S0360525070006 扩张型次高端：持续调整，夯实底部。水井坊持续调整经营、释放压力，预计Q3收入/利润同降30%/40%；舍得稳定主品价盘，动销延续下滑，预计Q3低基数下收入同降10%，利润同增150%。 大众品：Q3整体需求偏淡，零食、饮料景气居前，乳业、啤酒表现平稳，餐饮链部分标的环比改善。25Q3外部需求较弱，7-8月整体数据平淡，而9月受益双节备货，板块环比有所改善。细分子板块来看，零食、饮料延续较高景气，啤酒等龙头Q3有望维持正增，餐饮链相关的速冻、连锁、调味品等整体需求偏淡，但海天、巴比、宝立等保持稳健或环比改善。利润方面，主要原料与包材价格同比继续回落，但降幅有所收窄，多数企业原材料成本红利延续，尤其是猪肉、大豆相关标的，同时烘焙由于油脂波动，Q3盈利或仍受一定压制。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com 啤酒：需求环比改善，龙头利润提升，燕京延续高增。预计Q3青啤收入/利润同比+2%/+8%，燕京同比+2%/+26%（已披露），重啤同比+0%/-3%，百威内生收入/利润同比-5%/-8%。 行业基本数据 占比%股票家数(只)1260.02总市值(亿元)46,653.823.99流通市值(亿元)45,541.714.83 乳肉制品：龙头经营仍具韧性，新乳业弹性更优。预计Q3伊利收入/利润均同比持平，新乳业同比+3%/+20%，天润同比-3%/+5%，双汇同比持平/+1%。 休闲及功能食饮：软饮料龙头景气延续，零食企业间延续分化。预计Q3东鹏收入/利润同比+32%/+32%。Q3零食盐津同比+8%/+15%，洽洽同比-3%/-55%，甘源同比-1%/-40%。烘焙安琪同比+9%/+20%，桃李同比-10%/-22%。保健品仙乐同比+12%/+15%，汤臣同比+10%/转正。 相对指数表现 %1M6M12M绝对表现-1.2%-3.1%0.4%相对表现-2.0%-23.4%-15.2% 调味品：龙头势能延续，企业表现分化。预计Q3海天收入/利润分别同比+7%/+11%， 中 炬 同 比-10%/-20%， 千 禾 同 比-8%/-15%， 榨 菜 同 比+3%/+0%， 恒 顺 同 比+5%/+30%， 天 味 同 比+5%/+2%， 宝 立 同 比+10%/+16%。 速冻：需求仍有压力，立高盈利改善延续。预计Q3安井收入/利润分别同比+6%/+8%，千味同比+3%/-15%，立高同比+7%/+21%。 连锁：外部需求承压，巴比表现亮眼。预计Q3绝味收入/利润同比-15%/-25%，紫燕同比-10%/-25%，巴比同比+14%/+23%（扣非归母净利润）。 投资建议：重视白酒底部催化，大众品精选产业趋势。白酒报表加速出清，头部白酒等传统消费步入底部吸筹期，后续旺季催化有望推动估值回升。大众品精选产业趋势，零食、饮料、黄酒等表现较好，而传统板块啤酒、乳业等传统 相关研究报告 《白酒行业跟踪报告：需求边际修复，供给持续出清——白酒行业双节动销反馈》 龙头ROE已实现开始改善，餐饮供应链受需求影响仍在底部。 《白酒周期：底部的信号——白酒行业深度研究报告》2025-09-21 白酒：重视三季报前后催化，优先出清绩优者及深度变革者。酒企中报开启加速出清，加快周期筑底，白酒周期筑底的三阶段：供给出清、供需再平衡、需求好转。在周期底部区间重点是对前瞻信号不断感知，并对正循环逐步确认，方可抓住白酒周期投资脉络，重视三季报前后底部催化：一是首选业绩相对坚挺的茅台、汾酒；二是精选今年有望确认业绩底部、且有望通过份额驱动创新高的酒企，推荐古井，关注今世缘；三是关注深度变革者，一是洋河新董事长上任后有望彻底变革，尽管经营反转并非一蹴而就，但变革进度及反转幅度值得关注，二是关注模式创新的珍酒李渡。此外，建议从股息率视角布局五粮液、紧盯老窖出清进度并布局反转弹性。 《食品饮料行业跟踪报告：供需拐点渐进，结构亮点频出——秋季策略会交流反馈报告》2025-09-21 大众品：酵母海外高增驱动，啤酒乳业ROE改善，黄酒战略性推荐。从切换确定性视角看，首选安琪，海外高增驱动收入折旧周期+成本周期共振放大盈利弹性，步入未来两年业绩提升期，且中长期微生物蛋白驱动，十五五战略目标积极；乳业和啤酒龙头前期去库调整到位，ROE已在回升，优先华润啤酒和伊利，持续推荐燕京、青啤和蒙牛。从成长性赛道选择看，战略性推荐黄酒升级机遇期，会稽山1743等产品动销表现亮眼，关注兰亭放量；饮料板块东鹏大单品持续拉动单产提升，同时第二曲线补水啦和新品果之茶快速放量、打开成长上限；农夫下半年低基数下预计增势更优；零食赛道渠道和品类共振，布局盐津，关注卫龙。此外底部布局餐饮供应链海天、立高、中炬，关注巴比、仙乐。 