存储芯片：周期属性凸显，AI基建打开新空间

产业经济专题 证券分析师 程强资格编号：S0120524010005邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 存储行业市场空间大，周期属性强。存储芯片是半导体行业中是仅次于逻辑芯片的第二大细分领域。存储芯片相比其他半导体品种周期性较强，以2023-2024年为例，2023年存储芯片市场规模为923亿元，同比下滑29%，2024年市场规模为1655亿元，同比增长79%。我们认为其周期性较强的主要原因分别是：1）技术段：产品标准化程度高，存储器的代际标准一般以JEDEC固态技术协会标准为主，各家同代产品性能相差不大；2）供给端：存储行业为寡头市场，全球市场基本被3-5家大厂垄断。其中DRAM市场被三星、海力士、美光三家垄断，25Q2CR3份额超过90%；Nand Flash市场主要供应商有三星、海力士、凯侠、美光、闪迪，25Q2CR5份额超过90%；3）需求端：存储的主要下游是手机、PC等消费电子，这些行业本身就具有周期属性。 陈梦洁资格编号：S0120524030002邮箱：chenmj3＠tebon.com.cn 存储行业本轮受AI驱动，持续性可能更强。从2016年开始，存储行业经历了三轮周期。 1）2016-2019年周期核心受益DDR4换代带来的价格快速上涨，尽管手机、PC等消费电子产品销量并无明显增长，但手机游戏等应用的火爆对硬件内的存储性能提出了更高的要求，下游应用的需求推动DDR4渗透率大幅提升。原厂方面，2016年存储厂转向3D Nand Flash扩产，加深了市场对于DDR4供给紧张的预期。同时2016年三星西安工厂停电等厂务因素也进一步推高存储器价格。 2）2020-2023年周期核心受益笔记本电脑/手机等消费电子产品需求。2020-2021年，随着全球受到疫情影响，远程办公、线上网课等形式逐渐普遍，带动笔记本电脑，手机销量大幅增长，其中笔记本电脑出货量在2020年大幅增长27%。另外全球数据中心建设对服务器需求也有所提升，2020/2021全球服务器出货量分别增长3.9%和6.9%。2022-2023年消费电子销量有所下滑，存储景气度开始下行。 3）2024年开启的新周期核心受益AI基建带来的需求增长。我们认为本轮存储行业的上行周期，和2016-2019年、2020-2023年有所不同，前两轮周期本质更多依托消费端发力，而本轮存储芯片的需求更多源自大型科技公司在AI时代的算力基建，持续性可能更强。 下游AI需求持续，大厂Q3指引积极。根据TrendForce，25Q2 DRAM产业整体营收为316.3亿美元，季增17.1%；Nand Flash前五大品牌厂合计营收季增22.0%，达146.7亿美元，表现良好。综合存储大厂Q2营收情况，我们认为随着AI服务器、数据中心等需求持续旺盛，存储行业Q3仍将保持高景气，其中DRAM的景气度将高于Nand Flash。另一方面，我们认为存储行业后续也存在一些利空需要持续关注，例如各家对于Q3的价格指引并不积极，这可能对行业的毛利率造成一定影响。 风险提示：市场竞争风险；宏观经济风险；研发进度不及预期风险 内容目录 1.行业特征：市场空间大，周期属性明显.......................................................................42.历史复盘：本轮受AI驱动，持续性可能更强..............................................................53.展望后市：AI需求持续，大厂Q3指引积极...............................................................64.风险提示......................................................................................................................9 图表目录 图1：全球半导体/存储芯片销售额及同比增速（亿美元，%）.......................................4图2：海力士、美光毛利率变动情况（%）.....................................................................4图3：全球手机出货量（百万部）....................................................................................5图4：全球笔记本电脑出货量（百万部）.........................................................................5图5：DRAM厂商营收情况（单位：亿美元）.................................................................6图6：NandFlash厂商营收情况（单位：亿美元）.........................................................7图7：海力士DRAM/Nand Flash营收及同比增速（单位：万亿韩元，%）...................7图8：三星电子存储业务营收及同比增速（单位：万亿韩元，%）.................................8图9：美光营收及同比增速（单位：亿美元，%）...........................................................8 1.