策略周报：关税冲击下，港股市场资金避险需求上升

2025年09月28日 核心观点 分析师 本 周 港 股 行 情 表 现：（1）本 周（9月22日 至9月26日 ），全 球 主 要 股 指 涨跌 互 现 。其 中 ，港 股 三 大 指 数 集 体 回 调 ，表 现 居 全 球 权 益 指 数 中 后 水 平 。恒 生指 数 下 跌1.57%，恒 生 科 技 指 数 下 跌1.58%，恒 生 中 国 企 业 指 数 下 跌1.79%。（2）港 股 行 业 层 面 ：本 周 仅 材 料 行 业 上 涨 ，涨 幅 为2.67%，其 余10个 行 业 下跌 。其 中 ，工 业 、信 息 技 术 、公 用 事 业 跌 幅 相 对 较 小 ，分 别 下 跌0.56%、0.71%、1.29%；日 常 消 费 、房 地 产 、医 疗 保 健 跌 幅 相 对 较 大 ，分 别 下 跌3.80%、3.45%、2.81%。从 二 级 行 业 来 看 ，本 周 有 色 金 属 、半 导 体 、电 气 设 备 、可 选 消 费 零 售 、建 筑 行业 涨 幅 居 前 ，日 常 消 费 零 售 、家 庭 用 品 、医 疗 设 备 与 服 务 、造 纸 与 包 装 、家 电 跌 幅 居 前 。 杨超：010-80927696：yangchao_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130522030004 周美丽：：zhoumeili_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130525070002 本 周 港 股 流 动 性：（1）本 周 港 交 所 日 均 成 交 额3027.32亿 港 元 ，较 上 周 减 少443.89亿 港 元 。本 周 日 均 沽 空 金 额 为361.09亿 港 元 ，较 上 周 增 加36.23亿 港元 ； 沽 空 金 额 占 成 交 额 比 例 的 日 均 值 为11.93%， 较 上 周 上 升2.58个 百 分 点 。（2） 本 周 南 向 资 金 累 计 净 买 入439.59亿 港 元 ， 较 上 周 增 加71.08亿 港 元 。 港 股 估 值 与 风 险 偏 好：（1）截 至9月26日 ， 恒 生 指 数 的PE、PB分 别 为11.84倍 、1.21倍 ， 分 别 较 上 周 五 下 降1.7%、1.7%， 分 别 处 于2019年 以 来85%、86%分 位 数 水 平 。恒 生 科 技 指 数 的PE、PB分 别 为23.69倍 、3.47倍 ，分 别 处 于2019年 以 来33%、73%分 位 数 水 平 。 （2）2025年9月26日 ，10年 期 美 国 国 债 到 期 收 益 率 较 上 周 五 上 行6BP至4.2%，港 股 恒 生 指 数 的 风 险 溢价 率 为4.25%， 为3年 滚 动 均 值-2.06倍 标 准 差 ， 处 于2010年 以 来5%分 位 。10年 期 中 国 国 债 到 期 收 益 率 较 上 周 五 下 行0.21BP至1.8768%， 从 而港 股 恒生 指 数 的 风 险 溢 价 率 为6.57%，为 均 值（3年 滚 动 ）-1.83倍 标 准 差 ，处 于2010年 以 来45%分 位 。 （3） 截 至9月26日 ， 恒 生 沪 深 港 通AH股 溢 价 指 数 较 上周 五 上 升2.55点 至119.66， 处 于2014年 以 来15%分 位 数 的 水 平 。 资料来源：中国银河证券研究院 港 股 市 场 投 资 展 望：海 外 方 面 ，美 国 第 二 季 度GDP终 值 年 化 环 比 增 长3.8%，较 修 正 值3.3%大 幅 上 调 ，创 近 两 年 最 快 增 速 。核 心PCE物 价 指 数 终 值 由2.5%上 调 至2.6%。美 国 上 周 初 请 失 业 金 人 数 下 降1.4万 至21.8万 人 ，为7月 中 旬以 来 的 最 低 水 平 ， 远 低 于 市 场 预 期 的23.5万 人 。 美 联 储 内 部就 未 来 货 币 政 策路 径 分 歧 加 大 。 国 内 方 面 ， 在 宏 观 政 策 发 力 显 效 、 全 国 统 一 大 市 场 纵 深 推 进 ，叠 加 去 年 同 期 低 基 数 等 多 重 因 素 作 用 下 ，8月 份 ，规 模 以 上 工 业 企 业 利 润 同 比由 上 月 下 降1.5%转 为 增 长20.4%。1-8月 份 ， 中 国 规 模 以 上 工 业 企 业 实 现 利润 总 额46929.7亿 元 ，同 比 增 长0.9%，前 值 为 下 降1.7%。展 望 后 市 ，建 议 关注 港 股 以 下 板 块 ：（1）政 策 利 好 与 行 业 利 好 较 多 的 板 块 ，例 如AI产 业 链 、锂电 池 、 服 务 消 费 等 板 块 ；（2） 中 秋 国 庆 假 期 到 来 ， 旅 游 出 行 相 关 板 块 活 跃 度有 望 提 升 ； （3） 美 联 储 未 来 货 币 政 策 不 确 定 性 较 高 ， 美 国 又 开 启 新 一 轮 关 税加 征 ， 市 场 避 险 需 求 上 升 ， 利 好 当 前 估 值相 对 较 低 的 红 利 板 块 。 风险提示 1.国内政策力度及效果不及预期风险2.海外降息不及预期风险3.市场情绪不稳定风险 风 险 提 示 ：国 内 政 策 力 度 及 效 果 不 及 预 期 风 险 ；海 外 降 息 不 及 预 期 风 险 ；市 场情 绪 不 稳 定 风 险。 