尿素2025年四季报：内需低迷，难以消化高位库存

内需低迷，难以消化高位库存 研究咨询部：王静执业资格证号：F0235424/Z0000771报告时间：2025年9月29日 核心观点 三季度尿素价格受国内反内卷举措的推涨及尿素出口配额消息、中印友好关系的影响下多次推涨，随后国内利好消息兑现完成后，内需疲软，价格接连下挫，现货跌幅大于期货跌幅，逐渐转为期货升水。 ➢供给端，三季度受到山西技改及阅兵检修的影响，尿素产量环比有缩量，但随着后续产能投放及工厂装置的复产，预计产量回升后，尿素日产依然维持在19-20万吨附近波动。往年同期来看，9/10月份随着夏季检修后产量的释放，尿素产量将推至前期高位水平，后随着气头装置限气停产后，产量或有小幅下降，由于产能高位，预计2025年四季度产量依然高于去年同期状态。虽受反内卷的影响，煤涨价幅度明显，但因为煤制企业目前尚有利润，故对尿素的影响暂不大，若后续煤炭继续涨价或尿素价格下探，可能会迎来成本支撑。 ➢需求端，进入三季度以来，秋季肥需求开始兑现，复合肥工厂开工回升，但依然与往年高度一致，没有带来新的尿素增量，目前秋季肥已备肥大半，工厂开工回落，消化高位库存为主，但去化幅度乏力，秋季肥以高钾复合肥为主，对尿素需求本就弱于上半年，且后续预计集中备肥的可能性偏低，工业需求相对低迷。今年以来火电脱硝和车用尿素用量明显增加，提升8%左右，房地产数据低迷，暂未有明显改观，一定程度拖累尿素工业需求的扩张。内需不足，今年尿素放开出口，三季度以来，受出口政策及向印度出口政策放松的影响，国内价格多次阶段性推涨，但出口配额数量远不及尿素供需过剩数量，难以从根本上扭转供需宽松的格局。 供需宽松的格局下，尿素依然保持偏弱运行的一个态势，现货价格可能会维持在1500~1700附近，低位震荡。可能会形成低价吸单，下游买涨不买跌导致下游需求继续零星进行的负反馈机制。盘面01合约短期关注1730附近压力位置，05合约关注1750/1770压力位置，风险点关注四季度是否有出口超预期政策或焦煤大涨带来的情绪联动，四季度预计反弹沽空为主。 ➢风险因素：进口放宽产能超预期投放山西技改集中焦煤大涨 三季度市场回顾 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 尿素现货价格走势 ➢由于产能的继续投放，及库存的高位运行，压制尿素价格今年以来维持同比偏低的位置，目前已至同期绝对低位，预计四季度维持在1500-1700元/吨波动运行，前期价格跌破1600之后，下游已经到了心理拿货价格，随着期货价格的反弹，现货拿货逐渐增加，但十一后预计内需转弱，无利好支撑，可能会形成低价吸单，下游买涨不买跌导致下游需求继续零星进行的负反馈机制。 近弱远强的contango结构 ➢期限结构上看，尿素维持近弱远强的contango结构，1-5价差维持贴水状态，目前内需不足，产业持续累库的情况下，01合约低位震荡，预计后续1-5价差继续维持弱势，关注反套机会。 数据来源：隆众，Mysteel，冠通期货整理 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 基差 ➢目前基差偏低，处于期货升水阶段，适合做卖出套保，后续基差走强后，套保货源或将入场，增加市场流通量，整体基差波动幅度较小，且淡季基差偏弱，预计四季度基差震荡幅度偏小。 数据来源：隆众，Mysteel，冠通期货整理 尿素成交持仓 ➢根据郑商所数据显示，09合约的交割结算价为1643元/吨，河南现货升水17元/吨，河北现货升水37元/吨。 ➢UR2509交割配对约4274手，名义交割量约85480吨，同比去年09合约交割量相比增加3204手。期货交割量及注册仓单数量大幅同比高于去年显示了今年尿素行情的宽松格局，且出口外需的增加也未有明显改善。 