宏观经济周报

宏观经济 宏观经济周报2025年第39周 2025年9月22日 徐婕，博士(852) 2683 3777jessica.xu@icbci.icbc.com.cn 一、中国宏观 高频：本周ICHI综合景气指数仍处于收缩区间，但幅度较上周略有缓和，显示经济运行呈现边际改善迹象。分项来看，消费景气指数仍处收缩区间，居民消费动能尚待恢复。生产景气指数回落至收缩区间，反映出供给端修复出现波动，产业链边际走弱但韧性仍在。投资景气指数保持在扩张区间，显示投资仍是稳增长的核心支撑。出口景气指数重新站稳在扩张边缘，全球需求疲弱的背景下中国出口仍展现一定韧性。总体而言，本周ICHI指数反映中国经济进入阶段性整理期，消费与生产出现收缩迹象，但投资韧性和出口支撑为经济提供支撑。随着政策效应逐步显现、内外部需求趋稳，经济有望在波动中保持温和修复态势。 周烨(852) 2683 3232dorothy.zhou@icbci.icbc.com.cn 2025年8月，16–24岁劳动力（不含在校生）的城镇调查失业率环比上升，符合典型的季节性规律。数据显示，该群体在2024年8月与2025年8月均出现明显上行，主要原因是暑期应届毕业生集中进入劳动力市场，带来阶段性就业压力。其中，2024年8月较7月上升1.7个百分点，而2025年同期环比增幅为1.1个 百 分 点 。 尽 管2025年8月 的 失 业 率 水 平 （18.9%） 略 高 于 上 年 同 期（18.8%），但环比涨幅更小，显示就业吸纳能力增强，市场韧性有所提升。25–29岁群体也表现出类似特征。2024年数据显示，青年失业率在9月便回落至17.6%，年底进一步降至15.7%。这表明毕业生的就业匹配逐步完成，季节性冲击逐渐消退，预计2025年或将延续类似的回落趋势。 资料来源：Wind、iFinD以及工银国际计算 按点如欲查询更多产品资料，请联络工银国际证券有限公司，电话(852) 2683 3888 证券研究 二、全球宏观 9月17日周三，美联储宣布下调联邦基金利率目标区间25个基点至4.00%–4.25%，为今年以来首次降息。声明指出，就业增长有所放缓，失业率小幅上升，就业市场面临的下行风险正在加大。最新公布的利率点阵图显示，多数官员预计年内还将有两次降息，但内部意见仍存在分歧，显示政策路径的不确定性依旧较高。 9月17日周三，加拿大央行宣布如期降息25个基点，将基准隔夜利率下调至2.50%。值得注意的是，声明几乎未对未来政策路径提供指引，并删除了此前关于“可能需要进一步降息”的表述。央行强调，当前政策立场是在经济增长疲弱与通胀上行风险之间保持谨慎平衡，显示其对后续宽松空间持更为保守态度。 9月17日周三，香港特区行政长官李家超在施政报告中提出多项举措，以进一步巩固香港国际金融中心地位。措施包括：研究将股票结算周期缩短至T+1；支持内地科技企业来港上市融资，并优先吸引中概股回归；推动港股人民币柜台纳入“股票通”南向交易；建立稳定币发行人制度，完善数字资产交易与托管监管框架；计划在三年内将香港黄金库存提升至2000吨以上，打造区域性黄金储备枢纽；同时支持人工智能与前沿科技发展，加快医疗器械与创新药的审批改革。整体方向旨在强化香港金融基础设施与国际联通，提升市场竞争力。 9月18日周四，英国央行宣布维持基准利率在4%不变，并强调对后续降息将保持谨慎态度，原因在于通胀反弹风险有所上升。与此同时，央行决定放缓量化紧缩（QT）步伐，将年度缩表规模降至700亿英镑，并限制长期国债的出售，以缓解对英国长期融资成本的冲击。 三、市场聚焦 9月18日周四，美国劳工部公布数据显示，截至9月13日当周，首次申请失业救济人数降至23.1万人，低于市场预期的24万人，也较此前一周的26.3万人有所回落。然而，持续申领人数依然徘徊在190万人以上，就业再入市场的难度仍在加大。与此同时，8月平均失业持续时间升至24.5周，创下自2022年4月以来的新高。这一系列指标表明，美国劳动力市场正呈现“供需双降”的特征，潜在疲软迹象逐步显现。 9月18日周四，美国政府向最高法院提出紧急申请，请求在诉讼最终裁决前暂时免去美联储理事库克的职务。政府方面指出，库克在两笔房屋抵押贷款中对主要住所的陈述存在不一致，涉嫌欺诈，因此已不具备履职资格。库克方面则回应称，这些指控发生在其就任前，不能作为“因由免职”的合法依据。政府律师则强调，现有事实已足以动摇其任职条件。最高法院过去曾在类似紧急申请待决期间，允许联邦委员会成员被暂时免职。此案目前仍在司法程序中发酵，可能对美联储内部运作及政策稳定性产生影响。 重要披露 工银国际的股票评级 超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上暂无评级：分析师目前对于预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数的变化幅度无法给出确信的判断 工银国际是中国工商银行的全资子公司 本报告所载的意见纯粹是分析员对有关证券或发行人的个人看法﹔彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的特别建议或所表达的意见直接或间接收取任何报酬。 工银国际证券有限公司 地址：香港中环花园道3号中国工商银行大厦37楼电话：(852) 2683 3888传真：(852) 2683 3900 一般披露 主要负责撰写本研究报告全部或部份内容的分析师在此声明：(i)本研究报告的任何观点均精准地反映了上述(每位)分析师个人对目标证券和发行人的看法;及(ii)该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体观点相联系。本研究报告所载资料由工银国际证券有限公司编制和发表。 