2025年8月债券托管数据点评：广义基金减持存单信用 交易盘情绪改善但配置力量不足

——2025年8月债券托管数据点评 证券研究报告 债券研究 2025年9月25日 ➢8月上旬债市震荡修复，但中旬后受A股持续创新高影响情绪明显走弱，长端利率明显承压，而短端相对抗跌。从机构行为来看，广义基金可能受到负债端扰动的影响自2月以来首次减持债券，主要是对信用债、商业银行债与存单减持规模上升，但对于利率债转为小幅增持，券商也同样对利率债转为增持，而在此背景下，配置盘的承接动力不足，保险公司增持规模回落，对利率债的增持规模减少，若不考虑一级发行与买断式逆回购影响，商业银行增持债券的动力同样偏弱。配置盘力量偏弱可能是导致利率未能在8月企稳的重要原因。值得注意的是，在套息空间明显收窄的状态下，境外机构对国内债券的减持规模大幅收窄，可能反映了其对中国资产整体配置规模的上升。 ➢受正回购余额下降的影响，8月债市杠杆率微降0.1pct至107.5%，仍处于近年来的偏低水平。分机构来看，商业银行杠杆率环比上升0.2pct至103.8%，但较2024年4月前的中枢水平仍有明显差距；非银机构杠杆率环比下降0.5pct至116.9%，处于22年以来的偏低水平。其中，证券公司杠杆率环比大幅下降12.8pct至215.1%，环比降幅超季节性，但绝对值仍处于近3年高位区间；保险与非法人产品杠杆率环比下降0.4pct至113.8%，仍在2022年以来的偏低水平。其中，保险公司正回购余额创历史新高，货币基金正回购余额同样上升，其他产品正回购余额下降但仍在偏高水平，而基金非货产品正回购降至2023年以来的偏低水平，理财正回购延续小幅下滑已降至历史低位附近。 ➢风险因素：杠杆率估算存在偏差、资金面波动超预期。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 一、8月债券托管增量环比下降存单与商业银行债双双净偿还..............................................4二、广义基金减持信用存单交易盘对利率情绪改善但配置盘力量不足...................................4三、8月债市杠杆率下滑0.1pct至107.5%基金理财降杠杆................................................9风险因素..............................................................................................................................10 图目录 图1：8月债券托管增量环比下降...........................................................................................4图2：8月地方债、信用债托管增量环比下降，存单延续净偿还............................................4图3：8月分机构主要券种托管增量比较................................................................................5图4：8月主要券种相比存量占比分机构托管增量分布..........................................................5图5：8月广义基金分券种托管环比增量比较.........................................................................5图6：8月广义基金相比存量转为减配同业存单.....................................................................5图7：8月证券公司分券种托管环比增量比较.........................................................................6图8：8月证券公司相比存量对国债的减配力度大幅减弱.......................................................6图9：8月保险公司分券种托管环比增量比较.........................................................................6图10：8月保险公司相比存量对国债转为减配，对政金债减配力度上升...............................6图11：8月境外机构分券种托管环比增量比较.......................................................................7图12：8月境外机构相比存量对同业存单、国债和政金债减配力度下降...............................7图13：8月其他机构分券种托管环比增量比较.......................................................................8图14：8月其他机构相比存量对地方债和同业存单的增配规模上升.......................................8图15：8月商业银行分券种托管环比增量比较.......................................................................8图16：8月商业银行相比存量对地方债的减配力度大幅上升.................................................8图17：8月信用社分券种托管环比增量比较..........................................................................9图18：8月信用社相比存量转为减配国债、政金债、同业存单..............................................9图19：8月债市杠杆率环比下降0.1pct至107.5%..............................................................10图20：8月证券公司、保险与非法人产品杠杆率均有所下降...............................................10 