新股覆盖研究：道生天合

公司研究●证券研究报告 新股覆盖研究 道生天合（601026.SH） 投资要点 下周三（9月24日）有一家主板上市公司“道生天合”询价。 交易数据 总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）527.52流通股本（百万股）12个月价格区间/ 道生天合（601026）：公司围绕环氧树脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有机硅等高性能热固性树脂材料领域，形成了风电叶片用材料、新型复合材料用树脂和新能源汽车及工业胶粘剂三大系列产品。公司2022-2024年分别实现营业收入34.36亿元/32.02亿元/32.38亿元，YOY依次为9.89%/-6.81%/1.13%；实现归母净利润1.10亿元/1.55亿元/1.55亿元，YOY依次为30.08%/40.12%/0.01%。根据公司管理层初步预测，公司2025年1-9月营业收入较上年同期增长22.32%至27.03%，归母净利润较上年同期增长48.21%至58.43%。 分析师李蕙SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn报告联系人戴筝筝daizhengzheng@huajinsc.cn相关报告 投资亮点：1、公司是全球风电叶片用材料领域龙头供应商，其风电叶片用环氧树脂、风电叶片用结构胶的产销量行业领先。区别于基础树脂原料生产企业，公司定位于价值链后向的高性能树脂体系配方企业，并以环氧树脂为基材、延伸至结构胶等领域；经过多年深耕，公司成为全球风电叶片用材料的重要供应商。具体来看，1）公司拥有较为全面的产品线，包括环氧灌注树脂系列、环氧手糊树脂系列、高性能风电结构胶等产品，新型复合材料用树脂又新增了风电叶片玻纤/碳纤拉挤大梁树脂、风电叶片模具树脂，全面覆盖风电叶片模具制造、壳体制造、腹板及大梁制造、结构粘接等领域；2）公司产品具有领先性，能够应用于长度超过147米的超大型风机叶片制造中。截至目前，公司风电领域客户已基本覆盖了国内主要风机叶片生产企业，终端客户包括金风科技、远景能源、明阳智能等国内知名风电整机厂商；同时，报告期内公司海外市场开拓顺利，已实现对维斯塔斯、恩德集团等全球领先风机厂商的批量供货，是目前唯一一家向维斯塔斯同时供应风电叶片用环氧树脂和结构胶的中资企业，2024年10月又成立了德国道生，为海外市场进一步扩张奠定坚实基础。据公司招股书披露，公司是当前全球生产规模最大的风电叶片用环氧树脂生产企业之一；另据中国石油和化学工业联合会及其环氧树脂及应用专业委员会出具的说明函，2022-2024年公司“风电叶片用环氧树脂系列”销量稳居全球第一、“风电叶片用结构胶”销量亦位居国内前三。2、公司持续强化新型复合材料用树脂、新能源汽车及工业胶粘剂等业务，协力助推公司经营稳步向好。1）公司的新型复合材料用树脂具有高强度、高韧性、耐高温和阻燃等优良性能，可广泛应用于新能源汽车电池上盖、氢能源存储、电力输送、阻燃部件、航空座椅等领域，具有良好发展前景，目前已为重庆风渡、北玻院、天顺风电、吉林化纤等客户进行配套；同时，该树脂材料制成复合材料后具有轻量化等特点，可以代替钢铁等金属材料；为此，2022年9月公司与核心客户宁德康本成立了合资公司溧阳材生，致力于用新型复合材料替代锂电池金属壳解决方案，目前相关产品已经实现量产。2）新能源汽车及工业胶粘剂可广泛应用在电机、电池和电控零部件等新能源汽车三电系统，传感器等电子领域及其他工业领域；其中，对于新能源汽车而言，该胶粘剂不仅起到增强三电系统结构、紧固防锈、隔热减振的作用，还能够代替某些部件的焊接、铆接等传统工艺，实现简化生产工序，契合轻量化需求。报告期内，公司的新能源汽车及工业胶粘剂业务发展较快，目前已涵盖比亚迪集团、广汽集团、吉利集团、泰科电子、蜂巢能源、国轩高科、 华金证券-新股-新股专题覆盖报告（三协电机）-2025年63期-总第589期2025.8.27华金证券-新股-新股专题覆盖报告（艾芬达）-2025年第62期-总第588期2025.8.23华金证券-新股-新股专题覆盖报告（巴兰仕）-2025年61期-总第587期2025.8.20华金证券-新股-新股专题覆盖报告（华新精科）-2025年第60期-总第586期2025.8.17华金证券-新股-新股专题覆盖报告（能之光）-2025年60期-总第586期2025.8.15 远景能源、博瑞电力和赣锋集团等终端客户，相关收入亦由2022年的不足6000万元增至2024年的2亿元以上。 同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取了风电叶片用材料领域的上纬新材、惠柏新材，风电用结构胶领域的康达新材，以及新能源汽车胶粘剂领域的德邦科技为道生天合的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024年度可比公司的平均收入规模为17.95亿元、销售毛利率为17.39%；相较而言，公司营收规模处于同业的中高位区间，而销售毛利率则低于同业平均。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。 