贵金属季报：降息周期开启 金银强势突破

降息周期开启金银强势突破 金银 2025年9月28日 主要结论 2022年12月25日2025年三季度，贵金属市场整体呈现“先震荡蓄势，后强势爆发”的走势。7月至8月，金银在货币政策预期摇摆与地缘局势扰动中逐步夯实底部；进入9月，随着美联储降息落地、避险情绪升温及资金持续涌入，金银价格开启主升浪，内外盘联动屡创历史新高。截至9月27日，纽约金最高触及3824.6美元/盎司，成功突破3800美元重要关口，最终收于3789.8美元/盎司；内盘沪金同步走强，刷新历史高点至865.28元/克，站稳850元关键位上方，收盘报862.50元/克。白银表现更为亮眼，纽约银强势突破45美元/盎司整数大关，最高升至46.945美元/盎司，收于46.365美元/盎司；沪银亦同步攀升，突破万元大关后继续上攻，最高触及10974元/千克，收于10936元/千克。值得关注的是，9月以来内外盘白银累计涨幅均超10%，进一步凸显其在金融属性与工业需求共振下的高弹性特征，反映出贵金属市场整体仍处于强势格局。 国信期货交易咨询业务资格：证监许可【2012】116号分析师:顾冯达从业资格号：F0262502投资咨询号：Z0002252电话:021-55007766-6618邮箱:15068@guosen.com.cn 2025年四季度，贵金属预计延续高位震荡偏强走势，核心驱动仍锚定美联储政策路径、地缘风险演变及实物需求支撑。尤其是十月份传统消费旺季来临，黄金饰品需求有望复苏，叠加降息周期下市场波动加剧，机构与个人投资者对黄金及相关产品的配置意愿可能进一步提升。四季度需重点关注美联储议息会议决议、美国CPI及非农就业数据变化，以及中东、俄乌等地缘动态对市场情绪的扰动。若美联储在四季度继续释放宽松信号，或地缘冲突出现阶段性升级，可能推动金银价格进一步上行；反之若美国经济数据持续强劲、通胀粘性再度抬头，则可能引发市场对降息节奏的重新定价，从而抑制金银表现。技术面上，COMEX黄金核心波动区间参考3550-4000美元/盎司，对应沪金810-900元/克；白银波动区间预计为42-50美元/盎司，对应沪银9800-11800元/千克。白银在工业与金融属性共振下弹性更为显著。操作上建议把握回调分批布局机会，避免追高，关注政策数据与地缘动态对情绪的影响。 分析师助理：钱信池从业资格号：F03143995电话：021-55007766-305186邮箱：15957@guosen.com.cn 独立性申明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 一、期货市场行情回顾 （一）金银价格走势回顾 2025年三季度，贵金属市场整体呈现“先震荡蓄势，后强势爆发”的走势。7月至8月，金银在货币政策预期摇摆与地缘局势扰动中逐步夯实底部；进入9月，随着美联储降息落地、避险情绪升温及资金持续涌入，金银价格开启主升浪，内外盘联动屡创历史新高。截至9月27日，纽约金最高触及3824.6美元/盎司，成功突破3800美元重要关口，最终收于3789.8美元/盎司；内盘沪金同步走强，刷新历史高点至865.28元/克，站稳850元关键位上方，收盘报862.50元/克。白银表现更为亮眼，纽约银强势突破45美元/盎司整数大关，最高升至46.945美元/盎司，收于46.365美元/盎司；沪银亦同步攀升，突破万元大关后继续上攻，最高触及10974元/千克，收于10936元/千克。值得关注的是，9月以来内外盘白银累计涨幅均超10%，进一步凸显其在金融属性与工业需求共振下的高弹性特征，反映出贵金属市场整体仍处于强势格局。 数据来源：Wind国信期货 数据来源：Wind国信期货 （二）金银比高位修复，白银补涨动能增强 从资产比价角度看，白银相较于黄金存在显著的估值优势。