一、8月债券托管增量环比下降存单与商业银行债双双净偿还 8月债券总托管规模环比上升15060亿元，较7月少增2389亿元，其中国债与政金债托管增量较上月上升，地方债与信用债净融资规模下降，商业银行债转为净偿还，而同业存单托管规模继续显著下滑。具体来看，利率债方面，8月国债发行规模上升而到期规模下降，托管增量较上月上升3842亿元至8261亿元；8月政金债发行规模降幅小于到期规模降幅，托管增量较上月上升2223亿元至4616亿元；8月地方债发行规模大幅下降而到期规模上升，托管增量较上月下降3151亿元至5172亿元。信用债方面，8月中票、企业债发行规模下降而到期规模上升，中票托管增量环比下降1105亿元至1044亿元，企业债托管规模环比降幅较上月扩大105亿元至353亿元；8月短融券发行规模下降而到期规模变化有限，托管量环比由上月的增加106亿元转为下降461亿元；PPN托管规模环比继续下降153亿元，降幅较上月收窄43亿元。此外，8月同业存单发行规模与到期规模均小幅上升，托管规模环比继续下降3556亿元，降幅较上月收窄187亿元；商业银行债券发行规模下降而到期规模上升，托管量环比由上月的增加3690亿元转为下降164亿元，而非银债券托管增量较上月上升204亿元至512亿元，信贷资产支持证券托管规模环比降幅较上月收窄58亿元至54亿元。 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 二、广义基金减持信用存单交易盘对利率情绪改善但配置盘力量不足 8月上旬债市震荡修复，但中旬后受A股持续创新高影响情绪明显走弱，长端利率明显承压，而短端相对抗跌。从机构行为来看，广义基金可能受到负债端扰动的影响自2月以来首次减持债券，主要是对信用债、商业银行债与存单减持规模上升，但对于利率债转为小幅增持，券商也同样对利率债转为增持，而在此背景下，配置盘的承接动力不足，保险公司增持规模回落，对利率债的增持规模减少，若不考虑一级发行与买断式逆回购影响，商业银行增持债券的动力同样偏弱。配置盘力量偏弱可能是导致利率未能在8月企稳的重要原因。值得注意的是，在套息空间明显收窄的状态下，境外机构对国内债券的减持规模大幅收窄，可能反映了其对中国资产整体配置规模的上升。 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 资料来源:中债登，上清所，信达证券研发中心 2.1广义基金 8月广义基金债券托管规模环比由上月的增加454亿元转为下降1917亿元，为今年2月以来首次减持，主要是大幅减持信用债与存单，但对利率债整体转为小幅增持。广义基金对同业存单和商业银行债券的减持规模上升，对中票的增持规模下降，但对国债的减持规模下降，对政金债转为小幅增持，对地方债的增持规模上升。相对存量，8月广义基金对债券的减配力度上升，主要是减配同业存单和中票，但对国债和政金债的减配力度大幅下降，对地方债的增配力度上升，对上清所金融债券转为增配。8月广义基金对同业存单、商业银行债券、企业债的减持规模上升至2749亿元、1427亿元、75亿元，对中票、上清所金融债券的增持规模下降至47亿元、1443亿元，转为减持短融券153亿元，但转为增持政金债333亿元，对地方债、信贷资产支持证券的增持规模上升至1485亿元、26亿元，对国债、PPN的减持规模下降至611亿元、168亿元。相对存量，8月广义基金对债券的减配力度上升，其对同业存单转为减配，对中票的减配力度上升，但对国债和政金债的减配力度下降，对地方债的增配力度上升，并对上清所金融债券转为增配。分机构来看，基金公司对长端利率债的减持规模大幅下降，对同业存单转为增持，但对中票转为减持，理财产品对同业存单和短端政金债的增持规模下降，对国债和地方债转为小幅减持，其他产品对超长端国债转为减持，对同业存单的增持规模下降，但对长端政金债的增持规模上升，对地方债的减持规模下降，货币基金对同业存单转为增持，对中长端政金债的增持规模上升，但对短融券的增持规模大幅下降。 资料来源:万得，信达证券研发中心 2.2证券公司 8月证券公司债券托管量环比由上月的下降2025亿元转为增加19亿元，主要是对国债的减持规模大幅下降，对中票的减持规模也小幅减少，对政金债的增持规模上升，对上清所金融债券转为小幅增持。相对存量，证券公司对债券的减配力度明显减弱，主要是对国债的减配力度大幅减弱，对上清所金融债券的减配规模同样下降，并且对政金债转为增配。8月证券公司债券托管规模环比由上月的下降2025亿元转为增加19亿元，主要是对国债、中票、地方债、PPN的减持规模下降至86亿元、134亿元、79亿元、3亿元，对政金债的增持规模上升至299亿元，转为增持信贷资产支持证券36亿元、短融券13亿元，对上清所金融债券的减持暂缓。相对存量，8月证券公司对债券的减配力度大幅减弱，主要是对国债的减配力度大幅下降，对地方债、中票、上清所金融债券的减配力度同样减弱，并对政金债和信贷资产支持证券转为增配。 资料来源:万得，信达证券研发中心 资料来源:万得，信达证券研发中心 2.3保险公司 8月保险公司债券托管增量较上月少增576亿元至3