南华期货油料产业周报：阿根廷免税窗口关闭，巴西加速播种

——阿根廷免税窗口关闭，巴西加速播种 靳晚冬（投资咨询资格证号：Z0022725）交易咨询业务资格：证监许可【2011】1290号2025年9月30日 第一章核心矛盾及策略建议 1.1核心矛盾 当前豆粕盘面交易重点在于：进入四季度后，外盘美豆盘面将以中美谈判为主线，关注在缺乏中国采购订单背景下的实际出口情况，若无更多协议达成，外盘将继续维持底部窄幅震荡；若有效达成部分采购协议，则将迎来成本线以上的反弹幅度。内盘豆系上方空间受制于现实端的高库存压力，下方存在买船成本支撑，故上下区间在四季度较难打破；前期国内大豆供应缺口交易逻辑在阿根廷短暂开放出口后边际削弱，同时巴西大豆种植顺利背景下，将在四季度给予整体国内豆系更多压力。 当前菜粕盘面交易重点在于：菜粕四季度走势预计将继续跟随豆粕为主，但中方继续延期关于菜籽的反倾销调查时间，则预计菜系在11月前缺乏进口菜籽有效补充背景下，将较豆系保持偏强；11月后将面临澳菜籽到港问题，年底前菜籽与菜粕库存或将表现回升。 ∗近端交易逻辑 1.目前近月现实供应端来看，全国进口大豆港口与油厂库存保持高位，油厂压榨量继续回升，豆粕延续季节性累库趋势。菜粕自身跟随豆粕走弱，但较豆粕略强。 2.需求端来看，下游饲料厂、渠道与下游库存前期备货较多，节前备货基本结束，后续预计采买情绪有限。 3.交易所库存来看，在仓单集中注销月过后，豆菜粕各自仓单压力再度回升，使得近月供应压力叙事主导盘面。 *远端交易预期 1.远月大豆进口利润走弱，预示远月供应压力缓解，内盘跌幅大于外盘，升贴水难以大幅下挫。 2.在中美贸易战背景中，在不采购美豆的前提下，进入四季度尾部及明年一季度后，进口大豆供应将存在缺口。菜粕由于中加关税缘故，同样远月供应存在一定缺口，但预计需求或将同步走弱，叠加其他来源菜籽供应，最终库存将在四季度缩减，明年一季度小幅修复。 3.下游生猪“反内卷”政策较难有效实现需求去化，故认为需求减量有限。 1.2交易型策略建议 【行情定位】 ∗趋势研判：区间震荡。 ∗价格区间：M2601震荡区间2800-3200，上下区间较难突破。 ∗策略建议：1.前期单边多单需减仓或离场；2.结合期权可考虑备兑策略，上方卖出3300看涨期权作为备兑开仓，前期备兑开仓可持有。 【基差、月差及对冲套利策略建议】 ∗基差策略：当前基差可考虑结合震荡区间，采用累购期权减小基差点价风险，单边以回正走强思路看待。∗月差策略：M3-5逢低（150，160）可考虑正套思路对待。月差盘中给机会买入可持有。∗对冲套利策略：逢高（650，700）做缩豆菜粕2601价差。 【近期策略回顾】 1、做多M2601策略（减仓或离场），2025/7/30提出；2、M01的3300备兑期权开仓持有，2025/9/15提出；3、M3-5价差150附近开仓持有，2025/9/15提出； 1.3产业客户操作建议 1.4基础数据概览 第二章本周重要信息及下周关注事件 2.1本周重要信息 【利多信息】 1、美国北部和中西部大部分地区周末保持温暖干燥，有利于玉米和大豆成熟及收割。但随着冷锋在本周后段推进，周末可能出现降雨，短期内或对收割进度带来干扰。南部平原区的干燥天气利于田间作业，但降雨到来将提升土壤墒情，对冬小麦出苗有利。密西西比河流域则因降雨减少再次趋向干涸，可能影响秋季农产品运输。 2、USDA参赞报告：中国2025/26年度大豆进口预期为1.06亿吨，与早先预测一致，这是基于国内压榨需求增幅有限及政策对进口增速的抑制。调低了2025/26年度中国油菜籽进口预测。主要原因是中国对加拿大菜籽实施反倾销关税，导致加拿大供应的竞争力下降，进口受限。 3、巴西南部地区因冷锋滞留，带来持续降雨，本周有利于大豆播种和早期出苗。但中部地区天气逐渐转干，仅有零星降雨。此前的一轮降雨曾使中部播种提前展开，但如今持续干燥不利于后续进度，已播下的种子存在发芽后因缺水死亡的风险。如果干旱持续两周，可能对2025/26产季的作物前景造成不利影响。 【利空信息】 1、阿根廷农业部：2024/25年度大豆出口申报量已达1050万吨，创下七年最高水平，超过2018/19年度的1010万吨。出口申报激增的原因在于阿根廷周一宣布出口税暂停政策，虽然该措施仅仅实施三天就触及70亿美元的上限而终止，但是在短暂窗口期内已经登记出口大批大豆。 2、彭博社援引知情人士的话称，中国进口商已订购至少35船阿根廷大豆采购量，高于周三媒体报道20船。按每船6.5万吨计算，本周中国已订购近230万吨阿根廷大豆。