新能源及有色金属月报：基本面整体中性 宏观因素或带动铅价维持偏强态势

市场要闻与重要数据 原料端：9月国内铅精矿市场延续供需紧平衡格局，呈现进口紧缺、国产分化的特征。进口矿市场持续呈现有价无市状态，贸易商对6个月后装期的杜加尔河铅精矿报出-160美元/金属吨以上的极端低价，即期到港的含银矿（400g/t）甚至出现-500元/金属吨成交。尽管部分价格已低于冶炼盈亏平衡点，但为保障连续生产，个别炼厂仍被迫接受。国产矿市场区域分化显著，北方地区提前启动冬储，内蒙古部分矿源已完成预售，加工费维持在400-600元/金属吨；而南方云南、湖南等地因原料库存偏低，为维持生产不得不报出0-200元/金属吨的极端加工费，部分炼厂因备料不足已出现减产。伴随银价持续创历史新高，富含贵金属的铅矿加工费已逼近零值，冶炼企业为追求综合收益对多金属矿需求旺盛。尽管当前冶炼企业受益于伴生金属及硫酸价格支撑维持较高开工意愿，但四季度铅精矿供需预计维持紧平衡。中长期看，原料供应紧张局面难以根本缓解，区域性供需矛盾或进一步深化。 原生铅端：9月国内原生铅冶炼行业整体呈现区域检修交替、开工率窄幅波动的运行特征。全月三省平均开工率在65.98%-66.68%区间震荡，反映出供给侧在检修与复产动态平衡中的韧性。具体来看，河南地区成为主要波动源，月初某中型冶炼厂按计划检修减产，月末相继恢复生产，但另一企业因粗铅工序检修持续制约产量释放；湖南小规模冶炼厂受原料品味波动影响间歇性减产。云南主产区运行相对平稳，但原定8月下旬复产的冶炼厂推迟至月底，削弱了供应增量。区域分工方面，华北企业完成常规检修后稳步提产，华东则为应对四季度计划检修而提前小幅增产以保障长单交付。尽管局部生产波动频繁，但通过各区域检修周期的错位调节，整体供应量保持稳定，未出现大规模供应缺口。这种\"此消彼长\"的生产格局，体现了行业在原料供应偏紧背景下通过精细化排产维持供需平衡的策略，也为四季度的检修计划奠定了过渡基础。 再生铅端：9月国内再生铅行业开工率从月初26.83%逐渐降至月中22.27%的低点，但在月末回升至27.47%。上旬行业陷入深度亏损困境，安徽地区开工率暴跌超15个百分点至5.28%，内蒙古某大型炼厂停产致地区开工率跌破5%，全行业在成本倒挂与需求疲软的双重压力下被迫大规模减产。中旬后市场迎来转折点，铅价震荡上行修复利润空间，废电瓶价格企稳使冶炼亏损得到根本性改善。随着下游电池企业启动节前备货，采购需求集中释放，推动再生铅价格进入偏强震荡通道。至下旬，前期积压的复产动能集中释放，安徽地区开工率单周反弹8.25个百分点成为重要拉动力量。行业从普遍亏损转入盈利状态，刺激炼厂生产积极性显著提升。尽管全月整体开工水平仍处低位，但持续六周的下行趋势得以扭转，为四季度复苏奠定基础。预计节后再生铅炼厂将进入集中复产阶段，开工率有望延续回升态势。 消费端：9月国内铅酸蓄电池行业呈现\"结构分化、整体承压\"的运行态势，全月开工率在71.06%-72.15%区间窄幅波动，月末报71.62%，较月初微降0.53个百分点。市场结构性特征显著，电动自行车板块受益于新国标实施，整车配套订单持续向好，部分企业维持近满负荷生产；储能电池需求相对稳健，支撑企业开工率保持在90%以上。然而汽车蓄电池板块持续疲软，受出口关税制约及经销商库存高企影响，部分企业开工率降至50%-60%，且计划国庆期间放假5-8天。尽管月末出现节前按需补库带动开工率小幅回升，但锂电、钠电替代加速对电动三轮车、家用储能等传统优势领域形成持续冲击。随着双节临近，企业普遍安排放假，预计后续开工率将逐步走弱。全月来看，行业在配套需求支撑与替换需求疲软的博弈中维持紧平衡格局。不过整体而言，蓄电池消费在10月后或逐步呈现小幅走弱。 库存端：2025年9月间，LME库存下降4.08万吨至22.03万吨，SHFE库存下降2.28万吨至4.19万吨，国内社库下降2.5万吨至4.21万吨。国内方面，9月国内铅社会库存呈现\"先降后升、区域分化\"的复杂走势。月初库存6.61万吨， 受再生铅企业集中检修及华北地区交通管制影响，供应收紧推动库存下降；至月中旬随着检修持续且交割货源转移，库存逐步累积至6.76万吨；月末虽下游开展节前备库，但冶炼企业恢复生产使去库幅度有限，最终厂库库存降至0.27万吨。区域供需差异显著：华北、华中因检修与复产交替出现阶段性供应紧张，华南则持续贴水交易。安徽作为再生铅主产区检修规模较大，促使部分下游转向社会仓库提货。临近国庆假期，下游企业提前预购假期铅锭，导致冶炼企业厂库库存维持低位，但社会库存受交割及供应恢复影响未能显著下降。全月库存变化体现供需紧平衡格局。 策略 虽然在十一长假后或许会出现再生铅开工率回升而蓄电池消费小幅下降的情况，但矿端供应仍然偏紧的格局难改，叠加美联储10月降息概率仍然较大，以及贵金属大幅走强对于有色板块各个品种的带动，因此目前铅价仍然建议以逢低买入套保为主。套利：暂缓 风险 1、冶炼厂提产2、下游消费迟迟无法恢复 图表 图1：国内铅精矿产量丨单位：万吨........................................................................................................................................4图2：铅精矿进口量丨单位：万吨............................................................................................................................................4图3：国产与进口矿加工费丨单位：元/吨、美元/吨..............................................................................................................4图4：国内铅精矿港口库存丨单位：万吨................................................................................................................................4图5：国内原生铅产量丨单位：万吨........................................................................................................................................5图6：国内原生铅开工率丨单位：%........................................................................................................................................5图7：国内再生铅产量丨单位：万吨........................................................................................................................................5图8：国内再生铅开工率丨单位：%........................................................................................................................................5图9：国内原生铅进口量丨单位：千千吨................................................................................................................................5图10：国内蓄电池企业开工率（月度）丨单位：%..............................................................................................................5图11：国内蓄电池企业开工率（周度）丨单位：%..............................................................................................................6图12：国内蓄电池库存丨单位：%..........................................................................................................................................6图13：国内五地社会库存（周度）丨单位：万吨..................................................................................................................6图14：LME库存丨单位：万吨...............................................................................................................................................6图15：SHFE库存丨单位：万吨..............................................................................................................................................6图16：国内冶炼厂库存丨单位：万吨......................................................................................................................................6表1：铅品种基差描述表............................................................................................................................................................4 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 本期分析研究员 王育武从业资格号：F03114162投资咨询号：Z0022466 封帆 陈思捷 从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 从