供应分析 尿素产能投放情况 ➢截止目前，2025年新增产能已经投放312万吨，四季度预计还有356万吨产能即将投产，虽有陆续的落后产能淘汰，但整体依然呈现产能增加的趋势。 ➢2025年1-8月，尿素累积产量约4744.67万吨左右，同比增加420.92万吨，+9.74%。三季度受到山西技改及阅兵检修的影响，尿素产量环比有缩量，但随着后续产能投放及工厂装置的复产，预计产量回升后，尿素日产依然维持在19-20万吨附近波动。 ➢往年同期来看，9/10月份随着夏季检修后产量的释放，尿素产量将推至前期高位水平，后随着气头装置限气停产后，产量或有小幅下降，由于产能高位，预计2025年四季度产量依然高于去年同期状态。 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 反内卷影响小 ➢根据隆众的数据统计，在20年运行周期以内的产能约为6380万吨，占比总产能的84%，2005年以前的装置，有780多万吨的天然气制产能，年内还有三百万吨左右的新增产能。 ➢涉及到的气头装置，主要都是央企天然气淡季的输出下游，短期完全淘汰的可能性不大。 ➢2016-2020年供给侧改革，去产能尿素行业为改革重点，2016年国务院发文强制淘汰落后装置，至2020年产能从8500万吨/年降至7100万吨/年，企业数减半。供给侧改革以来，尿素企业装置技改和升级，目前仅剩山西少量固定床未技改，据传已定7月下旬技改，已在市场预期以内，此次反内卷实际影响量有限。 数据来源：钢联、隆众,冠通研究 利润不断下探 ➢截至9月25日，尿素固定床毛利下探至-247元/吨，天然气毛利下探至-225元/吨，目前水煤浆毛利依然处于正值。 ➢目前天然气装置已经亏损，但因为企业一般与上游有长协合同，故大幅减停产的概率不大，可关注今年是否有提前或延后检修的情况。 ➢虽受反内卷的影响，煤涨价幅度明显，但因为煤制企业目前尚有利润，故对尿素的影响暂不大，若后续煤炭继续涨价或尿素价格下探，可能会迎来成本支撑。 探底水煤浆成本 ➢历年数据来看，尿素山东市场价格前期对标固定床的成本，接近成本线易触发反弹，24年7月跌穿固定床成本线以来，现货市场价逐渐对边水煤浆成本，目前水煤浆成本支撑弱，市场价格依然相对成本有空间。 供应小结 2025年1-8月，尿素累积产量约4744.67万吨左右，同比增加420.92万吨，+9.74%。三季度受到山西技改及阅兵检修的影响，尿素产量环比有缩量，但随着后续产能投放及工厂装置的复产，预计产量回升后，尿素日产依然维持在19-20万吨附近波动。往年同期来看，9/10月份随着夏季检修后产量的释放，尿素产量将推至前期高位水平，后随着气头装置限气停产后，产量或有小幅下降，由于产能高位，预计2025年四季度产量依然高于去年同期状态。虽受反内卷的影响，煤涨价幅度明显，但因为煤制企业目前尚有利润，故对尿素的影响暂不大，若后续煤炭继续涨价或尿素价格下探，可能会迎来成本支撑。 ➢风险因素：煤炭大幅涨价、气头装置检修提前、出口政策 需求分析 主要消费领域划分 ➢尿素的需求划分来看，最主要是农业需求，直接施用占到49%，复合肥需求占25%，二者使用比例接近75%。 四季度农业需求备肥为主 ➢预计2025年我国小麦播种面积35500万亩，比上年略增0.3%。未来10年，我国小麦播种面积将稳定在35000万亩以上。 ➢2025年全年中国玉米播种面积约为4426.9万公顷，产量2.98亿吨，单产6733公斤/公顷，较上年分别增长1.08%、2.76%与3.87%。 18➢国家发布政策要求退林还耕，禁止撂荒，增加边疆地区开荒面积，小麦玉米等粮食播种面积仍在扩大，预计2025年尿素的农业需求稳步提升5%左右。 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 淡季储备 ➢2024-2026年度国家化肥商业储备项目招标文件发布，淡储规则对比2022-2024版本出现了一些调整： •标的数量：西藏、甘肃、青海、宁夏单个标的数量为2万吨，其他省份单个标的数量由原来的5万吨下调为3万吨。 •年度储备期：2024/2025年度，内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江年度储备时间为当年10月1日至次年4月30日间选择连续6个月，其他省份年度储备时间为当年10月1日至次年6月30日间选择连续6个月。 •考核：原先，第三个月末>=50%，第四至六个月末>=100%；新规则2024/2025年度储备时间内第一个月至第四个月月末库存量分别为不低于储备任务量的10%、30%、50%、70%，第五月末库存量不低于100%；2025/2026年度储备时间内第一个月至第四个月月末库存量分别为不低于储备任务量的10%、30%、50%、70%，第五个月和第六个月其中一个月末库存量不低于90%，另一个月末不低于100%。 •投放：由原来的在30日内将储备调出“国家化肥商业储备库”并积极向社会销售,改为储备货物年度储备时间结束后，原则上于两个月内全部向社会投放，优先满足当地农业生产用肥需要。 今年尿素自律出口政策配额对参与淡储企业有所侧重，今年预计淡储积极性增加，目前价格处于低位，且基差贴水，利于套保，淡储准备时间或较去年提前且分散。 数据来源：钢联、隆众,冠通研究 尿素价格下挫，复合肥利润回升 7月以来，尿素价格逐渐震荡下行，复合肥-尿素价差走强，工厂利润有回升，但由于上半年工厂需求前置，厂内成品库存高位，工厂目前以去化库存为主，故虽利润环比增加，但未带来明显的开工负荷增加的情况。 分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。分析师王静：F0235424/Z0000771投资有风险，入市需谨慎。 四季度复合肥工厂预计先抑后扬 ➢截止到9月26日，复合肥开工率35.27%，今年以来平均开工率40%，一季度尿素价格偏低，复合肥工厂多拿货备货，利润高位下，开工负荷偏高且成品库存大幅累积，四月以来，由于需求的前置，复合肥工厂开工率后劲不足，连续三个月不及往年同期，且成品库存持续偏高，进入三季度以来，秋季肥需求开始兑现，复合肥工厂开工回升，但依然与往年高度一致，没有带来新的尿素增量，目前秋季肥已备肥大半，工厂开工回落，消化高位库存为主，但去化幅度乏力，秋季肥以高钾复合肥为主，对尿素需求本就弱于上半年，且后续预计集中备肥的可能性偏低，工业需求相对低迷。 房地产数据拖累 ➢其他工业需求还包括脲醛树脂、三聚氰胺、车用尿素和火电脱硝等。尿素与甲醛在催化剂作用下可以合成脲醛树脂，广泛应用于热固性制品、粘合剂。脲醛树脂主要用于人造板加工的胶粘剂，约占尿素需求13-20%，今年以来火电脱硝和车用尿素用量明显增加，提升8%左右。 ➢2025年1-8月，全国房地产市场整体仍承压运行。据中指研究院数据，全国房地产开发投资同比下降12.9%，房屋新开工面积、施工面积、竣工面积分别下降19.5%、9.3%、17%。房地产数据低迷，暂未有明显改观，一定程度拖累尿素工业需求的扩张。 22数据来源：Wind，冠通研究➢2025年三季度，地方层面共有84个省市167次出台稳市场政策，前三季度累计出台稳市场政策556次，与2024年同期基本持平，随着增量政策的不断推出，房地产依然有止跌回稳的预期。 三聚氰胺季节性回落 ➢截至9月26日，中国三聚氰胺产能利用率为60.58%；1-9月份开工率均值62%，同比持平。8月以来，三聚氰胺开工率维持同比偏低的水平。 ➢三季度开工负荷下滑主要系淡季开工特征，导致企业装置大范围集中检修，8月下旬开工率达到最低位置，下游企业按需拿货，人造板需求表现平平，主要系房地产拖累，即将步入金九银十旺季阶段，随着下游需求的缓慢好转，及前期检修工厂的逐步复产，预计三聚氰胺对尿素的需求提振边际改善。 分析师王静：F0235424/Z0