2025年中报点评：渠道优势突出，品类拓展持续，香氛上新引擎

商贸零售2025年10月09日 毛戈平（01318.HK）2025年中报点评 强推（维持）目标价：124.4港元当前价：101.7港元 渠道优势突出，品类拓展持续，香氛上新引擎 事项： 华创证券研究所 业绩一览：25H1收入同比+31.3%、净利润同比+36.1%，业绩表现亮眼。毛戈平25H1实现收入25.9亿（+31.3%），归母净利润6.7亿（+36.1%），经调净利润6.7亿，符合市场预期。 证券分析师：汤秀洁邮箱：tangxiujie@hcyjs.com执业编号：S0360525080008 评论： 盈利能力：销售费用率优化，盈利能力稳健。25H1公司毛利率为84.2%（-0.7pp），净利率25.9%（+0.9pp），保持相对稳定；销售/管理费用率分别45.2%/5.3%（-2.4pp/-1.5pp）。尽管为提升品牌曝光度，销售及分销开支同比增加至11.7亿元，其中营销及推广开支提升至5.4亿元，但得益于规模效应和运营效率提升，销售费用率得到有效控制，带动净利率同比提升。 联系人：王笑飞邮箱：wangxiaofei@hcyjs.com 公司基本数据 业务拆分：品牌口径，收入=55%彩妆+42%护肤+3%化妆艺术培训+0.4%香氛。1）彩妆：收入14.2亿（+31%），毛利率82.7%（-0.9pp）；2）护肤：收入10.9亿（+33%），毛利率87.5%（-0.2pp）；3）化妆艺术培训：收入0.7亿（-6%），毛利率62.9%（-9.5pp）；4）香氛：收入0.11亿，毛利率77.6%。 总股本(万股)49,019已上市流通股(万股)26,184总市值(亿港元)508.32流通市值(亿港元)271.53资产负债率(%)17.58每股净资产(元)8.4312个月内最高/最低价130.60/47.28 业务拆分：渠道口径，收入=47%线下+50%线上。1）线下：收入12.2亿（+27%），毛利率85.7%（-0.6pp）。其中百货专柜直销收入10.9亿（+25%），毛利率87.3%（-0.6pp）；线下经销商收入0.5亿（+28%），毛利率76.8%（+2pp）；高端跨国美妆零售商收入0.8亿（+54%），毛利率68.2%（+1pp）；2）线上：收入12.97亿（+39%），毛利率83.9%（-0.5pp）。其中线上直销收入10.2亿（+39%），毛利率84.1%（-0.4pp）；线上经销商收入2.7亿（+39%），毛利率83.1%（-0.8pp）。 品类拓展至香氛赛道，品牌高端化建设持续推进。报告期内，公司倾力推出「国蕴凝香」和「闻道东方」两大高端香水系列，成功将产品矩阵拓展至香氛市场。同时，公司持续推进品牌形象升级，在杭州核心商区开设首家品牌形象旗舰店，并新入驻北京SKP等高端百货商场，进一步巩固和强化了品牌的高端定位。 公司未来在SKU拓展和店效提升方面仍有较大空间，有望持续释放增长动能。与国际头部彩妆品牌相比，公司目前约400个SKU，在唇妆、眼影、粉底色号等方面仍有较大拓展潜力。同时，公司线下门店坪效相较于国际一线品牌仍有提升空间，随着品牌势能的持续释放和运营效率的优化，增长动能充足。 相关研究报告 《毛戈平（01318.HK）深度研究报告：器以载道，匠心打造，气韵东方》2025-01-27 投资建议：毛戈平作为国货高端美妆标杆，品牌护城河深厚，彩妆与护肤双轮驱动增长稳健。公司成功拓展香氛品类，展现多品类矩阵化发展的潜力。线上渠道高速增长，线下渠道通过体验式服务巩固优势，双渠道协同发展健康。公司未来在SKU拓展和店效提升方面仍有较大空间，有望持续释放增长动能。我们预计25-27年毛戈平归母净利润分别为11.9、15.3、19.4亿元（25-26年原预测值为12.6、15.5亿元，本次依据25年中报业绩调整），3年复合增速为27.5%，当前股价分别对应38.2、29.8、23.5倍PE，参考可比公司以及考虑到公司为稀缺高端国货美妆，给予次新股溢价及稀缺性溢价，我们给予公司1.7倍PEG，对应46.7倍PE，目标价124.4港元，维持“强推”评级。 风险提示：市场竞争加剧、新品推广不及预期、政策变动超预期等风险。 附录：财务预测表 零售及美护组团队介绍 零售及美护首席研究员、组长：汤秀洁 山东大学金融硕士，曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。 研究员：方逸涵 北京大学金融硕士，曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。研究领域聚焦黄金珠宝、商超百货板块。 研究员：王笑飞 山东大学金融学硕士，曾任职于浙商证券，2025年加入华创证券研究所。研究领域聚焦医美、化妆品行业。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所