宏观周报：重点关注四中全会及中美进展

期货研究报告 2025年10月20日 金融研究 报告内容摘要: 戴朝盛—宏观分析师从业资格证号：F03118012投资咨询证号：Z0019368联系电话：0571-28132632邮箱：daichaosheng@cindasc.com 下周备受关注的四中全会将召开，我们预期会议重点将聚焦在新兴科技领域，供应链安全，解决“卡脖子”问题，全国统一大市场建设，经济结构转型（从投资向消费的平衡），财政体制改革等问题。重点关注闭幕当天发布的四中全会《公报》。此外我们还要关注之后发布的“十五五”规划《建议》全文，此处会有更具体的政策部署措施。在《建议》出炉的当天，一份总书记关于《建议》的说明会提供进一步说明。 本周中美交锋仍在持续。10月底11月初是至关重要的节点，中美领导原本预期在10月31日-11月1日的APEC峰会期间（或之前）见面，11月1日又是美国开始征收100%关税的开始日。12月1日我国开始实施新的稀土出口管制措施。假如两国元首未能在10月底11月初会面，100%关税开始加征，预计将对市场形成进一步打击。之后则关注12月1日这个节点。整体来看，我们认为尽管两国的摩擦是长期的，但短期双方均想要通过升级来提高谈判筹码，本意并不是脱钩。 房地产高频跟踪：30大中城市新房销售面积季节性回升，但整体远低于过往季节性水平。分能级来看，一线城市较为疲弱，二线城市与去年基本持平，三项城市高于2023年水平。二手房方面，截至10月6日，挂盘价指数整体继续下跌，一、二、三线城市无一幸免。近期二三线城市挂盘价指数下行速度加快。总体来看，尽管新政后，新房销售有所提振，但国庆假期及之后整体不佳，二手房挂盘价指数加速恶化。我们预期未来整体政策仍会有，但相对有限，地产整体趋势依然不容乐观。 国债：本周债市总体呈现震荡态势。中美间来回交锋，市场避险情绪有所升温，股市回落，债市迎来回血期。展望后市，尽管我们预期贸易战迎来的调整不深，但只要股市投资机会减少，对债市就是利好，预计整体震荡偏强。当前基本面上，流动性保持充裕，资金利率较低，经济基本面维持疲软状态，最大的风险可能仍在于股市表现。 风险提示：中美摩擦升级超预期、国内经济超预期走强 信达期货有限公司CINDAFUTURESCO.LTD杭州市萧山区钱江世纪城天人大厦19-20楼邮编：311200 目录 一、下周重点关注四中全会及中美进展..............................................................................................3 (一)反内卷效果甚微，国内经济依然低迷...............................................................................................3(二)十五五规划、中美关系...........................................................................................................................5 二、房地产市场跟踪——新房销售远低于季节性.............................................................................5 三、国债：继续偏强运行.......................................................................................................................7 表目录 表1：PPI连续两个月环比增速为0..................................................................................................................3表2：国内社融及信贷表现...............................................................................................................................5 图目录 图1：去年9月出口基数较低（%）................................................................................................................3图2：10月出口增速可能有所下滑（%）.......................................................................................................3图3：CPI与PPI（%）......................................................................................................................................4图4：去年9月PPI基数较低（%）................................................................................................................4图5：M1同比增速继续走高（%）..................................................................................................................4图6：30城销售面积低于2024年同期趋势（7DMA）..................................................................................6图7：一线城市销售面积低于历年水平（7DMA）.........................................................................................6图8：二线城市销售面积基本持平于去年同期（7DMA）.............................................................................6图9：三线城市销售面积gao与2023年同期（7DMA）.............................................................................6图10：二手房挂牌价指数继续下跌..................................................................................................................6图11：一线城市挂牌价持续走低.....................................................................................................................6图12：二线城市挂牌价指数继续走低..............................................................................................................7图13：三线城市挂牌价指数下行速度加快.....................................................................................................7图14：资金利率保持低位（%）......................................................................................................................7图15：同业存单发行利率下行（%）..............................................................................................................7图16：国债利率继续下行.................................................................................................................................8 一、下周重点关注四中全会及中美进展 (一)反内卷效果甚微，国内经济依然低迷 9月出口同比增长8.3%，较8月回升4个百分点，说明出口并未开始下行，继续保持韧性。9月出口的高增一方面与基数有关，另一方面也与国内健全的工业体系，国内企业积极开拓非洲、一带一路等新的出口地需求有关。 展望四季度，伴随着基数的升高，即使出口韧性仍存，出口增速也将明显下行。从高频数据来看，本身10月出口量可能也相对9月有所下滑。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 自7月反内卷热潮兴起后，市场对其效果充满期待。但从PPI表现来看，其效果甚微。9月PPI环比增速再次为0，没有进一步改善。从分布来看，生产资料整体环比增速也不再走高，其中采掘业增速有所回落，但继续保持较高速度，偏下游点的原料也不再上涨，加工业则开始环比下行。反内卷其实一直都未能传导至生活资料端，生活资料环比持续下行。 当前PPI同比增速已连续五个月回升，8月回升0.7个百分点，9月回升0.6个百分点。但由PPI定基指数表现可知，价格并未有太多变化，波动可能主要还是来自基数问题，去年8月和9月，PPI定基指数均有大幅下降。去年10月数据开始企稳，基数效应会明显减弱，因此今年10月份的经济数据表现才更为关键。 资料来源：Wind信达期货研究所 资料来源：Wind信达期货研究所 M1同比增速也面临基数问题。去年9月是历史最低点，今年9月M1同比增速继续上行也属正常。与PPI一样关键还是看四季度走向。从社融及信贷表现来看，国内经济仍显疲弱。当前新型政策性金融工具陆续投放，中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方。今年5000亿元除用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资，更好发挥经济大省挑大梁作用。四季度经济环比增速将有明显回升。 资料来源：Wind信达期货研究所 (二)十五五规划、中美关系 下周备受关注的四中全会将召开，我们预期会议重点将聚焦在新兴科技领域，供应链安全，解决“卡脖子”问题，全国统一大市场建设，经济结构转型（从投资向消费的平衡），财政体制改革等问题。重点关注闭幕当天发布的四中全会《公报》，从中可一探究竟。此外我们还要关注之后发布的“十五五”规划《建议》全文，此处会有更具体的政策部署措施。在《建议》出炉的当天，一份总书记关于《建议》的说明会提供进一步说明。 本周中美交锋仍在持续。10月底11月初是至关重要的节点，中美领导原本预期在10月31日-11月1日的