2025年10月小品种策略：在短端防御之外适当增配高弹性品种

在短端防御之外适当增配高弹性品种 2025年10月小品种策略 齐晟执业证书编号：S0860521120001qisheng@orientsec.com.cn010-66210535杜林执业证书编号：S0860522080004dulin@orientsec.com.cn010-66210535王静颖执业证书编号：S0860523080003wangjingying@orientsec.com.cn021-63326320徐沛翔执业证书编号：S0860525070003xupeixiang@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫9月信用品种主线：9月下旬补跌后负面情绪再一次释放，短期内赔率有所提升，但胜率依然不高，当前二永债和长端信用债领跌且未有修复，主要系对费率新规的预防性抛售。而相比之下中短信用调整不大，或是因为银行理财等加大了资金直接投资债市的力度，抗跌性已有所体现。目前市场情绪依然不稳，费率新规和股市扰动并未解除，中长端品种估值不稳的现象预期将延续，10月表现最稳定的品种依然是中短信用，博弈长端反弹的难度较大。当前环境下市场被迫追求确定性、低波动，抄底意愿不强，希望等待更明确的“右侧”信号再入场，因而短端中高等级信用依然是首选，2Y中等期限可加速布局，继续推荐基于主体收益率曲线挖掘的思路，在逐渐向中长端挖掘的过程中寻找陡峭部分的骑乘机会或个券的“凸点”。 ⚫企业永续债策略：配置价值进一步增强，但建议还是以中短久期挖掘为主，谨防补跌风险。当前市场做多中长期限品种的意愿依然很弱，尤其是对于企业永续债这类流动性偏弱的品种，在本轮调整中永续债未出现超跌，但后续补跌风险依然偏大。当前绝对收益有所提高、吸引力增强，尤其是AA+级5Y产业永续品种利差走阔幅度较大，调整出空间，但脆弱的情绪、偏弱的流动性仍是短期内难以缓解的制约，不适宜拉太长久期。建议10月关注2Y以内永续品种利差偏厚的个券，负债端相对稳定的机构可以入场配置，但交易型机会依然不多、挖掘空间也有限。具体挖掘方向依然是针对大板块、大主体，例如电力、建筑央企等，城投做下沉的必要性不强，个别板块收益率偏高但容量不大，难有挖掘机会。 四季度债市“否极泰来”，但不会“一蹴而就”：固定收益市场周观察2025-10-13保持短久期、高流动性策略：信用债市场周观察2025-10-13估值小幅修复，底仓品种价值显现：可转债市场周观察2025-09-29配 置 价 值 显 现 ， 但 建 议 等 待 更 好 交 易 时机：2025年9月小品种策略2025-09-02 ⚫ABS策略：估值调整速度偏慢导致与城投债溢价收敛，预计后续流动性改善空间有限，不建议做更多挖掘。9月ABS相比于城投的溢价收敛，主因ABS估值回调速度稍慢，也是流动性偏弱的体现之一，后续补跌的风险同样偏高，预计后续流动性改善空间有限，不建议做更多挖掘。推荐的方向不变，优先选择安全边际更为充分的城投ABS，推荐收费收益权、保障房等风险偏低的ABS类型，债权类、CMBS等需要视风险偏好和负债端稳定性按需挖掘。建筑大央企ABS发行量较大、风险也相对可控，尤其是底层资产标准化更高的ABS市场或选择优先挖掘。 ⚫二永债策略：预计后市收益率缓慢筑顶而非复制4月行情，二永以短波段交易为主，适当增大组合中高弹性品种的占比。近期赎回费调整、中美贸易摩擦升级等带来市场预期摇摆，二永债明显体现出波动放大器的效果。后市我们判断债市将呈现出利率缓慢筑顶的过程，而不会复制4月收益率快速下行的行情，原因一是中美贸易摩擦局势倾向于收敛，二是在经历Q3浮亏后止盈动力更强、追涨意愿减弱。因此，二永债依然是以短波段交易为主，可适当增大组合中高弹性品种的占比，同时9月调整幅度较大的3~5Y二永债配置价值也已有所显现，资金面偏宽松也是支持之一，建议将底线控制在中部区域大城商行、个别优质区域农商行以及弱股份行中等久期。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 目录 1 10月策略：在短端防御之外适当增配高弹性品种.......................................5 2企业永续债.................................................................................................7 2.1一级市场：融资成本环比抬升，实现小额净融入..........................................................72.2二级市场：中长端回调明显，换手率下滑....................................................................9 3金融永续及次级债.....................................................................................11 3.1一级市场：发行量总体持平，银行占主导..................................................................113.2二级市场：长端面临下半年最大调整压力..................................................................13 4.1一级市场：供给明显放量，融资成本稍有上行...........................................................154.2二级市场：中短端ABS表现相对稳定......................................................................16 图表目录 图1：AA+级5Y产业永续品种利差走阔幅度较大，调整出空间...................................................6图2：ABS相比于城投债利差收敛...............................................................................................6图3：1年期AAA-银行二级资本债与资金利率差高位震荡...........................................................7图4：1年期AAA-银行永续债与资金利率差同样有压缩空间........................................................7图5：9月企业永续债发行环比缩减，但最终实现小额净融入......................................................7图6：9月AAA主体永续债发行占比降至85%............................................................................7图7：9月城投、公用事业、建筑装饰永续债新发规模领先..........................................................8图8：9月山东、浙江、四川三地城投新发永续债规模靠前..........................................................8图9：9月新发永续债中次级数量占比降至58%...........................................................................8图10：9月新发永续债中次级规模占比降至60%.........................................................................8图11：9月央企新发42只次级永续债.........................................................................................8图12：9月地方国企新发永续债中次级数量占比升至38%..........................................................8图13：9月各等级中长期限永续债收益率全面、大幅上行...........................................................9图14：9月各等级中长期限永续债利差同步走阔，但短端收窄....................................................9图15：9月各等级城投永续品种利差相对稳定.............................................................................9图16：9月3~5Y产业永续品种利差波动相对较大.......................................................................9图17：9月各行业永续债信用利差水平及变动情况（bp）.........................................................10图18：9月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况（bp）..................................................10图19：9月企业永续债成交规模环比上升，换手率略微下行......................................................10图20：9月国家电投、山东高速和延长石油成交额排名前三......................................................10图21：企业永续债未行使赎回权历史统计.................................................................................11图22：9月银行、证券共发行9只金融永续债...........................................................................11图23：9月股份行、城商行永续债融资占主导...........................................................................11图24：9月新发金融永续债AAA级占比升至85%.....................................................................12图25：9月金融次级债新发908亿元，银行二级资本债为主.....................................................12图26：9月新发金融次级债发行人以国有行为主.......................................................................12图27：9月新发金融次级债AAA级占比下降至82%.................................................................12图28：9月AAA级银行和保险利差走阔压力较大........