南华期货铜产业周报：利多题材需要发酵，否则高位震荡为主

——利多题材需要发酵，否则高位震荡为主 南华有⾊⾦属研究团队傅⼩燕投资咨询证号：Z0002675投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025/10/19 第一章 核心矛盾与策略建议 1.1 核心矛盾 当前影响铜价走势的主要矛盾在于“降息预期增强带来的流动性边际利好、终端如电网投资、新能源汽车、AI智能制造带来的需求增长、矿端供应收缩预期引发精炼铜供应紧缺、国家反内卷政策带动过剩产能退出“的预期利多与“中下游企业需求订单下滑、中游加工企业成品累库、冶炼企业利润下滑导致采购原料意愿减弱”的现实利空。叠加上当前全球铜总库存高位，但区域之间库存不平衡状态加剧。供需矛盾逐渐具象化，从而导致价格波动加剧。 受此影响，铜价在中长期利多因素（半年以上）与短期利空因素（半年以内）的共同推动下，节后欲破未破，我们建议采取“攻守兼备”的交易策略，既能控制当下风险，又能把握突破带来的红利。 ∗近端交易逻辑 1、2510合约已于16日-17日交割，由于下游买家采购意愿较低，卖家出货意愿偏弱，交割略显清淡。 2、2511合约移仓，资金转移至2512合约，导致该合约持仓量不断刷出新高。 3、全球铜显性库存区域性矛盾突出，LME铜和国内铜库存持续处于低位，支撑期价。COMEX铜库存创出新高，市场担心这部分库存的流通不便带给其他市场的挤仓风险。 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究 ∗远端交易预期 1、降息带来流动性边际利多铜价。9月FOMC会议点阵图显示，美联储预计2025年还将降息50个基点，2026年再降息25个基点。近期市场预期10月会议降息25个基点的可能性提高至97.8%。假若在经济未衰退的情况下，通过降息带来流动性边际利多效应对铜价有明显支撑。关注期价对该因素的计价是否充分。 2、矿端供应中断，机构唱多未来两年铜价。印尼格拉斯伯格铜矿供应中断对全球铜供应影响较大，机构预期2025年铜供应面临缺口，26年缺口将进一步增加。美银美林上调25年铜价至9845美元/吨（+3%），26年铜价上调至11313美元/吨（+11%），27年铜价上调至13500美元/吨（12.5%）；高盛上调25年12月LME铜价最后交割结算价在10200~10500美元/吨，27年铜价上调至10750美元/吨；BMI上调25年铜均价至9650美元/吨。截至10月16日，LME3个月铜均值为9656美元/吨，因此，在接下来的时间里，伦铜并非要突破前高就能轻松达到此均价。 3、矿端供应紧缺，国内铜精矿冶炼利润恶化。开率副产品（硫酸等）收入、加工费的铜精矿冶炼企业利润持续处于负值，精炼铜产能利用率回落概率加大，精炼铜产量也将大概率减少，铜供应减少遇上终端需求旺盛，铜价易涨难跌。 4、中美贸易谈判。2025年APEC会议于2025年10月31日至11月1日在韩国举行。关注会议发言以及特朗普相关动态，若中美友好洽谈，预计继续利好铜价。 1.2 交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：趋势向上，周期中性 沪铜最新价格分位数：99.87%，近一周年化波动率11.81，低于历史波动率17.98%；LME铜最新价格分位数99.73%，近一周年化波动率14.95%，低于历史波动率20.32%。 ∗价格区间：沪铜【81189，86570】，伦铜【10092，10930】 ∗策略建议：沪铜做多风险收益比0.78%，伦铜做多风险收益率0.8%。因此，短线交易者来说，当前价格做多性价比不高。 “买入期货+卖出看跌期权”组合策略：假设按当前收盘价、卖出执行价格（当前收盘价下浮8%）看跌期权，无风险利率2.25%、到期时间30天、铜合约乘数5吨/手以及隐含波动率测算，当期价跌幅超8%，该组合策略面临亏损；期价位于【执行价，市场价格】之间，组合策略小幅亏损；期价上涨超出当前市场价格时，组合策略盈利。策略场景如下图。 “买入看涨期权+卖出看跌期权”策略：在预期下跌有限，上涨突破收益可观的情形，我们设计看涨（期价上涨10%）、平衡看涨（期价上涨5%）、成本优化（期价上涨3%）三种策略。短期预计价格高位调整情况，建议优先考虑成本优化策略。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 基差策略：做空基差。 10月17日，基差在505元/吨，处于历史分位数79.3%，未来1~2周扩大概率在37%，高位回调概率较大，基差向均值回归概率高。 月差策略：观望或反套。 历年10~12月份，该月差主要波动区间为【-100，270】，当前月差为-10，大概率预计月差将扩大，扩大概率在67%。从实际月差走势去看，截至16日，该月差已经扩大至170元/吨。 基差与跨月价差的相关性在56%，也即当基差走弱时，50%概率存在反套机会。17日基差走弱，月差反套概率增加。 跨境价差策略：建议观望 截至17日数据，当前沪铜伦铜比值在7.9862，位于53%历史分位数。重点关注指标中，美元指数、LME铜库存、基金净多持仓指标最值得关注。按滚动相关性测算，美元指数对该跨境比值影响呈中等正相关性，伦铜库存呈弱负相关，基金净多持仓呈中等负相关。因此，总体来讲，关键因子对比值影响不显著。 1.3 企业套保策略建议 以下是基于经验得出的结论，仅供参考。 1.4 交易策略与套保策略回顾 暂无 第二章 本周重要信息与下周关键事件解读 2.1 本周重要信息 【利多信息】 1、10月16日消息，智利国有铜业巨头Codelco通知欧洲客户，将其2026年度铜升水报价提高至每吨345美元，较2025年上涨39%，创下历史新高。 2、特朗普政府已敲定向美国电力公司（American Electric Power）旗下子公司提供16亿美元融资，用于升级横跨五个州、长达5000英里的电力输电线路 。3、秘鲁能源与矿业部发布的数据显示，2025年8月秘鲁铜产量同比减少1.6%，至242740吨。前8个月秘鲁铜产量约为181万吨，同比增长2.6%。秘鲁为全球第三大铜生产国。8月秘鲁锌产量为146680吨，环比增加17.2%，同比增加29.2%；前8个月锌产量为987055吨，同比增加16.% 。4、10月14日消息，展望未来十年，惠誉解决方案旗下BMI认为“大量新项目储备”将为市场注入新增铜供应，但供应增速将持续落后于需求增长。 【利空信息】 1、10月15日消息，必和必拓正在考虑重新开放位于美国铜业中心亚利桑那州的四座长期关闭的铜矿 。 2、10月16日国内市场电解铜现货库存18.31万吨，较9日增1.52万吨，较13日增0.21万吨； 上海库存11.06万吨，较9日增1.07万吨，较13日增0.15万吨； 广东库存2.63万吨，较9日增0.45万吨，较13日增0.04万吨；江苏库存3.74万吨，较9日持平，较13日增0.14万吨。 3、国内主要精铜杆企业周度（10月10日-10月16日）开工率为62.5%，环比上升19.06个百分点，同比下降16. 39个百分点。 4、SMM数据显示，本周黄铜棒企业开工率为46.82%，环比增加5.52个百分点，主要由于国庆假期后生产逐步恢复，带动开工水平有所回升。从库存来看，样本企业原料库存为4.33天，成品库存为5.82天，受铜价高位运行影响，企业整体备库仍偏谨慎，库存水平维持低位。 2.2 下周关键事件解读 由于美国政府停摆，因此美国失业率等重要宏观经济数据未发布，下周主要发布宏观经济指标如下表，部分指标对铜价影响如图所示。 第三章 盘面价量与资金解读 3.1 内盘解读 当周国内期货价格高位盘整，波动区间在【84000~86000】。由于合约展期，多头移仓至12月合约，月差呈反套结构，同时沪铜各合约back期限结构逐渐明显。 当周沪铜加权指数交易量环比下降47.08%，沪铜加权指数持仓量环比下降8.24%，导致市场投机度下降。前20期货公司净多持仓量环比下降，也是当周期价上涨乏力，高位调整的直接表现。 3.2 外盘解读 当周外盘铜价表现强于国内，但涨幅受限，沪伦比没有明显趋势。其中LME铜价收于10607美元/吨，环比上涨2.28%；COMEX铜价收于499.75美分/磅，环比3.15%。 从主要影响因素，LME铜升水回落，最终小幅贴水。同时全球铜库存继续向美国转移，LME铜注册仓单环比上周下降1.3%，注销仓单环比下降6.3%；COMEX铜库存环比增加1.78%。尽管如此，LME铜投机净多头资金较上周环比增加。 第四章 现货价格与利润分析 4.1 现货价格与冶炼利润 当周电解铜现货价格、废铜现货价格均环比下跌。与上周相比，电解铜升水幅度环比小幅扩大。但精废价差在后半周走弱，铜精矿现货冶炼收入上下边界均环比提高，一定程度表明冶炼厂在增加废铜用量的同时，降低成本，提高收入。 source：SMM,南华研究 4.2 进口价格与利润 当周洋山铜溢价环比走弱，最新数据在44美元/吨，低于2021年以来历年同期。短期来看，铜仓单提单意愿偏弱，不利于铜注册成仓单。同时铜进口利润低位，或影响铜进口量，对未来国内铜累库造成影响。 4.3 库存分析 当前，铜库存呈现“区域性”特点，COMEX铜大幅增加，LME铜库存下降，沪铜库存缓慢增加。由于COMEX铜仓储并非全球都有，因此，铜库存的流通不会那么顺畅，也即未来一旦出现区域性铜供应紧缺，将对铜价造成较大影响。 国内去看，目前港口铜精矿库存低于历年同期水平，且铜贸易商进口意愿未有大幅提升，铜库存增幅缓慢。从库存看LME/COMEX铜价比值，我们发现，COMEX铜总持仓维持窄幅波动，并未出现快速增长，主要是商业空头持仓没有实质性快速增长。我们期待如能复刻2024年4月份行情，或将有比较好的空LME铜多COMEX铜的套利机会。 第五章 供需推演与及价格预期 5.1 供给推演 我们总结了2025年全球矿山事件对全球铜矿供应的影响，以及中国铜冶炼企业开工率和检修情况去预期四季度精炼铜供应。 据机构数据统计，铜精矿产量预期1947.9万金属吨，冶炼损失31.7万金属吨，其他含铜物料供应15万金属吨，实际铜粗炼产量1963.8万金属吨，埋没库存量8.4万金属吨，全球铜精矿供需平衡-32.6万金属吨。国内铜冶炼企业在10月份也有集中检修，预计涉及粗炼/精炼产能310万吨，影响精铜产量5.4万吨。据机构预测，2025年Q4电解铜产量环比下降19万吨，进口量维持不变，出口量减少7万吨。 5.2 需求预期 我们主要参考铜产业链中下游企业开工率情况去推测铜需求增长潜力。 铜产业链中下游企业开工率有增有降。数据显示，2025年9月中国铜箔企业开工率82.17%，环比上升3.73%，同比上升7.54%。其中大型企业开工率最高，中型企业开工率最低。不同领域中，电子电路铜箔开工率80.86%，环比上升2.78%，同比上升6.83%；锂电铜箔开工率82.84%，环比上升4.21%，同比上升7.88%，均高于2024年同期水平。预计10月份铜箔行业整体开工率继续攀升至83.72%。原因有两点：一是动力端，下游为年底抢货，订单增长将延续至11月底；二是储能端，下游维持高订单交付节奏。后续结合产能利用率观察企业开工率上升幅度。 9月铜棒企业综合开工率在45.1%，环比上升1.23%，同比下降5.88%。其中大型企业开工率最高，小型企业开工率最低，但不论企业大小，开工率都低于50%，且低于2022年以来同期水平。预期10月份，铜棒开工率将进一步回落至43.26%，环比下滑1.85%，同比下滑7.99%。主要原因有两点：一是原材料铜价波动剧烈，下游采购被抑制；二是节后，基建、地产需求释放有限。 9月，漆包线行业综合开工率为68.12%，环比上升1.56%，同比上升4.15%，高于2024年同期水平。其中中型企业开工率最高，大型企业开工率最低。整体表现看，9月开工率回升不及预期。原因如铜棒企业一样。目前企业采取主动降库存策略，通过优化原料采购结构，加快成品去库