玻璃纯碱9月报：玻碱波动加剧，节后预期现实博弈

第一部分前言概要 【纯碱】 市场表现上，9月市场反内卷情绪重启，工信部不时召开行业会议，稳增长行业文件加速出台，市场对政策层面引导行业“反内卷”的预期呈现显著敏感性，倾向于采取“宁信其有、不信其无”的风险规避策略。十月即将召开二十届四中全会，研究关于“十五五”规划的建议，宏观影响存不确定性，以及中下游节日备货加持下，节前厂家出货好转。但现货端基本面改善幅度有限，需求刚需旺季表现显乏力，中游库存较大是主要担忧。因此每个仓单强制注销月临近都有可能使得价格由预期转向现实交易转变，需要重点关注交割月仓单情况。 交易咨询业务资格：证监许可[2011]1428号研究员：李轩怡电话：13164701108邮箱：lixuanyi_qh@chinastock.com.cn期货从业资格证号：F03108920投资咨询资格证号：F0018403 供应：纯碱季节性检修近无，供应高位运行，产量压力节前未在库存上显现。上期周产77.7万吨，产量处历史高位。需求：浮法日产量16万吨，运行稳定。光伏玻璃8.87万吨，运行稳定。出于节前备货拿货，以及规避节后宏观不确定性，中下游补库，上游执行前期订单，9月各地区出货率几乎都达平衡以上。对应9月期现月度出货约11-12w吨，环比上月下降3万吨左右，但中游库存较大对盘面始终有压制，拖累纯碱价格。 作者承诺 本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑均基于本人的职业理解，通过合理判断得出结论，本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议。 【玻璃】 供应：浮法玻璃日产量为16.07万吨，环比增加500吨。产线225条。价格仍未至集中冷修区域，企业冷修及点火意愿均低，观望阶段。需求：受到环保扰动+节前备货+厂家涨价共同推动下，湖北沙河出货较好，下游订货采购意向增强，部分工厂价格小幅上调。月度公布的地产数据显示竣工累计同比降速仍在扩大，但单月值边际好转。沙河环保趋严，未来有玻璃厂煤转气预期，但时间不明，市场对改气后产线关停保持担忧。值得关注的仍是需求相对疲软以及中游库存规模较大，情绪边际走弱后，上涨行情的持续性仍需关注。临近10月市场预期现实频繁切换，关注宏观情绪变动，关注沙河煤转气落地。 银河期货 【策略建议】 单边：节前震荡加剧，但期价基本持稳，反映出多空双方就现实和预期间的博弈愈发激烈。节后供给压力会逐步显现，但政策力度仍是最大不确定性。玻璃纯碱中游库存大仍是压制价格关键因素。节前未有抢跑下跌的情况下，预计节后跌势为主，但跌幅有限。玻璃注意沙河环保事件仍在炒作中，10月预计集中兑现，不宜低位追空。 期权：纯碱卖看涨策略。 套利：10月玻璃、纯碱1-5择机正套，多玻璃空纯碱策略择机操作。 玻璃纯碱9月报 第二部分纯碱基本面分析 一、行情回顾 期货方面，9月纯碱主力合约期货价格先涨后跌，稳中偏强。8月下跌后部分品种低估值反弹，反内卷情绪重启。海外降息落地，金银领涨。中游库存仍然较大，旺季需求偏弱。9月SA01运行区间介于1252-1352元/吨，价格运行区间下移。月差方面，纯碱SA2601-05价差反套走势，价差con结构加深，1-5价差月末跌至-90元/吨，月变动-12元/吨；11-1价差-75元/吨，月变动-15元/吨。基差方面，SA2601盘面升水，基差收于-95元/吨，月变动+11元/吨，现货涨价收基差。品种差方面，FG01-SA01价差持续上涨趋势，月末收于-44元/吨。 现货方面，本月纯碱厂家先降后涨，据隆众统计，月末沙河重碱出厂价为1220元/吨，对比月初涨价55元/吨（+4.7%）；华东轻碱出厂价为1100元/吨，对比月初下降20元/吨（-1.8%）；博源银根重碱出厂价为1150元/吨，对比月初不变。青海重碱出厂价为940元/吨，对比月初下降10元/吨（-1%）。 