2025年三季报点评：经营α不断兑现，业绩超市场预期

2025年三季报点评：经营α不断兑现，业绩超市场预期 2025年10月20日 证券分析师曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn证券分析师谢哲栋 执业证书：S0600523060001xiezd@dwzq.com.cn证券分析师司鑫尧执业证书：S0600524120002sixy@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司发布25年Q3业绩，实现营收53.3亿元，同比+26%，实现归母净利润8.99亿元，同比+49%，实现扣非归母净利润8.00亿元，同比+42%。毛利率33.25%，同比+2.29pct，归母净利率16.86%。同比+2.61pct，扣非归母净利率15.01%，同比+1.69pct。盈利能力持续提升，业绩超市场预期。 ◼海外市场高景气度兑现，带动公司盈利能力逐季提升。根据海关总署数据，截至9月底变压器/高压开关出口金额分别为464.72/279.19亿元，同比+40%/32%，其中Q3分别为183.12/98.34亿元，同比+44%/31%，海外电力设备需求旺盛，公司国际高毛利订单交付逐季提升利润率水平。截止9月底，我们预计公司全年海外订单保持50%以上，随着海外收入占比提升+海外投入进一步摊薄，国际业务对公司的利润率曲线的拉动或超市场预期。 市场数据 收盘价(元)106.30一年最低/最高价68.48/114.87市净率(倍)5.74流通A股市值(百万元)64,786.55总市值(百万元)83,029.53 ◼国内基本盘稳中向好，超容有望向AIDC领域延伸。1）公司国内网内市场份额稳固，受益于750kV GIS在国网市场的突破，公司在1-4批国网输变电设备招标累计中标47.73亿元，同比+84%，新品放量+份额提升驱动公司网内业务保持稳健增长势头。2）公司网外市场多元化发展，我们预计传统新能源发电市场和工业市场收入和订单承压，储能业务后来居上，根据不完全统计24年公司储能系统累计中标约2.4GWh，份额位居全国top10，25年1-9月全国储能新增装机85.11GWh，同比+28%，储能下游需求旺盛，我们预计公司储能有望订单&收入保持高速增长。AIDC领域，除传统电力变压器努力突破北美下游客户以外，公司超级电容产品有望陆续在AIDC中放量。 基础数据 每股净资产(元,LF)18.51资产负债率(%,LF)45.94总股本(百万股)781.09流通A股(百万股)609.47 ◼市场端加大投入，存货&合同负债保持快速增长。Q1-3公司期间费用为19.11亿元，同比+27%，其中销售费用7.04亿元，同比+44%，主要系公司持续加大对海外 和其他下游市场 投入所致， 但期间费用率为13.82%，同比-0.68pct，费用端整体管控良好。截止9月末，公司存货/合同负债分别为50.27/28.96亿元，同比+37%/30%，主要来自新签订单和待发货物的增长，奠定了公司持续增长的基础。 相关研究 《思源电气(002028)：2025年中报点评：海外收入放量提升盈利能力，业绩符合市场预期》2025-08-17 ◼盈利预测与投资评级：公司海外收入占比提升拉动利润率持续提升，我们上修公司25-27年归母净利润（括号内为上修幅度）为30.17（+1.92）/40.69（+2.67）/52.82（+2.79）亿元，同比+47%/35%/30%，现价对应PE分别为28x/20x/16x，我们给予公司26年25x PE，对应目标价为130.2元/股，维持“买入”评级。 《思源电气(002028)：2025年中报业绩快报点评：业绩大超市场预期，出海兑现盈利大幅提升》2025-07-14 ◼风险提示：电网投资不及预期，海外市场拓展不及预期，竞争加剧等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn