宏观经济点评：PPI同比转正的可能性

PPI同比转正的可能性 宏观研究团队 宏观经济点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 郭晓彬（分析师）guoxiaobin@kysec.cn证书编号：S0790525070004 事件：9月CPI同比-0.3%，预期-0.1%，前值-0.4%；PPI同比-2.3%，预期-2.4%，前值-2.9%。 核心CPI环比弱于季节性 9月CPI同比较前值上升0.1个百分点至-0.3%；环比较前值上升0.1个百分点至0.1%。 1、鲜果价格带动食品CPI环比回升 2、核心CPI环比回落至季节性下方 9月CPI非食品环比持平于前值，为-0.1%。9月核心CPI环比持平于前值，为0%，自2025年4月以来首次低于季节性，从具体分项来看，已公布的8个实物分项中，除酒类、家用器具、通讯工具外，其他5个实物分项均低于季节性。服务CPI弱于季节性。9月服务CPI环比弱于季节性0.2个百分点，其中教育服务、旅游项与季节性相差较多，医疗服务项大幅高于季节性。 9月PPI同比较前值回升0.6个百分点至-2.3%；环比持平于前值，为0%。 1、PPI同比较前值回升主因输入性因素、地产链与煤炭的同期基数回落。从9月PPI环比来看，国内工业品价格并未显著改善。 相关研究报告 2、按照当前PPI环比运行趋势，2026年PPI同比或难以转正。 《贸易链条上的AI产业需求线索—宏观经济点评》-2025.10.13 自2025年7月“反内卷”政策提出后，工业品现货市场价格表现难言强势，从PPI环比来看，7月、8月、9月PPI环比数值分别为-0.2%、0%、0%。而2016-2017年供给侧改革时，PPI月平均环比为0.4%。 《科学看待当前经济发展态势—宏观周报》-2025.10.12 若从2025年10月起，PPI环比均按照0%运行，则2026年全年PPI平均同比-0.7%。且根据历史走势和PPI构成看，PPI显著改善大概率需要全球大宗商品价格的回升，若未来全球大宗商品价格仍表现较为弱势，则需要国内政策端加力以提振煤炭、地产链、制造业等工业品价格。 《美国政府关门推涨黄金，国内消费“量”仍好于“价”—国庆海内外要闻》-2025.10.8 后续通胀预测：10月CPI、PPI同比均回升CPI方面，结合农产品批发价格指数等高频数据，我们预计10月CPI环比在0% 左右，同比或在0%左右，主因基数效应，三季度CPI同比或为全年低点；再往后，服务与实物消费或将平缓修复，CPI同比或震荡上行，2025年全年平均同比或在0%左右。PPI方面，结合CRB现货指数等高频数据，我们预计10月PPI环比持平于前值，同比较前值有所回升，往后看，PPI后续回升幅度或将取决于国际大宗商品走向与国内政策力度，初步预计2025年全年平均同比或在-3%至-2%区间。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 目录 1、核心CPI环比弱于季节性........................................................................................................................................................31.1、鲜果价格带动食品CPI环比回升.................................................................................................................................31.2、核心CPI环比回落至季节性下方.................................................................................................................................32、若按三季度PPI环比运行趋势，2026年PPI同比或难以转正............................................................................................42.1、多重复合指标显示，上游价格回升速度较快..............................................................................................................42.2、PPI同比回升，主因输入性因素、地产链与煤炭的同期基数回落...........................................................................52.3、按照当前PPI环比运行趋势，2026年PPI同比或难以转正.....................................................................................53、后续通胀预测：10月CPI、PPI同比均回升..........................................................................................................................63.1、CPI预测：10月CPI同比有望转正.............................................................................................................................63.2、PPI预测：预计10月PPI环比持平于前值，同比较前值回升.................................................................................64、风险提示....................................................................................................................................................................................7 图表目录 图1：2025年9月CPI同比增速回升..........................................................................................................................................3图2：2025年9月食品CPI环比增速回升..................................................................................................................................3图3：服务CPI分项中，教育服务、旅游项环比与季节性相差较多........................................................................................4图4：2025年9月，核心CPI环比弱于季节性..........................................................................................................................4图5：2025年9月，服务CPI环比弱于季节性..........................................................................................................................4图6：PPI同比回升，主因输入性因素、地产链与煤炭的同期基数回落.................................................................................5图7：按照三季度PPI环比运行趋势，2026年PPI同比或难以转正.......................................................................................6图8：预计10月CPI、PPI同比均回升.......................................................................................................................................7图9：预计10月CPI-PPI同比剪刀差扩大..................................................................................................................................7 事件：9月CPI同比-0.3%，预期-0.1%，前值-0.4%；PPI同比-2.3%，预期-2.4%，前值-2.9%。 1、核心CPI环比弱于季节性 9月CPI同比较前值上升0.1个百分点至-0.3%；环比较前值上升0.1个百分点至+0.1%。 1.1、鲜果价格带动食品CPI环比回升 9月CPI食品项环比涨幅扩大，环比较前值上升0.2个百分点至+0.7%。鲜菜环比涨幅收窄，蛋类环比涨幅扩大，鲜果环比由负转正，猪肉环比降幅扩大。 蔬菜方面，随着极端天气影响逐渐消退，蔬菜供给恢复，9月鲜菜CPI环比较前值下降2.4个百分点至+6.1%。往后看，随着供给上升，蔬菜价格或将有所回落。 猪肉方面，受疫病影响及散户恐慌性出栏影响，生猪供给上升，9月猪肉CPI环比-0.7%。往后看，预计供给逐步趋紧，需求边际向好，或将带动猪肉价格回升。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、核心CPI环比回落至季节性下方 9月CPI非食品环比持平于前值，为-0.1%。分项看，衣着、教育服务环比回升相对明显；旅游、交通工具用燃料、家用器具环比回落幅度较大。 核心CPI环比回落至季节性下方。9月核心CPI环比持平于前值，为0%，自2025年4月以来首次低于季节性，从具体分项来看，已公布的8个实物分项中，除酒类、家用器具、通讯工具外，其他5个实物分项均低于季节性。 服务CPI环比弱于季节性。9月服务CPI环比弱于季节性0.2个百分点，其中教育服务、旅游项与季节性相差较多，医疗服务项大幅高于季节性。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 2、若按三季度PPI环比运行趋势，2026年PPI同比或难以转正 9月PPI同比较前值回升0.6个百分点至-2.3%；环比持平于前值，为0%。 2.1、多重复合指标显示，上游价格回升速度较快 9月CPI-PPI同比剪刀差收窄，较前值下降0.5个百分点至2.0%，PPI生活资料 -生产资料同比增速差收窄，较前值下降0.8个百分点至0.7%；上游采掘工业、原材料工业、加工工业价格同比较前值均回升；下游一般日用品同比较前值