玻璃纯碱9月报 二、政策底向市场底过渡，反内卷预期敏感 商品市场处于“政策底”向“市场底”过度阶段，十月将会召开二十届四中全会，研究关于“十五五”规划的建议，宏观预期存不确定性。进入9月，工信部陆续召开行业会议了解情况，建材及钢铁25-26年稳增长行业文件出台，市场对政策层面引导行业“反内卷”的预期呈现显著敏感性，倾向于采取“宁信其有、不信其无”的风险规避策略。空头力量基于对政策可能抑制行业过剩供给、约束低价竞争等潜在影响的预判，为规避政策落地后市场供需格局或竞争逻辑转变带来的持仓风险，通常会选择主动降低仓位或离场，形成阶段性空头避险行为。 但从商品市场运行规律来看，其兼具商品属性与金融属性的特征，决定了价格始终以现货市场供需、库存、成本等基本面为核心锚定，难以完全脱离基本面。一方面，政策导向、催生了对商品市场的乐观预期。另一方面，现货端基本面改善幅度有限，需求刚需旺季表现显乏力，而中游库存较大是主要担忧。因此每个仓单强制注销月临近都有可能使得价格由预期转向现实交易转变，需要重点关注交割月仓单情况。 中长期我们观点不变。预计随着政策方向明确，行业细节将会逐步落地，商品市场受到成本抬升+流动性改善+政策信号明确，下半年交易逻辑将会由现实和预期穿插，商品价格不太可能再回到6月份低点。总体来看，趋势和逻辑的自我实现是有周期性的，还是要警惕基本面未有好转，产业矛盾风险的逐渐积累。但中长期来看，在全球流动性宽松和反内卷政策明确的背景下，结构性行情仍将延续。 宏观上，十大重点行业稳增长方案出台时间不定，做空面临一定不确定性。9月22日和9月24日工信部分别印发《钢铁行业稳增长工作方案（2025-2026年）》和《建材行业稳增长工作方案(2025-2026年)》，预计其他行业稳增长方案也即将加速出台，对市场情绪有提振。 事件上，2025年9月17日，美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.00%-4.25%，这是自2024年12月以来的首次降息，主要动机是应对就业市场疲软。短期利好出尽引发震荡，美股冲高回落，A股震荡调整。9月19日晚，中国国家主席习近平同美国总统特朗普通电话，就当前中美关系和共同关心的问题坦诚深入交换意见，就下阶段中美关系稳定发展作出战略指引。 玻璃纯碱9月报 三、纯碱产量历史高位，节后库存压力加大 9月纯碱企业陆续恢复生产，月度产量约326.3万吨，同比增加5.8%。本月检修、减量企业减少，纯碱供应量因湖北双环、山东海天、天津碱业、红四方、骏化、新都检修，以及南方碱业停车而减量。9月19日阿碱项目4#锅炉点火一次成功，标志着阿碱二期项目进入了全面试车阶段，目前远兴日产增加至17.3万吨。截至目前，多数纯碱企业在上半年已经完成装置的检修，9月纯碱周产达到历史高位水平至77.7万吨。但短期供应压力未体现在库存上，出于节前备货拿货，以及规避节后宏观不确定性，中下游补库，上游执行前期订单。纯碱出货率全月都在平衡以上，分地区来看华北、西北地区出货较快。但节后有供应压力显性化于上游的担忧。 虽然“反内卷”政策方向的明确，但在政策未有明确行业约束下，企业很难摆脱囚徒困境，可能仅仅停留在对预期的拉动。纯碱头部企业集中度高，开工灵活调整的特质，决定企业产量和利润之间的平衡点会不断动态调整。若价格太低，则上游调降开工后，会形成新供需平衡带动价格上移。反之若价格太高，利润会刺激上游增加开工，价格下移。理想情况下，若纯碱企业达成一致，统一降低开工至75%，将日产降至9万吨以下，则纯碱供需趋于平衡。但现实情况是，纯碱阶梯式成本式结构使得这场囚徒困境难得到整体最优解。 玻璃纯碱9月报 玻璃纯碱9月报 三、宏观预期托举，负反馈未至，关注交割月仓单压力 经历了上半年跌势主导的行情，下游出于买涨不买跌的心态维持低原材料库存。盘面贴水行情增加基差获利难度，贸易商及期限商投机意愿下降，使得6月前纯碱库存显性化于上游，中下游库存低位。这也成为7月行情启动后的助推器之一。 出于节前备货拿货，以及规避节后宏观不确定性，中下游补库，上游执行前期订单，西北和华东表需显著增加，月末轻碱表需也显著好转。9月预期和情绪驱动减弱，期价震荡，盘面货源阶段出货，但厂家出货通道也很顺畅，尚未形成负反馈。9月期现商月度出货约11-12w吨，环比上月下降3万吨左右。关注政策力度是否能接续，若节后没有很好的出货机会，中游压力大概率向11合约传导。 9月纯碱周度表需平均值为81.2万吨，环比上月增加11%。其中重碱周度表需平均值为47万吨，环比上月增加6万吨。轻碱表需为34.3万吨，环比上月增加2.2万吨。厂家价格报价小幅下调，西南下降50至1150元/吨，青海下调40至940元/吨，沙河上调33至1220元/吨。 纯碱刚需稳中有增，截至目前，重碱下游浮法玻璃和光伏玻璃的理论周度耗碱量为33.6万吨，对比上月增加0.15万吨。浮法玻璃日熔量16.1万吨，对比上月增加1100吨。光伏玻璃日熔为8.88万吨，对比月初增加200吨。 纯碱厂家库存集中在少数厂家手中，纯碱厂库继续连续5周去库，本月去库约21.6万吨至165.2万吨。重碱去库20万吨，轻碱去库1.6万吨。重点区域库存对比上个月，西北去库8.8至64.3万，华北减少9.3至24.8万吨，西南降价去库0.2至61.7万吨。三者库存合计占总库存比例91.3%，比上月增加0.8%。上游库存向中游转移趋势，截止月末社会库存为64.7万吨，对比上月增加14.6万吨。下游原材料库存天数增加趋势，下游玻璃企业纯碱库存31%的样本，场内21.5天，对比月初增加1天。 玻璃纯碱9月报 玻璃纯碱9月报 四、光伏玻璃下游需求减弱，四季度存担忧 截至9月底，光伏玻璃日熔为88780吨，对比月初增加200吨，玻璃产线复窑速度放缓。多数窑炉仍将正常生产，延期点火计划短期无重启迹象，在产产能、产线数量维持稳定，供应量无变化。假期临近背景下，组件企业放假范围将扩大，开工率进一步下降，采购需求持续收缩，国庆假期期间上下游发货或暂停约3天，需求端基本无新增采购，需求弱态将持续。据隆众资讯测算，下期样本企业库存量预计增至90.00万吨（环+22.77%），行业平均库存天数预计增至17.50天（环+20.69%），库存压力明显上升。 下游组件厂为抵制光伏玻璃潜在涨价预期，主动采取“减单+停产放假”策略，行业需求端由前期平稳转为收缩，无急单支撑，整体走货节奏放缓。9月，光伏玻璃持稳，2.0mm单镀(面板)13元/平米;2.0mm双镀(面板)14元/平米，3.2mm单镀(面板)基于需求减少，各家报价差异较大，行业均价大致在20-21元/平米左右，以上报价均为含税送到价。 短期下游组件企业刚需采购和适量备货仍在持续，但上下游博弈增加，组件厂抵制光伏玻璃潜在涨价预期，主动采取“减单+停产放假”策略，库存压力明显上升，短期供应继续增长乏力。长期担忧仍在需求透支后下行压力，以及政策不确定性。7-9月组件“抢出口”导致海外仓库存偏高，退税政策落地后出口可能缩减；同时，今年4-5月已有一波抢装潮，年底抢装预期不及往年，终端需求难有大幅增长，需求或显著下滑。 玻璃纯碱9月报 五、轻碱需求呈自然增长 上半年轻碱表需增速较快。轻碱需求增加和价格低位生产厂家增加添加比例相关，也和上半年轻工业抢出口相关，但也带来抢出口过后需求下滑的担忧。9月轻碱库存转为去库，截至月末轻碱库存为72.9万吨，对比上月下降2.1%。 近期日用玻璃市场出货欠佳，利润微薄；泡花碱厂家开工8成左右，出货一般；焦亚硫酸钠开工负荷6成附近，盈利欠佳；两钠市场走势疲软，部分厂家亏损；本周味精行业开工负荷提升至90.7%，市场价格下滑；本周三聚磷酸钠厂家开工负荷率在22.87%，市场偏弱运行，局部价格下跌；小苏打厂家整体开工负荷提升至93%，需求疲软。 玻璃纯碱9月报 六、纯碱出口增加，青海内蒙布局出口 24年四季度开始，纯碱价格回落，出口窗口打开，纯碱