蛋白粕：季报：远期进口体量尚未定，多种情景推演防风险

远期进口体量尚未定，多种情景推演防风险 核心观点 投资咨询业务资格 证监许可【2011】1772号 2025年1-9月粕类油脂期货行情分析、展望： （一）美豆与豆粕 广金期货研究中心 2025年四季度供需与择时，或与2018四季度，有对比参考性。 2018年7月中国对美豆25%开始生效，美国USDA在月报和农户MFP补贴上迅速调整。直至9月，美国对中国出口大豆，累计为0；中国农业部等专家预估18/19全年大豆供给缺口约500万吨，但市场企业预计缺口达1500万吨。豆粕在9月迎来上涨，约15%。 农产品研究员苏航期货从业资格证号：F03113318期货投资咨询证书：Z0018777 2018年12月初，中美领导人团队在阿根廷G20峰会见面，中方签署了大豆采购协议，由国务院相关单位确定规模，至少800万吨。当年，豆粕1901在10月末就开始下跌了，跌回9月初的位置。 最近，Trump称10月底将与中方在韩国见面，计划明年访华…… 【若中方25/26采购美豆量不超过18/19】美豆的25/26出口量有继续下调数百万吨的空间，这个部分估计没有反映在当前m2601价格中（没经历2018.9类似的上涨）；交易择时较难，关注韩国会议。 【若美环保署EPA下调2026生柴RVO义务量】2025.6.13美豆油上涨，大致是市场对明年后RVO心理预期，从48亿加仑左右，上升到了56.1亿加仑；其与USDA月度压榨量预估，是相互吻合的。后续，如果EPA对56.1亿RVO再做调整，则根据调整量对比6.13涨幅操作。 【若25/26美豆单产被下调，类似24/25】去年24/25美豆的单产在9月报预计超过53蒲/英亩，后逐月下调，至2025.1仅估50.7蒲/英亩。此项对供需表影响较大、持续数月，但很难预判。 另外，近日阿根廷宣布取消24.5%大豆油粕出口关税，且将与美国进行国家级会谈。该国出口的豆粕和豆油，显著多于大豆本身。 （二）加菜籽与菜粕 【8.12初裁持续当前状态】预计25/26加菜籽进口略低于去年，但已经反映在商业机构预估数据，和当前期货价格中。 【中国加拿大矛盾激化】若加菜籽进口下调，参考2019年。 【中国加拿大关系回暖】若加菜籽进口上调，参考22/23/24年。 （三）交易策略 预计四季度大豆菜籽的油粕，价格波动较大；但国际会谈很难预判，因此交易择时比较难。不做相关策略推荐，建议套保为主。 国产大豆今年丰收即将上市，豆一豆二价差策略或许可以尝试。 一、价格运行区间 来源：Wind，广金期货研究中心 1.1 2025年美豆与豆粕事件回顾 【2024年12月】2024/2025年度美豆大丰收，同期巴西播种显著加快、风调雨顺，意味着全球大豆产量再创新高。因此，12月（8月也是）见证了美豆自2020年以来的新低点，约950。【2025年2月】美总统Trump签署第14195号行政令，宣布自2月4日起对所有中国商品加征10%关税；也开始了2025年第一次TikTok禁令，虽然很快又豁免。同时，中国宣布反制：自2月10日，对原产于美国的煤炭、液化天然气加征15%关税，对原油、农业机械、大排量汽车加征10%，针对美国芬太尼相关商品，在现行税率基础上额外加征关税。未涉及大豆。【2025年3月】美国将对中国商品的加征税率从10%提升至20%，部分商品综合税率超过40% （叠加既有301关税）2025年3月4日：恢复对钢铁和铝制品征收25%全球关税。中国反制措施：自3月10日起，对美国大豆、玉米、小麦等农产品加征10%-15%关税…… 【2025年4月】美方：自4月5日起对中国商品加征34%关税，总平均73.3%。4月8日再次修改14257号行政令，将对中国商品的加征税率从34%提升至84%（总税率达104%） 中方：4月4日，中国对原产于美国的所有商品加征34%关税，覆盖农产品、能源、高科技产品等全领域。4月10日，进一步将税率提升至125%，并启动WTO争端解决程序，指控美国违反《关税与贸易总协定》。 