风险情绪改善，人民币延续区间偏强震荡

华泰期货研究院2025年10月17日蔡劭立F3063489 Z0014617 联系人：朱思谋F03142856 —量价和政策信号— 【量价观察】美元兑人民币期权隐含波动率上行 ◆3个月的美元兑人民币期权隐含波动率曲线显示出人民币的升值趋势，Put端波动率高于Call端 ◆3个月期权隐含波动率近期有上行趋势 【政策观察】逆周期因子观察 ◆政策逆周期因子维持在5%以下◆三个月CNHHIBOR-SHIBOR逆差波动 —基本面及观点— 【宏观】降息和流动性 ；TGA账户10月8日7940亿；美联储逆回购余额52亿美元；存款机构准备金余额3.28万亿（-566亿）。 ◆10月14美联储主席鲍威尔暗示，官员们可能在未来几个月停止收缩资产负债表。银行储备仍然“充足”，但美联储正在密切关注各项指标，以判断何时停止缩表。鲍威尔表示，自9月FOMC货币政策会议以来，通胀和就业前景似乎变化不大，不过他强调，劳动力市场出现越来越多的疲软迹象。就业的下行风险似乎已经上升”。 【核心图表】美国经济：政府停摆影响经济数据发布 ◆就业：权威下降。CPI推迟到10月24日发布，但数据质量恐受影响；通胀：。。； 【关税】10月10日中美关税摩擦再升温 ◆9月12日美国商务部将23加中国企业列入实体清单，收紧半导体、AI等领域的出口。9月25日，美国对厨房、家具、重型卡车等多项进口产品加征关税。作为回应，10月9日中国采取了对稀土全产业链技术实施出口管制等措施。10月11日，特朗普于社交媒体发文称，从11月1日起将对中国加征100%关税。10月12月，万斯释放缓和信号。 ◆尽管从合理性去推导，当下美国所采取的关税措施是为了施压我方在关税谈判上做出更多让步，但在10月28日-11月1日韩国APEC峰会前，仍需警惕关税升级对市场所带来的风险冲击。 【核心图表】美国经济：二季度GDP负增长 ◆2025年二季度GDP不变价同比初值为1.99%持平前值； ◆分项来看。Gdp环比拉动率来看，净出口4.99%（前值-4.6%，下同）为主要贡献，个人消费0.98%（0.31%），政府支出0.08%（-0.1%）；私人投资-3.17%（2.59%）为拖累。 【关税】4月对等关税复盘 ◆复盘上轮4/1日到4月7日国内期货品种表现，其中集运指数、股指期货、白银、铜、原油等品种领跌；国债期货、豆粕、菜粕领涨;◆可能的时间线：10/13-18 IMF年会；10/29-30 APEC部长级会议；10/31-11/1APEC领导人峰会。 【经济】美国9月PMI ◆制造业PMI环比：产出、客户库存正贡献，其他均负贡献；绝对值：物价是主要支撑。订单、进出口、库存均转弱。服务业景气也有所收缩。 【宏观】中国经济：强预期弱现实 ◆经济结构分化：9月进出口超预期；但固投压力仍大，消费短期有假期消费提振，但高频消费数据量增价弱。压力边际增的背景下，政府窗口期松动。基本面和情绪割裂加剧。 【宏观】：9月PMI ◆9月全国PMI49.8，环比值0.4，同比值0，与近年均值差值-0.2。生产量回升1.1至51.9，新订单回升0.2至49.7，产量高于订单。购进价格回落0.1至53.2，就业回升0.6至48.5，成品库存回升1.4至48.2，出口回升0.6至47.8，进口回升0.1至48.1；行业大类，中间品、消费回升，原材料、设备较上月回落，消费领跑大类行业。本月绝对值最高的4个行业为石油炼焦、计算机、汽车、食品，环比最好的3个行业为饮料、金属、汽车。 【宏观】：9月出口韧性 ◆转口特征延续：美国出口-27%，前值-33.12%，东盟、印度、南非分别15.6%、14.3%、23.3%，前值分别为22.51%、9.08%、10.7%，俄罗斯、加拿大出口增速也明显回落；集成电路、汽车、机电产品出口具备韧性； ◆美国关税仍是较大变量，包括转口的关税影响。 【总体观点】人民币稳中偏强 ◆现状：1)经济预期差(chā)利好人民币：美国显示经济活动总体平稳但消费与就业动能放缓，市场对年内降息预期升温；中国9月社融回升至3.53万亿元，核心CPI重回1%，政策托底消费与产业升级带动预期改善；2)中美利差(chā)利好人民币：美联储官员释放鸽派信号，期货市场隐含10月和12月各降息25个基点的高概率，短端美债收益率回落、曲线陡峭化；国内利率保持平稳，利差压制作用边际减弱；3)贸易政策不确定性中性：美国财政部长表示或延长关税暂停期，贸易局势边际缓和，但特朗普关税言论仍带来阶段性扰动，政策不确定性对人民币影响有限。 ◆短期策略：美元兑人民币预计维持在7.10–7.15区间震荡。当前美国政府停摆导致关键数据推迟公布，短期波动率偏低；若后续集中发布的数据偏弱，人民币或阶段性走强，反之则有短暂调整风险。 ◆年内策略：预计年内人民币仍以稳中偏强为主。若美联储降息节奏符合市场预期、美元趋势性走弱，叠加国内政策持续托底、经济修复延续，人民币有望逐步靠近7.0–6.9政策敏感区间。需关注后续美国通胀与就业数据集中公布后的方向性修正风险。 【宏观】情境推演 需求冲击过渡向滞涨 中美摩擦 宽松节奏 5月，鲍威尔任期到期其他11月，美国中期选举 12月上旬政治局会议；FOMC-12月10日；12月中央经济工作会议； 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。