内容目录 （一）基本财务状况....................................................................................................................................4（二）行业情况...........................................................................................................................................5（三）公司亮点...........................................................................................................................................6（四）募投项目投入....................................................................................................................................7（五）同行业上市公司指标对比..................................................................................................................7（六）风险提示...........................................................................................................................................8 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化..........................................................................................................................4图2：公司归母净利润及增速变化......................................................................................................................4图3：公司销售毛利率及净利润率变化...............................................................................................................5图4：公司ROE变化..........................................................................................................................................5图5：全球及中国市场风电叶片专用环氧树脂销量（吨）..................................................................................5 表1：公司IPO募投项目概况.............................................................................................................................7表2：同行业上市公司指标对比..........................................................................................................................8 一、道生天合 公司是一家致力于新材料的研发、生产和销售的国家级高新技术企业，报告期公司产品围绕环氧树脂、聚氨酯、丙烯酸酯和有机硅等高性能热固性树脂材料，形成了风电叶片用材料、新型复合材料用树脂和新能源汽车及工业胶粘剂三大系列产品，主要为风电、新能源汽车、储能、氢能等新能源领域，以及航空、油气开采、电力、模具制造等领域的国内外客户提供系列化、差异化和精细化的新材料产品综合解决方案。 风电叶片用材料领域，公司已成为当前全球生产规模最大的风电叶片用环氧树脂生产企业之一，深度服务于风电、新能源汽车、储能等新能源领域客户，与诸多行业龙头企业形成稳定的合作关系，直接或终端客户包括：中材科技、时代新材、洛阳双瑞、天顺风电、三一重能、重通成飞、中复连众、艾郎科技、金风科技、远景能源、中国海装、运达风电、上海电气、明阳智能、维斯塔斯、恩德集团等国内外知名风电叶片及风电整机厂商；比亚迪集团、广汽集团、吉利集团、泰科电子、亿纬锂能、孚能科技、蜂巢能源和国轩高科等新能源汽车及配套企业；远景能源、博瑞电力和赣锋集团等储能行业企业。 （一）基本财务状况 公司2022-2024年分别实现营业收入34.36亿元/32.02亿元/32.38亿元，YOY依次为9.89%/-6.81%/1.13%； 实 现 归 母 净 利 润1.10亿 元/1.55亿 元/1.55亿 元 ，YOY依 次为30.08%/40.12%/0.01%。根据最新财务情况，公司2025H1实现营业收入17.85亿元，较上年同期增长46.77%；实现归母净利润0.86亿元，较上年同期增长65.06%。 2024年，公司收入按业务类别可分为两大板块，分别为自产产品业务(17.79亿元，占2024年主营收入的99.94%）、贸易（代理）产品业务（0.01亿元，占2024年主营收入的0.06%）。2022年至2024年间，自产产品始终是公司的主要收入来源；其中，风电叶片用环氧树脂为销售主体、其销售收入占比稳定在65%以上。 资料来源：wind，华金证券研究所 资料来源：wind，华金证券研究所 资料来源：wind，华金证券研究所 资料来源：wind，华金证券研究所 （二）行业情况 公司聚焦风电叶片用材料、新型复合材料用树脂和新能源汽车及工业胶粘剂三大系列产品。 1、风电叶片用环氧树脂行业 高性能复合材料因其独特的性能优势成为当前风电叶片的主流选材。随着风电机组高功率和叶片大型化的发展，风电