固定收益市场周观察：关注存单利率变化

报告发布日期 关注存单利率变化 固定收益市场周观察 齐晟执业证书编号：S0860521120001qisheng@orientsec.com.cn010-66210535杜林执业证书编号：S0860522080004dulin@orientsec.com.cn010-66210535王静颖执业证书编号：S0860523080003wangjingying@orientsec.com.cn021-63326320徐沛翔执业证书编号：S0860525070003xupeixiang@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫节后债券市场持续修复，主因三季度债市调整的两个原因均有所消退：一是通缩修复预期已打满，难以继续强化，二是监管政策变化有松动预期。 ⚫从机构行为角度考虑，若只是交易盘由守转攻，而没有配置盘的配合，债市修复的行情就不会太大。上周在资金利率与国债利率双双走低的背景下，存单利率反而低位反弹，对银行行为有一定指向性，值得关注。 ⚫节后各类银行存单发行出现量价齐升的现象，我们认为有以下两种可能性：第一，股份行和城商行因为存单累计发行规模更低，追进度意愿更加明显。第二，银行对四季度资负关系仍预期悲观，相对中小银行，大行面临这一压力的概率更大。 ⚫若是第一种可能性主导，那么存单的发行对于发行价格会较为敏感，一级市场会从量价齐升逐渐转化为量升价跌或量升价稳；若是第二种可能性主导，那么存单的发行对于发行价格就并不敏感，一级市场的量价齐升就将延续。 ⚫对于债市而言，若是第二种情况主导，那么意味着银行资负压力较大，对于债券配置意愿就不会显著提升，也会影响债券的修复行情。因此我们建议接下来重点关注存单市场的利率变化，若在此期间，央行货币政策加码来帮助解决银行负债问题，即使不能触发资金利率进一步下行，在银行有动力增配债券的影响下，债券利率也有望加速下行。 在 短 端 防 御 之 外 适 当 增 配 高 弹 性 品 种 ：2025年10月小品种策略2025-10-14四季度债市“否极泰来”，但不会“一蹴而就”：固定收益市场周观察2025-10-13保持短久期、高流动性策略：信用债市场周观察2025-10-13 ⚫上周债市回顾：上周债市围绕中美贸易摩擦预期波动，叠加权益走弱、物价及金融数据不及预期，均利多债市修复；期间市场对后续30Y国债新券续发预期带动新老券利差压缩行情。最终10Y国债、国开活跃券收益率较上周分别变动0.4、-2.1bp至1.75%、1.91%。收益率方面，期限利差收窄，长端利率下行居多。最终1年期、3年期、5年期、7年期、10年期中债国债到期收益率分别较前周变动7.4、1.1、1.1、-0.7、0.4bp至1.44%、1.51%、1.59%、1.74%、1.82%。其中1Y期限利率债收益率多上行，1Y国债由于新券上市以及资金波动因素，上行幅度最大，上行7.4bp；7Y口行债下行幅度偏大，下行1.8bp。 ⚫高频数据跟踪：生产端，开工率分化。高炉开工率持平，半钢胎开工率季节性回升，PTA开工率下滑，沥青开工率抬升。10月上旬日均粗钢产量同比增速降幅收窄，读数-3.5%。需求端，乘用车厂家批发及厂家零售同比增速改善。10月12日当周乘用车厂家批发同比变动-0.5%、厂家零售同比变动6.7%；较上周-21%、-18%改善。商品房成交面积同比增速再度走弱。10月12日当周，百大中城市土地溢价率下行，百大中城市土地成交面积同比增速显著为负。10月12日当周30大中城市商品房销售面积维持低位，同比增速下行至-42%的低位。出口指数方面，SCFI、CCFI综合指数分别变动12.9%、-4.1%。价格端，原油价格继续下行，铜铝价格下行，焦煤活跃合约期货结算价上行。中游方面，建材综合价格指数下滑，水泥指数、玻璃指数均下行。螺纹钢产量下滑，库存维持震荡，期货价格变动-2%。下游消费端，蔬菜、水果、猪肉价格分别变动2.4%、0.3%、-3.9%。 风险提示 政策变化超预期；货币政策变化超预期；经济基本面变化超预期；信用风险暴露超预期；数据统计可能存在遗漏 目录 1债市周观点：关注存单利率变化..................................................................4 2本周固定收益市场关注点：利率债供给来到高位.........................................5 2.1关注9月经济数据.......................................................................................................52.2本周利率债发行量来到万亿左右..................................................................................5 3利率债回顾与展望：期限利差收窄..............................................................6 3.1公开市场操作维持净回笼..............................................................................................63.2债市情绪修复...............................................................................................................9 4高频数据：商品房成交数据走弱................................................................10 风险提示......................................................................................................12 图表目录 图1：节后存单利率并未持续跟随债券与资金利率下降................................................................4图2：大行25年存单发行规模持续较高.......................................................................................4图3：股份行25年存单累计发行目前仍为负增长.........................................................................5图4：城商行节后加快存单发行进度.............................................................................................5图5：本周将公布国内PMI数据...................................................................................................5图6：利率债发行规模相对往年同期处于偏高水平.......................................................................6图7：地方债发行规模在2472亿左右..........................................................................................6图8：上周央行公开市场操作净回笼.............................................................................................7图9：资金利率抬升为主..............................................................................................................7图10：回购成交量均值达到8万亿以上.......................................................................................7图11：DR007最终回到1.41%附近.............................................................................................7图12：存单发行量抬升迅速.........................................................................................................8图13：各类银行净融资多抬升（亿元）.......................................................................................8图14：中长期限发行占比在极低水平..........................................................................................8图15：中小银行净融资转正（亿元）...........................................................................................8图16：各期限一级存单变动分化..................................................................................................8图17：1Y存单二级收益率抬升....................................................................................................8图18：7Y及10Y利率债利率下行居多.......................................................................................9图19：上周五长端国债利率下行幅度较大...................................................................................9图20：国债期限利差收窄............................................................................................................9图21：偏长期限国开债利率下行更多...........................................................................................9图22：国开债期限利差收窄............................................................................................