【2025年5月12日】《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，美国对中国商品的关税调整如下：取消2025年4月8日和4月9日新增的共计91%的加征关税；原4月2日加征的34%“对等关税”中，24%暂停实施90天，保留10%的基底关税。中国对美国商品加征的关税税率调整如下“对美关税税率=最惠国税率基础+加征关税税率”。美豆关税在5.12降至13%，在7.1降至3%（最惠国税率）。 【2025年8月12日】《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》发布，经过6月9日伦敦会谈和2025年7月28日斯德哥尔摩会谈，双方同意采取一系列举措。中国对美国大豆的关税，自8月12日起再次暂停实施24%的关税90天，但保留其中10%的关税，即当前9.21日的税率。 【2025年夏天】2025/2026美国大豆从2月USDA展望论坛到9月的每月美国农业部USDA之WASDE月报中，各项指标有较频繁调整。总体而言，相比往年，美豆产量降、国内压榨消费量提升、出口量降、期末库存大致持平往年。而且，美国国内压榨消费，和2026、2027年生物柴油掺混义务量RVO强相关，后者是美国环保署EPA制定的年度政策。 【2025年9月】2025/2026巴西大豆开始播种，预计种植面积微增。其余指标仍待观察。 来源：Wind，Mysteel，广金期货研究中心 1.2 2025年加拿大油菜籽与菜籽粕事件回顾 【2024年8月26日】加拿大政府：宣布自2024年10月1日起，对进口自中国的电动汽车加征100%附加关税（在原有6.1%关税基础上），覆盖纯电动、混动及燃料电池乘用车、货车和客车；同时对钢铁和铝制品加征25%关税45。 【2024年9月3日】中国宣布：起对加拿大菜籽启动“反倾销调查”，本次调查自2024年9月9日起开始，通常应在2025年9月9日前结束调查，特殊情况下可延长6个月（WTO惯例不超过18个月）。对加拿大菜籽饼（菜粕的一种形式）、菜籽油发起“反歧视调查”。 【2024年10月至2025年1月】中国贸易商“抢跑式”采购大量24/25新作加拿大菜籽船期。【2025年3月8日】上述“反歧视调查”裁定对加拿大菜籽饼、菜籽油增加100%关税。 【2025年5月18日】重启澳洲油菜籽的进口，虽然首批仅5-25万吨，但确是2020年首次。 【2025年8月12日】上述“反倾销调查”裁定：自2025年8月14日起，进口经营者在进口原产于加拿大的油菜籽时，应依据本初裁决定所确定的各公司的保证金比率向中华人民共和国海关提供相应的保证金，保证金比率为：75.8%。 【2025年9月5日】商务部决定将本案的调查期限延长至2026年3月9日。 【2025年夏天】2025/26新作油菜籽种植面积和出口预计和往年基本一致，作物生长良好。 【2025年9月6日】加拿大总理Carney确定设立多项基金，援助受到贸易战影响的多个行业，其中援助油菜籽农业的基金也高达3.7亿加元，并且考虑“调整电动汽车相关的贸易政策”。截止9月10日晚，我国中国人民对外友好协会、海关总署、外交部、商务部等政府官方网站都登出了[加拿大萨省省长Moe莫伊]和[加总理驻议会秘书布洛伊斯]等访问团代表的合照与新闻摘要。然而，万众期待的油菜籽贸易保证金率、电动汽车关税等政策并未更新。 【2025年夏天】国内冬油菜基本收获完毕，春油菜仍待收割。业内预计2025年国内菜籽产量在[1600,1710]万吨区间；而2024和2023年分别为1689和1631万吨，变化不大。不确定性仍在2025/2026加拿大新作菜籽的进口量。 二、美国大豆和国内豆粕的供需概况 2.1美国大豆 【情景假设一：参照24/25旧作，25/26新作单产下调，从53.5最终下调至51】 美国大豆2024/2025预估单产，在2024年8月USDA报中达到53.6蒲式耳/英亩的高峰；无独有偶，ProFarmer当年田间抽样调查更是给出54.9蒲/英亩的创纪录高单产。