道琼斯市场数据公司显示，过去50年与20年的金银比均值分别为63和70，而当前内外盘金银比分别约为82和85，明显高于历史中枢水平，表明白银价格仍处于低估状态，补涨空间充足。 历史上，金银比高企通常出现在市场避险情绪浓厚、黄金率先上涨的阶段。随着乐观情绪扩散及工业属性发力，白银往往滞后跟涨，推动比价向合理区间回归。近期白银走势强劲，正是这一修复逻辑的体现——在降息预期与工业需求回暖的背景下，白银的金融属性与商品属性形成共振，吸引资金流入。 尤其在货币政策宽松周期中，白银通常具备较黄金更强的价格弹性。当前金银比仍处高位，表明白银估值重建进程尚未结束。若市场情绪持续改善、资金配置意愿增强，白银有望延续补涨势头，进一步向历史均值水平靠拢。 数据来源：WIND国信期货 数据来源：WIND国信期货 二、宏观面分析 （一）美联储9月议息会议的背景：前所未有的干预重塑货币政策环境 与以往会议不同的是，本次议息会议决策背后还掺杂着前所未有的政治因素。北京时间8月26日早盘时段，美国总统特朗普在真实社交发布签署文件，宣布解除美联储理事库克的职务且立即生效。特朗普这一前所未有的决定起因是8月中旬美国住房金融局局长对库克涉嫌抵押贷款欺诈的指控，称其伪造文件以获取更优惠的贷款条件，若成立可能构成刑事犯罪。 这一事件引发了法律与制度的重大挑战。因美国《1913年联邦储备法》规定总统仅可"在有因由的情况下"罢免理事。该法规虽未明确界定具体的罢免理由，但是普遍被理解为"效率低下、玩忽职守或渎职"。库克此前回应拒绝辞职，因此法律对峙已难以避免。当地时间9月9日，美国地方法院作出裁决，暂时叫停了特朗普罢免库克的决定。然而，法律博弈并未停止，特朗普政府已向联邦上诉法院提出紧急申请，要求立即暂停下级法院的禁令。特朗普方面强烈希望在下周美联储利率决议前推动此事落定，此举无疑为即将到来的政策会议增添了额外的政治与法律不确定性。 值得注意的是，作为美联储历史上首位非裔女性理事，库克由前总统拜登任命，任期原至2038年；若她提前离任，特朗普将有机会提名人选，从而在七人理事会中确立多数席位，进一步影响未来利率决策。美国财政部长贝森特近期与美联储主席热门候选人——劳伦斯·林赛（LawrenceLindsey）、凯文·沃什（KevinWarsh）及詹姆斯·布拉德（JamesBullard）等多位人士会谈，遴选范围超出特朗普此前公开名单，并有意从11位候选人中增补一至两名进入最终名单。 贝森特同时推动以"有机方式缩减资产负债表"为核心的美联储改革，旨在稳妥削减其巨额债券持仓并减少对经济的干预。这些举措表明，特朗普政府正在系统性重塑美联储的决策机制和政策框架，可能对货币政策的独立性和连续性产生深远影响。 （二）货币政策：美联储降25bp开局后续指引偏谨慎 当地时间9月17日，美联储9月议息会议宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%-4.25%，符合市场普遍预期。12位投票委员中，11人支持这一幅度，仅新任理事斯蒂芬·米兰主张降息50个基点。值得注意的是，此前被市场猜测可能持异议的两位特朗普提名理事,米歇尔·鲍曼和克里斯托弗·沃勒均投票支持25个基点的温和调整。这一投票结果反映出，尽管面临白宫持续施压，美联储仍在整体上保持了政策独立性与决策一致性。 美联储主席鲍威尔在会后的表态进一步强化了这一立场，他强调此次为“风险管理式降息”，需平衡“通胀粘性”与“就业下行风险”，并明确表示“政治压力不影响决策”。此举向市场传递出美联储仍以经济数据为优先、未被政府意志左右的信号。 此外，最新点阵图中值显示，多数官员预计2025年还将降息50个基点（即年内再降两次），2026年进一步降息25个基点，这一中长期宽松方向为贵金属提供了底层支撑。然而，内部预期仍存分化：19名官员中，7人认为年内无需再降息，2人支持仅再降一次，而米兰则主张年内累计降息150个基点。这种分歧与不确定性意味着，尽管宽松周期已开启，但实际降息节奏可能出现波动，进而影响市场对流动性释放的预期。 