此研究报告并非针对或意图被居于或位于某些司法管辖范围之任何人士或市民或实体作派发或使用，而我们在该等司法管辖范围并无相关注册或牌照，且在该等司法管辖范围内分发、发布、提供或使用将会违反当地适用的法律或条例或会导致工银国际证券有限公司、集团成员及/或其联属方(统称“工银国际”或“我们”)需在该司法管辖范围内作出注册或领照之要求。仅就本文件而言，此研究报告不应被视为是一种邀约或邀请购入或出售任何文中引述之证券。 本研究报告(i)供阁下作个人参考之用；(ii)若要约发行在任何司法管辖区为违法，本研究报告不应诠释为出售证券的要约或招揽购买证券的要约；(iii)本研究报告的资料可能基于来自我们认为可靠的第三方来源但并未获工银国际独立核实。本研究报告仅提供一般参考资料，并非为提供个人投资意见，也没有考虑个别人士的具体投资目的、财务状况和特定需要。在准备本研究报告时，工银国际并无进行任何确保本研究报告中提及的证券适合任一特定投资者的步骤。阁下应自行决定涉及本研究报告提及的证券的所有交易，并因应阁下的财务情况、投资经验及投资目的，衡量每一交易是否适合阁下。 本研究报告可能含有来自第三方的资料，包括信贷评级机构的评级；除非事先获第三方的书面许可，不得以任何形式分发该第三方材料。第三方材料供应者不保证任何资料(包括评级)的准确性、完整性、时间性或是否可以使用，工银国际和第三方材料供应者无论什么原因也不会就误差或遗漏(无论是不是因为疏忽)承担责任，同时也不会就因使用该材料而产生的结果承担责任。第三方材料供应者并无作出任何明确或隐含的保证，包括但不限于某一特殊目的或用途的可销性或适用性保证。第三方材料供应者毋须就使用这些材料(包括评级)负上任何直接、间接、附带、惩戒性、补偿性、惩罚性、特殊或相应损害赔偿、讼费、开支、法律费用或损失(包括失去的收入或利润及机会成本)的法律责任。信贷评级为意见陈述，并非事实陈述，或购买、持有或销售证券的推荐意见，也并非就证券的适当性或证券投资的适当性的引导，不应作为第三方材料供应者的投资意见般倚赖。 本研究报告所载数据可能提述过往表现或根据过往表现作出的模拟情况，这些过往表现或模拟情况并非未来表现的可靠指标。若数据含有未来表现的指针，该预测不可作为未来表现的可靠指标。此外，模拟情况乃基于模型及简化的假设推断，当中可能有过份简化的情况，也不反映未来的回报的分派。 本研究报告所述的事实以及当中表达的观点、估计、预测和推测以本研究报告的日期为准，可以在没有通知的情况下有所更改。工银国际并无就本研究报告所载数据发表声明或作出明确或隐含的保证，除非另外获工银国际同意外，阁下亦不应倚赖本研究报告所载数据。在没有和适用于工银国际且不时修订、更改或替代的证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则的义务不一致的情况下，工银国际概不就因使用或倚赖本研究报告或其材料而产生或引致的直接、间接或相应损失或损害赔偿承担法律责任。本研究报告并非为提供个人专业意见(包括但不限于会计、法律或税务意见或投资的推荐意见)，阁下也不应作为专业意见般倚赖；不可取代阁下的判断。除非另外获工银国际同意外，工银国际非阁下的顾问，也不就财务或其它后果承担受信责任或法律责任。投资者须考虑本研究报告的资料或观点是否适合他的特定情况，若适用，应寻求专业意见，包括税务意见、投资限制意见或任何法律或监管意见。 本报告不应被视为阐明或建议与投资决定相关的所有直接或间接风险。工银国际出版很多不同种类的研究产品，其中包括基本面分析、计量分析和短期买卖点子；一类研究产品所含的观点有别于其它种类的研究产品所含的观点，不论是因为不同时间性、方法或其它因素。 准备本研究报告的分析师的报酬由研究部门的管理层及工银国际的高级管理层全权决定。分析师的报酬并不取决于工银国际的企业融资业务的收入，但可能和工银国际企业融资业务的整体总收入联系，而当中包含企业融资、销售及交易业务。 若工银国际以外的金融机构或实体(包括但不限于任何信息提供商)发送本研究报告，则由该金融机构或实体为此发送行为承担全部责任。该发送本研究报告的金融机构的客户应联系该机构如果他们决定进行相关证券的交易。该发送本研究报告的金融机构或实体的客户应直接联系该机构或实体以要求获悉本研究报告提及的证券更详细的信息。本研究报告不构成工银国际向发送本研究报告的金融机构或实体之客户(其并非工银国际的客户)提供的投资意见，工银国际及其各高级职员、董事和员工亦不为前述金融机构或实体之客户因使用本研究报告或其载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。工银国际透过其合规政策及程序(包括但不限于利益冲突、中国墙和保密政策)以及中国墙的维护及雇员培训管理有关其研究活动及研究报告发布的冲突。 本研究报告仅发送给阁下供参考，在没有工银国际的事先书面同意的情况下，不得以任何方式翻印或分发本研究报告的任何部份给其它人士。收到本研究报告即等同阁下知悉并同意以上条款。 工银国际证券有限公司2025版权所有。保留一切权利。UK This communication is sent on behalf of ICBC International Securities Limited, being a subsidiary of ICBC International Holdings Limited, a limited liability company incorporated in Hong Kong (collectively with other subsidiaries of ICBC International Holdings Limited, the “ICBCI Group”). Members of the ICBCI Group are not authorisedor regulated by the FCA or the PRA.The communication of this research document by the ICBCI Grou