然而随着2024四季度美豆逐步出口，最终USDA在月报中不断下调该季大豆单产，最终在2025年1月报中基本定格在50.7蒲/英亩。 本人都经历过美豆丰产和欠收的年份，无论是50.7或是53以上的单产预估，都是合理的。然而，如此强烈的调整，却会给平衡表带来很大波动。如上图，假设今年四季度，2025/2026美豆预估单产从当前53.5蒲/英亩下降至51蒲/英亩，美豆期末库存也会相应大幅调整；而且调整力度很大，超过对华出口量的影响。 【情景假设二：美豆出口量下调，参考2018年和2024年出口量之差】 2024/2025是美国大豆丰产的年份，出口到我国总计约2200万吨，如上图3。自2018年以来，我国一直尝试减少对美国大豆的依赖，转而将进口重心放在南美巴西、阿根廷方向。今年亦一样，国内贸易商主要询盘2025年11月之前的南美船期和2026年3月以后的船期；虽然美豆进口成本合理，但11.12过后，大家 都不确定关税是否会从当前13%急速飙升，即远期到港的关税政策风险太大。 2018/2019年和2024/2025年度中国从美国进口大豆的规模，相差约1000万吨。而2025/2026美国出口计划，首次在2025年5月开始预估时，就处于近几年的极低水平。USDA周度出口销售报告显示，美国今年至今2025/2026新作大豆对华出口和销售量都为0！美国豆农和大豆协会感到出口形势严峻，已经向美国农业部申请类似2018年的MFP援助，援助规模最迟于今年12月前确定。 今年5-7月，美国和越南、日本等国家签订了“购买美国农产品”的协定，在所有农产品范围内，每个国家有“义务”向美国购买几亿美元的农产品，对于大豆单项则无具体要求。而2025/26年度美豆出口相比2024/25的主动下调，基本来自于贸易战2.0导致美豆出口中国的关税等政策变动；鉴于2024/25对华出口约2300万吨，2018/19年对华出口1200万吨；假设2025/26最终中国对美豆的采购量与2018/19年相当，那么 最终2025/26出口总量=24/25出口总量+(25/26对华出口-24/25对华出口)下调至4000万吨左右。见上图二，末尾对应行。 【情景假设三：美豆总压榨量下调】 从2025/2026新作大豆平衡表第一版出炉（即2025.05USDA的wasde月报），我们就发现今年美国本土的压榨量给的很高，似乎相比前几年都是“虚高”了。然而，结合6月13日美国环保署EPA破天荒地将2026年生物柴油掺混义务量RVO从2025年的33.5亿加仑上调至56.1亿加仑；那么USDA大豆平衡表上的这个超高“25/26年度压榨量”就显得非常合理了。 粗略估算一下：2024年美国生物质柴油产量48.6亿加仑（全国产能约60亿），净进口7.5亿加仑（这部分对应原料油脂约277万吨）。2024年中国出口到美国 的餐厨废油(UCO)达到126.7万吨，占中国UCO总出口量的42.93%，美国生柴原料的原料中UCO用量的26.8%，在2025年可能被全面替代。 替代的主因是《通胀削减法案》第45Z条款在2025年1月开始生效，取代原有税收抵免政策。预计2025年美国生物柴油净进口量将从2024年的2万桶/日降至零，且非北美来源的原料(如中国UCO)用本土原料替代。因此，仅算上述两项美豆油本土的需求量就要上升约400万吨，按照大豆出油率20%左右，对应着约2000万吨的大豆压榨需求。参考USDA当前在25/26年度相比24/25年度的压榨量上调幅度仅350万吨大豆，可知“RVO叠加原料本土化”两项新政策协同发力，完全能超量提升压榨需求。 当然，如果EPA在10月底“改口”，给出低预期的2026、2027年RVO，平衡表里的压榨量又要相应改写。但是，美国生柴是一项持续、连贯、又和传统化石能源竞争的产业，它的政策变动必然不会大幅摇摆；我们估计美豆压榨量再也不会