数据来源：美联储国信期货 （三）中东俄乌局势加剧避险情绪升温 第三季度，中东地区紧张局势显著升级，冲突范围扩大且对抗强度加剧。以色列与胡塞武装之间陷入高强度军事博弈：以军持续对也门境内包括萨那机场、政府机构及高层会议等目标实施空袭，企图削弱对方军事能力；胡塞武装则展现出强劲的非对称作战能力，成功使用高超音速导弹袭击以色列本·古里安机场，并对红海航道实施有效封锁，迫使以方重要港口关闭，对经贸活动形成实质性冲击。美国直接参与对胡塞军事设施的空袭，伊朗则在幕后保持战略存在。整个地区陷入以空袭报复与反制封锁为特征的消耗战，局势高度紧绷且暂无缓和迹象。 俄乌冲突进入新的关键阶段，其显著特点是西方阵营特别是美国政策的重大转变。特朗普政府一改此前倾向妥协的立场，公开明确支持乌克兰“收复全部领土”，并推动形成“欧洲出资、美国供武”的新军援模式，显著提升乌军获取高端防空系统等装备的效率。与此同时，美欧对俄能源及高科技制裁持续加码，旨在削弱俄战争经济潜力。俄方虽在战场上保持攻势并控制约18%乌领土，但面临国内经济压力增大、外部环境日益孤立的挑战。北约增强在东欧的军事部署，双方对抗态势进一步固化，冲突长期化的趋势更加明显。 中东冲突局势蔓延与俄乌对抗再度升级，显著加剧了全球地缘政治的不确定性。市场避险情绪持续升温，投资者可能再度将资金转向贵金属等传统避险资产，从而推动其价格上行。 （四）通胀：美国8月通胀基本符合预期 北京时间9月10日，美国劳工统计局公布8月PPI数据显示通胀压力超预期放缓。具体来看，美国8月PPI同比2.6%，远低于预期的3.3%及前值的3.3%；环比录得-0.1%，低于预期的0.3%，为四个月来首次转负；核心PPI同比2.8%，低于预期的3.5%，环比录得-0.1%，同样低于预期。通胀呈现结构性分化，受关税影响的商品价格上涨0.3%，但服务业成本下降0.2%形成有效抵消。值得关注的是，中间需求商品成本上涨0.4%，预示未来价格压力可能传导至下游。数据显示企业利润率大幅收窄1.7%，创2009年以来最大降幅，表明在需求不确定性背景下企业仍在消化成本压力，关税对通胀的传导呈现"延迟"效应。 紧接着9月11日发布的8月CPI数据则显示通胀韧性犹存但整体可控。具体来看，美国8月CPI同比上涨2.9%，持平预期但高于前值的2.7%；环比上涨0.4%，略高于预期的0.3%。核心CPI环比上涨0.3%，同比上涨3.1%，均持平预期与前值。通胀主要受汽车价格和服务价格推动，而"超级核心通胀"（剔除住房和能源的服务业价格）同比放缓至3.52%。虽然关税相关商品价格未显示全面加速，但服务与住房价格的粘性表明通胀压力尚未完全消散。 这两份通胀报告共同为美联储9月议息会议启动降息周期奠定了基础。PPI的超预期放缓为降息提供了政策空间，而CPI的总体可控则降低了政策转向的风险。 数据来源：WIND国信期货 数据来源：WIND，国信期货 （五）美国经济信号分化：就业市场超预期降温，服务业与GDP显韧性 北京时间9月26日，美国公布2025年第二季度经济表现超出预期，最新修正后的GDP年化增长率达到3.8%，较先前预测值上调0.5个百分点，成功扭转了一季度收缩0.6%的态势。这一增长主要得益于两大因素：消费者支出保持了2.5%的稳健增长，为经济贡献了1.68个百分点的增长动力，显示出美国家庭需求的韧性；同时，进口额大幅减少29.3%使得净出口项意外贡献了4.83个百分点的增长，成为当季最大的增长来源。不过，增长结构也反映出一些隐忧：企业投资呈现明显分化，设备等非住宅投资强劲增长7.3%，但房地产市场继续低迷，住宅投资下降5.1%；此外，企业持续削减库存，该项拖累经济增长达3.44个百分点，表明市场主体对短期前景仍持谨慎态度。尽管二季度数据表现强劲，但考虑到劳动力市场疲软和通胀压力持续，这种增长态势或难以维持。 数据来源：Wind国信期货 北京时间9月5日，美国劳工部公布