据媒体报道，阿根廷大豆价格比芝加哥期货交易所(CBOT)11月大豆合约高出约2美元/蒲，运抵中国后的压榨利润相当于每吨200元左右，这促使中国买家积极采购。 3、AgRural：随着主产区出现充沛降雨，加上更多州的禁播期结束，有助于2025/26年度巴西大豆播种加快。截至9月25日，2025/26年度大豆播种进度达到全国总播种面积的3.2%，高于一周前的0.9%，也高于去年同期的2.0%。估计2025/26年度巴西大豆种植面积为4860万公顷，产量为1.767亿吨，这两个数字都将创下历史纪录。 4、PAN：截止周日，2025/26年度巴西大豆播种进度为4.2%，去年同期0.70%，2023年同期0.54%。过去五年同期播种进度为1.38%。今年巴西大豆种植开端良好，主要得益于帕拉纳州初期播种快速推进。在其他地区，马托格罗索州北部尤为突出，而其他州的种植则主要集中在灌溉区。 【现货成交信息】 下游国庆备货基本完毕，近月现货随用随买为主。 2.2下周重要事件关注 1、周一USDA出口检验报告，国内周度库存数据；2、周二巴西Secex周报，USDA作物生长报告；3、周三USDA季度库存报告；3、周四USDA出口销售报告，USDA油籽压榨报告；4、周六CFTC农产品持仓报告。 第三章盘面解读 3.1价量及资金解读 【内盘】 ∗单边走势 本周豆粕盘面由于阿根廷公布出口政策，内外盘豆系价格同时破位暴跌，随后前期买船估值支撑，盘面短时企稳；后阿根廷出口窗口关闭，盘面小幅反弹，但因传中美谈判预期，而表现震荡偏弱。菜粕本周基本跟随豆粕走势为主，但从价差看较豆粕走势偏强，主要原因在于本周主要逻辑矛盾集中于豆系，豆系整体波动幅度偏大，而菜系自身基本面较豆系矛盾偏乐观，故走势略强。 ∗资金动向 豆粕（左）和菜粕（右）近期重点盈利席位以套保席位为主，外资席位空头加仓，表达投机空头逻辑。拥挤席位加多，故认为下行空间有限。 ∗月差结构 豆菜粕期货月差大致呈现上半年B结构下半年C结构的形式，主要与自身供应季节性有关。本周豆粕1-5月差有所下跌，主要由于M01单边跌幅较大。菜粕同样1-5月差由于01单边下跌而走弱，在中加关系僵持背景下同样正套为主。 source：同花顺,wind,南华研究 source：wind,同花顺,南华研究 ∗基差结构 本周豆粕基差由于盘面下跌而反弹，现货价格整体跌幅小于盘面。菜粕同样走强。豆菜粕现货价差保持回落，主要由于豆粕单边跌幅过大，菜粕跌幅较小。 【外盘】 ∗外盘走势 本周内外盘走势继续劈叉，由于中美贸易战关系持续存在，外盘在中美贸易谈判前走强，内盘反之走弱，谈判后缺乏美农产品采购信息，外盘走弱，内盘走强。而后外盘豆系在阿根廷出口政策影响下同步下跌。 ∗资金持仓 近期观察到CBOT大豆管理净持仓有所减仓，处于0轴附近震荡，短期内资金方向性不够明确。 第四章估值和利润分析 4.1产区利润跟踪 豆系产区利润情况来看，美豆产区压榨利润得益于豆油端生柴政策支持而走强，月度压榨量持续保持年内高位。南美产区巴西、阿根廷压榨利润回落，出口给出利润后或将继续挤占国内压榨用量。加拿大菜籽国内压榨利润维持中性。 4.2进出口压榨利润跟踪 中国粕类主要以进口原料至国内压榨为主，直接进口粕类量级较小。近期巴西大豆压榨利润继续保持正值，但有所回落；即使巴西大豆升贴水较高，但仍优于当前美豆关税23%情况下榨利，后续将继续进口巴西大豆为主。后续巴西大豆可供出口量级有限，国内大豆压榨存在季节性回落趋势。菜籽进口虽给出压榨利润，但由于进口保证金因素存在，后续买船预计依旧保持谨慎心态。 第五章供需及库存推演 5.1国际供需平衡表推演 对于本月新作平衡表来看，产量方面，后续种植面积经过8月大幅下修后预计后续将呈现边际上修状态，同样单产调整至历年最高位后，后续月份也将呈现边际下修状态，最终总产量预计维持在42-43亿蒲之间；需求来看，压榨端得益于国内生柴政策支持，将延续增长趋势，出口端受制于中美贸易关系继续表现弱势。而若中美重启贸易后，出口有望恢复至超正常年份水平。最终来看，期末库存有望维持中性偏紧库存。 5.2国内供应端及推演 国内后续大豆进口将在四季度迎来加速下行拐点，而菜籽进口继续维持低位。对应国内豆粕产量同样在四季度下行，而在豆粕给出进口利润后四季度目前存在2-3船进口，阿根廷更多与中国出口大豆为主。 5.3国内需求端及推演 国内大豆延续三季度结转库存，叠加四季度到港，预计后续压榨量继续维持高位，但同样在四季度迎来向下拐点。国内豆粕在前期较高程度备货后，后续消费量同样难有更多增量。 5.4国内库存端及推演 国内大豆库存延续季节性高位，但随着后续大豆进口减量后，进入四季度将处于回落趋势中。国内豆粕同样由于原料库存减量，压榨回落，豆粕库存同样表现加速回落。