目录Catalog 一、本周港股市场回顾............................................................................................................................3 （一）指数涨跌幅....................................................................................................................................3（二）资金流动.......................................................................................................................................4（三）估值与风险溢价..............................................................................................................................5 一、本周港股市场回顾 （一）指数涨跌幅 本 周 （9月22日 至9月26日 ） ， 全 球 主 要 股 指 涨 跌 互 现 。 其 中 ， 港 股 三 大 指 数 集 体 回 调 ， 表现 居 全 球 权 益 指 数 中 后 水 平 。 恒 生 指 数 下 跌1.57%， 报26128.20点 ； 恒 生 科 技 指 数 下 跌1.58%，报6195.11点 ； 恒 生 中 国 企 业 指 数 下 跌1.79%， 报9303.10点 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 港 股 一 级 行 业 中 ，本 周 仅 材 料 行 业 上 涨 ，涨 幅 为2.67%，其 余10个 行 业 下 跌 。其 中 ，工 业 、信息 技 术 、公 用 事 业 跌 幅 相 对 较 小 ，分 别 下 跌0.56%、0.71%、1.29%；日 常 消 费 、房 地 产 、医 疗 保 健跌 幅 相 对 较 大 ，分 别 下 跌3.80%、3.45%、2.81%。从 二 级 行 业 来 看 ，本 周 有 色 金 属 、半 导 体 、电 气设 备 、 可 选 消 费 零 售 、 建 筑 行 业 涨 幅 居 前 ， 日 常 消 费 零 售 、 家 庭 用 品 、 医 疗 设 备 与 服 务 、 造 纸 与 包装 、 家 电 跌 幅 居 前 。 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 近 期 ， 科 技 巨 头 间 达 成 一 系 列 合 作 协 议 ， 有 效 提 振AI产 业 链 行 情 。9月19日 消 息 ，TheInformation报 道 称 ，OpenAI已 与“ 果 链 ”企 业 立 讯 精 密 达 成 合 作 ，将 开 发 一 款 面 向 消 费 者 的 新 型 设 备 ， 预 计 可 深 度 整 合OpenAI的 大 模 型 能 力 。 同 时 ，OpenAI还 接 触 了 苹 果AirPods、HomePods和Apple Watch的 组 装 供 应 商 歌 尔 股 份 ，计 划 采 购 用 于 新 设 备 的 扬 声 器 模 组 等 组 件 。9月22日 ，OpenAI和 英 伟 达 宣 布 建 立 战 略 合 作 伙 伴 关 系 ， 将 部 署10吉 瓦 的 英 伟 达 系 统 ， 英 伟 达计 划 向OpenAI投 资 高 达1000亿 美 元 。9月24日 ， 在2025年 云 栖 大 会 上 ， 阿 里 巴 巴 宣 布 与 英 伟达 开 展Physical AI合 作 。 阿 里 巴 巴 集 团 董 事 兼CEO吴 泳 铭 表 示 ， 大 模 型 将 是 下 一 代 的 操 作 系 统 ，AI Cloud是 下 一 代 计 算 机 ， 阿 里 正 积 极 推 进3800亿 元 的AI基 础 设 施 建 设 ， 并 计 划 追 加 更 大 的 投入 。 阿 里 云 发 布 七 款 大 模 型 产 品 ， 其 中Qwen3-Max是 阿 里 迄 今 为 止 规 模最 大 、 能 力 最 强 的 模 型 。 8月 装 机 数 据 的 强 劲 表 现 继 续 引 爆 储 能 产 业 链 行 情 。9月23日 ，中 关 村 储 能 产 业 技 术 联 盟 发 布的 数 据 显 示 ， 其 统 计 的8月 储 能 系 统 中 标 规 模17.7 GW/45.7 GWh（ 含 集 采/招 采 ） ， 同 比 增 长237.1%/691.4%，环 比 增 长762%/1005.4%。这 创 下 了 储 能 系 统 月 度 中 标 规 模 历 史 新 高 。中 关 村 储能 产 业 技 术 联 盟 解 释 称 ， 这 主 要 源 于 中 国 能 建2025年 度25 GWh磷 酸 铁 锂 电 池 储 能 系 统 集 采 项 目以 及 内 蒙 古 多 个GWh级 的 招 采 项 目 的 中 标 。 9月24日 ， 美 国 矿 业 巨 头Freeport-McMoRan(FCX)宣 布 其 位 于 印 度 尼 西 亚 的Grasberg矿发 生 不 可 抗 力 ，并 表 示 预 计 第 三 季 度 铜 和 黄 金 的 综 合 销 售 额 将 下 降 。Grasberg铜 矿 占 全 球 铜 产 量 约3.5%，预 计 将 导 致2025年 四 季 度 至2026年 间 铜 供 应 缺 口 进 一 步 扩 大 。受 此 消 息 刺 激 ，Comex铜以 及LME铜 期 货 价 格 本 周 飙 升 ， 进 而 刺 激 有 色 板 块 行 情 。 当 地 时 间9月25日 ，美 国 总 统 特 朗 普 在 其 社 交 媒 体“ 真 实 社 交 ”宣 布 ，自10月1日 起 ，美 国将 对 多 类 进 口 产 品 实 施 新 一 轮 高 额 关 税 ， 包 括 对 厨 房 橱 柜 、 浴 室 洗 手 台 及 相 关 建 材 征 收50%关 税 ，对 进 口 家 具