25Q2净利润环比增长104%，实现煤气化环节的低成本运营

核心观点与关键数据

25Q2净利润环比增长104%，实现煤气化环节的低成本运营
25Q2净利润环比增长104%，主要得益于产品价格回升及销量增长。25H1集团综合收入同比增加5%，但纯利及归母净利分别下降19%和13%，主要受年初产品价格下行影响。25Q2尿素和三聚氰胺价格环比分别上涨10%和11%，复合肥和三聚氰胺销量环比增长29%和20%，推动毛利环比提升44%。

尿素盈利水平受价格拖累但积极应对
25H1尿素销售收入约32.25亿元，同比减少16%，主要因平均售价下降19%。尿素价格年初承压下行，但25Q2随出口政策明朗化及下游需求释放，价格环比上涨10%。集团通过开发海外市场（出口量增4.7万吨）、优化工艺（节降成本1%）及煤价下降（同比下降20%）有效抵减成本波动，将尿素毛利率从31%降至21%。

复合肥原料价格上涨侵蚀盈利
25H1复合肥销售收入约35.66亿元，同比增加5%，主要因销量增长8%。广西基地投产带动华南市场销量增长，高效肥销量同比提升11%。但原料钾肥（涨幅24%）和磷肥（涨幅6%）价格上涨，推动复合肥生产成本同比上升1%，毛利率从18%降至16%。

高效利用基地资源实现低成本运营
集团聚焦缓释、控失肥等高效技术，推广节水节肥模式。依托规模化基地运作，通过高效重复利用资源实现煤气化环节低成本。江西基地二期和新乡基地化工新材料项目预计25Q3及26Q1投产，广西、准东基地稳步推进，预计2027年产能全面释放，现金流将远超资本开支。

研究结论与策略建议

预计2025-2027年归母净利润分别为12.72亿元、16.57亿元、20.66亿元。给予2026年10倍PE，对应目标价14.02港元，维持“买入”评级。

风险提示

原材料价格波动、下游需求不及预期、在建项目进度不及预期。