行业特征：市场空间大，周期属性明显 存储芯片是半导体行业中第二大细分市场，根据半导体权威机构WSTS的数据，2024年全球半导体市场为6305亿美元，其中存储芯片市场为1655亿美元，占整个半导体市场的26%，是仅次于逻辑芯片的第二大细分领域。 存储芯片相比其他半导体品种周期性较强，一般以3-4年为一个周期。以2023-2024年为例，2023年存储芯片市场规模为923亿元，同比下滑29%，2024年市场规模为1655亿元，同比增长79%；相比之下2023-2024年半导体总体市场规模增速为-8%/20%。 资料来源：WSTS，德邦研究所 同时，存储厂商自身毛利率变动也非常明显，以存储大厂美光、海力士为例，两家厂商23Q1、23Q2毛利均为负数，而2025年海力士毛利率修复到50%以上，美光毛利率则接近40%。 资料来源：公司官网，Wind，德邦研究所 我们认为，存储行业的强周期性主要有以下几个原因： 1）技术端：产品标准化程度高。存储器的代际标准一般以JEDEC固态技术协会标准为主，核心指标包括电压、传输频率、存储容量等。以JEDEC 最近发布的LPDDR6标准为例，LPDDR6采用双子通道架构，可实现灵活的操作，同时保持32字节的小访问粒度，同时采用比LPDDR5更低电压、低功耗的VDD2电源供电。因此，各家存储厂商同代产品性能差距不会特别大，使得存储芯片具有一定大宗商品属性。 2）存储行业为寡头市场，全球市场基本被3-5家大厂垄断。根据TrendForce,DRAM市场被三星、海力士、美光三家垄断，25Q2CR3份额超过90%；Nand Flash市场主要供应商有三星、海力士、凯侠、美光、闪迪，25Q2CR5份额超过90%。大厂的扩产或减产对整体行业影响较大。 3）存储的主要下游是手机、PC等消费电子，这些行业本身就具有周期属性，例如2020-2021年手机，笔记本电脑等销量增长明显，而2022-2023年间销量有所下滑。 2.历史复盘：本轮受AI驱动，持续性可能更强 从2016年开始，存储行业经历了三轮周期。总体来看，我们认为2016-2019年周期核心受益DDR4换代带来的价格快速上涨；2020-2023年周期核心受益笔记本电脑/手机等消费电子产品需求增长；2024年开启的新周期核心受益AI基建带来的需求增长。 1）2016-2017年，尽管手机、PC等消费电子产品销量并无明显增长，但手机游戏等应用的火爆对硬件内的存储性能提出了更高的要求。以手机游戏为例，根 据CINNIC，2016/2017年 中 国 手 机 网 络游戏 用 户 分 别 增 长26%/16%至3.52/4.07亿人，手机游戏对手机的处理器芯片和内存芯片提出更高的要求。同时，内存正在从DDR3时代过度到DDR4时代，下游应用的需求推动DDR4渗透率大幅提升。原厂方面，2016年存储厂转向3D Nand Flash扩产，加深了市场对于DDR4供给紧张的预期。同时2016年三星西安工厂停电等厂务因素也进一步推高存储器价格。 2）2020-2021年，随着全球受到疫情影响，远程办公、线上网课等形式逐渐普遍，带动笔记本电脑、手机销量大幅增长，其中笔记本电脑出货量在2020年大幅增长27%。另外全球数据中心建设对服务器需求也有所提升，根据IDC，2020/2021全球服务器出货量分别增长3.9%和6.9%。2022-2023年消费电子销量有所下滑，存储景气度开始下行。 资料来源：TrendForce，德邦研究所 资料来源：Wind，德邦研究所 3）2024年开始，海内外大厂对AI服务器的需求增加了存储芯片的出货，同时高性能的AI服务器又需要DDR5、HBM等新一代内存芯片来释放算力芯片的性能。根据弗若斯特沙利文的数据，DDR5在服务器上的渗透率预计在2025年超过85%；同时，根据TrendForce，HBM单价相较DDR5高大约5倍，HBM芯片的大规模应用进一步打开了市场空间。WSTS预计25/26年存储芯片市场规模将继续增长至1848/2148亿美元，同比增长12%/16%。 总体来看，我们认为本轮存储行业的上行周期，和2016-2019年、2020-2023年有所不同，前两轮周期本质更多依托消费端发力，而本轮存储芯片的需求更多源自大型科技公司在AI时代的算力基建，持续性可能更强。后续应继续关注原厂价格策略、产能利用率情况、市场现货价格情况、HBM芯片进展等。 另外，值得注意的是本轮周期中，国产玩家或已进入行业的“核心圈”。例如长江存储第五代3D TLC NAND闪存的堆叠层数已达到294层，达到国际领先水平。随着技术实现突破，国内存储制造商正积极扩产，国产设备、材料等细分环节也有望充分受益。 3.展望后市：AI需求持续，大厂Q3指引积极 根据TrendForce，2025Q2 DRAM产业因一般型DRAM (ConventionalDRAM)合约价上涨、出货量显著增长，加上HBM出货规模扩张，整体营收为316.3亿美元，环比增长17.1%。ASP随着PC OEM、智能手机、CSP业者的采购动能增温，加速DRAM原厂库存去化，多数产品的合约价也因此止跌翻涨。 资料来源：TrendForce，德邦研究所 Nand Flash方面，TrendForce最新调查显示2025Q2NAND Flash产业虽面临ASP小幅下滑，所幸原厂减产策略缓解供需失衡，叠加中、美两大市场政策推动，整体出货位元大幅成长，前五大品牌厂合计营收环比增长22.0%，达146.7亿美元。 资料来源：TrendForce，德邦研究所 从头部厂商情况来看，SK海力士25Q2营收22.2万亿韩元，同比增长35.4%，环比增长26.0%，其中1）DRAM业务营收17.1万亿韩元，同比增长57.9%，海力士表示Q2 DRAM业务的出货位元环比增速在15%~20%左右，ASP低个位数增长，预计Q3 DRAM业务将保持中低个位数的环比增长，同时保持HBM全年销量翻倍的预期；2）Nand Flash业务营收4.7万亿韩元，