风险提示：终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、提价落地不及预期等 目录 一、白酒板块：Q3加速降速纾压，报表底部进一步夯实...........................................5二、大众品板块：整体需求平淡，结构景气延续.........................................................7三、投资建议：重视白酒底部催化，大众品精选产业趋势.......................................14四、风险提示...................................................................................................................14 图表目录 图表1白酒板块三季报前瞻.................................................................................................5图表2 25Q3餐饮需求相对较弱...........................................................................................7图表3 25Q3PMI数据有所好转............................................................................................7图表4大部分原材料价格同比仍有一定回落.....................................................................7图表5大众品板块三季报前瞻.............................................................................................9 一、白酒板块：Q3加速降速纾压，报表底部进一步夯实 白酒板块：回款略慢于同期，酒企普遍务实降速调整，板块底部进一步夯实。受外部需求冲击，行业整体动销预计下滑20%+，月度间环比改善，降幅逐月收窄，中秋国庆双节整体下滑20%左右，符合基本预期。分场景来看，商务宴请表现较弱，大众消费、婚喜宴场景相对坚挺、Q3降幅较小，高端礼赠节前有改善。从酒企表现来看，普遍更加务实，加速调整出清，减少渠道压力，同时缩减费投力度、提升经营效率。回款端，茅台、五粮液、汾酒等头部酒企回款进度达80%+，区域酒企整体进度尚可、多数达到70%，次高端酒企压力较大。当前行业加速出清，Q3报表端预计进一步夯实底部。 贵州茅台：费投力度加大，务实降速纾压。三季度公司主动控速，协助渠道纾压。茅台酒方面，供给端公司主动控制发货节奏，减轻渠道压力；动销端7、8月环比持续改善，降幅逐步收窄，9月动销加速预计实现双位数同增。供需逐步适配背景下批价企稳至1800元左右。系列酒各产品需求回升明显，其中茅台1935表现突出，渠道存销比已回落至安全水位。此外，公司加大费投为渠道纾压，聚焦良性运营，预计Q3营收/利润同增3%/2%。 五粮液：Q3预计降速调整，渠道周转表现较好。结合渠道反馈，大商回款进度多在85%+，中小商回款60-70%慢于去年同期，渠道库存1个月+，批价下降后周转表现较好。分产品看，普五批价近期在810-820元波动，Q3周转环比加快，同比仍在下滑，线上预计可实现增长；1618持续推进宴席政策、开瓶表现较好，公司对异地销售管控较严，部分地区出现下滑；五粮浓香系列酒周转加快，产品性价比突出，五粮春、尖庄反馈亦较优。Q3公司适度缩减营销类费投，给予渠道费用补贴、保障渠道利润，预计整体支出较大。综合来看，预计五粮液Q3收入/利润下滑20%/25%。 泸州老窖：回款慢于去年同期，坚决挺价梳理渠道。受需求持续偏弱、叠加竞品价格下跌影响，公司Q3动销下滑双位数。公司坚持价在量先，高度国窖批价稳定在830元+，回款进度70%+，明显慢于去年同期。分产品看，高度国窖动销预计下降20%+、低度表现好于高度，特曲在四川表现尚可、省外有压力，窖龄持续调整。费投方面，公司通过取消梯级奖励、缩减开瓶红包返现等措施缩减销售费用，预计Q3收入/利润下降25%/30%。 山西汾酒：经营相对稳健，青花相对坚挺，玻汾、老白汾保持增长。结合渠道反馈，公司回款进度80%+、略慢于去年同期，但已处于行业领先水平，库存2个月+相对安全， 批价整体平稳。分产品看，青花系列Q3预计微降，青花20预计持平，青花25有下滑但降幅环比收窄，青花30压力相对较大。腰部老白汾在资源倾斜下仍有增长，巴拿马预计下滑双位数；玻汾需求韧性较强、贡献增长。分区域看