核心结论
本轮经贸冲突的冲击小于4月，但美方的约束也小于4月。特朗普上周五发起新一轮关税威胁，TACO交易在周末已开始发酵，本周一A股低开幅度明显小于4月7日，且收盘已收复大部分跌幅，市场似乎认定特朗普会临阵退缩。然而，对比4月，我国面临约束始终较少，因此没有先妥协的必要，而美国当时面临的四重约束多数有所缓解，意味着特朗普有可能将强硬态度维持更长时间，也就会导致本轮经贸冲突的扰动持续时间可能更长。
中国：应对美国施压，我们底气更足，基本不会妥协
中美经贸关系中，我国凭借完善的供应链体系和极具出口竞争力的商品占据相对有利地位，因此本身面对的约束就更少。对比4月，我国经济韧性得到验证，全社会的信心更足，对美出口占比也从24年的平均14.6%降至25年4月以来的平均10.5%，对美国市场的依赖度明显降低。因此本轮经贸冲突我们更有底气应对美国的施压，冲突缓和的时间取决于特朗普何时TACO。
美国：相较于4月，贸易摩擦的约束缓解，也较难轻易TACO
4月特朗普快速TACO与其面临的四重约束有关，都有所缓解：
（1）4月美国对全球加征关税，自身经济受到严重冲击；但当前美国与欧洲、日本等国家或地区的贸易协定已取得重大进展，与中国博弈的筹码也就更多。
（2）4月特朗普寻求降息，关税带来的通胀预期约束美联储降息，导致特朗普不得不TACO；但当前美国就业转弱推动美联储降息，特朗普底气更足。
（3）4月美国AI产业链仍因Scaling Law遭受质疑处在阴云中；但现在美国AI产业链至少在表面上维持繁荣，并且成为美国经济增长的重要引擎。
（4）4月美国金融市场上演危机交易（股债汇三杀），加速特朗普TACO；当前金融市场仍是特朗普的主要约束，如果再次出现严重的股债汇三杀，可能加速特朗普TACO，但目前仍需进一步观察。
交易节奏：当前不急于交易TACO，关注月底APEC峰会
特朗普将关税时间定在11月1日，恰逢APEC峰会有两国领导人会晤的机会，确实是为谈判和缓和留余地，但由于其面对的约束缓解，很可能螺旋式地继续施压。因此我们认为不宜完全套用4月经验，形成“特朗普施压→市场调整→TACO→市场大涨”的路径依赖，在中美谈判取得实质进展前不能完全排除特朗普这个风险因素。大类资产继续做多黄金，超配AH股，但注重控制波动率，行业配置建议关注确定性较高的有色金属、高端制造，以及处于低位的大众消费。
风险提示
全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化等。
