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进口、产量维持同比下滑，再次重申“年底煤价或以最高点收官” 作者 今日概览 ◼重磅研报 分析师林志朋执业证书编号：S0680518100004邮箱：linzhipeng@gszq.com 【宏观】8月财政收支双降的背后——20250917【固定收益】财政收支放缓，期待明年发力——8月财政数据点评——20250917 ◼研究视点 【煤炭】进口、产量维持同比下滑，再次重申“年底煤价或以最高点收官”——20250917 晨报回顾 1、《朝闻国盛：重大项目复盘与展望—““五五五”划系列二》2025-09-172、《朝闻国盛：国庆前后，市场演绎有何划律？》2025-09-163、《朝闻国盛：政策半月观—内外均有新变化》2025-09-15 ◼重磅研报 【宏观】8月财政收支双降的背后 对外发布时间: 2025年09月17日 与8月经济数据走弱一致，8月财政数据也明显回落，具体来看：收入端，税收收入增速下降，非税收入延续负增，土地出让收入增速再度转负；支出端一般财政支出增速回落、支出进度也低于季节性，基建相关支出大幅回落，中央、地方支出增速均走弱。有两点值得注意，一是土地出让收入再度转负，从百城土地出让面积来看，年内土地出让收入可能继续承压；二是增值税、企业所得税两大与企业相关税种收入增速改善，可能与“反内卷”推动PPI止跌企稳有关，延续性有待观察。往后看，继续提示：8月经济回落有加速迹象，指向政策“适时加力”的必要性和可能性提升。具体到财政端，目前重点仍是加快现有政策落地，进一步加码的可能性不大，后续将根据经济情况相机抉择，短期有4点关注。 风险提示：政策力度超预期，地方债务风险演化超预期，经济下行超预期等。 熊园分析师S0680518050004xiongyuan@gszq.com穆仁文分析师S0680523060001murenwen@gszq.com 【固定收益】财政收支放缓，期待明年发力——8月财政数据点评 对外发布时间: 2025年09月17日 8月财政收入回落，财政支出随之下滑。收入端，加总一般公共预算收入和政府性基金收入，8月广义财政收入当月同比0.3%，较前值3.6%回落。支出端，8月广义财政支出同比增速6.0%，同比继续回落，前值12.1%。 风险提示：政策变化超预期、数据统计口径存在误差、财政收入不及预期。 杨业伟分析师S0680520050001yangyewei@gszq.com王春呓分析师S0680524110001wangchunyi@gszq.com ◼研究视点 【煤炭】进口、产量维持同比下滑，再次重申“年底煤价或以最高点收官” 对外发布时间: 2025年09月17日 事件：国家统计局公布2025年8月份能源生产情况。 8月原煤产量连续两月同比下滑。据国家统计局数据，8月份，划上工业原煤产量3.9亿吨，同比下降3.2%，降幅环比7月收窄0.6pct；日均产量1260万吨。1—8月份，划上工业原煤产量31.7亿吨，同比增长2.8%。 8月煤炭进口量环增但同比减量。2025年8月份，我国进口煤炭4273.7万吨，较去年同期的4584.4万吨减少310.7万吨，同比下降6.8%；较7月份的3560.9万吨增加712.8万吨，同比增长20.0%。2025年1-8月份，我国共进口煤炭29993.7万吨，同比下降12.2%。 8月火电同比增长1.7%。8月份，划上工业发电量9363亿千瓦时，同比增长1.6%；日均发电302亿千瓦时。1—8月份，划上工业发电量64193亿千瓦时，同比增长1.5%，扣除天数原因，日均发电量同比增长1.9%。分品种看，8月份，划上工业火电、风电、太阳能发电增速加快，水电降幅扩大，核电增速放缓。其中，划上工业火电同比增长1.7%，增速比7月份放缓2.6个百分点；划上工业水电下降10.1%，降幅比7月份扩大0.3个百分点；划上工业核电增长5.9%，增速比7月份放缓2.4个百分点；划上工业风电增长20.2%，增速比7月份加快14.7个百分点；划上工业太阳能发电增长15.9%，增速比7月份放缓12.8个百分点。 8月粗钢产量同比-0.7%。根据国家统计局数据，2025年8月粗钢产量7737万吨，同比-0.7%，降幅环比7月收窄3.25pct。截至2025年9月12日当周，247家样本钢厂日均铁水产量240.55万吨，同比增长7.69%。供应受限VS需求略承压，短期或以宽幅震荡为主。 投资策略。再次重申“年底煤价或以最高点收官”。 1）回顾年初至今煤炭市场演绎、煤价走势，极度悲观预期释放后的价格反转。6月中上旬煤价跌至618元/吨（年内最低点）→随后开启旺季季节性反弹→市场预期旺季反弹结束后仍会破前低→7月22日【108号文】传开→市场热情被点燃、煤价大涨、市场预期扭转→煤价底部确立、难破前低→市场对价格上涨高度存疑、预期超产核查力度有限→部分煤矿试行“276工作日”制度→【108号文】影响逐渐体现。 2）对于后续煤价，我们认为年底或以最高价收官。核查力度超市场预期（反内卷大背景下，矫枉过正or特殊黑天鹅事件冲击）→需求韧性逐步体现→价格淡季震荡or小幅回调后再次上行→年底产能核增扰动市场预期→价格上涨超预期，年底或以最高点收官。 推荐业绩弹性较大的潞安环能、兖矿能源（H+A）、晋控煤业。重点关注深耕智慧矿山领域的科达自控。重点关注煤炭央企中煤能源（H+A）、中国神华（H+A）；重点推荐困境反转的中国秦发；“绩优则股优”，绩优的陕西煤业、电投能源、淮北矿业、新集能源；弹性的兖矿能源、晋控煤业、平煤股份，未来存在增量的华阳股份、甘肃能化，建议关注弹性标的昊华能源。此外，前期完成控股股变更，目前正在办理资产置换的安源煤业亦值得重点关注。 风险提示：在建矿井投产进度超预期，下游需求不及预期，安检力度不及预期，统计数据风险。 张津铭分析师S0680520070001zhangjinming@gszq.com刘力钰分析师S0680524070012liuliyu@gszq.com高紫明分析师S0680524100001gaoziming@gszq.com鲁昊分析师S0680525080006luhao@gszq.com张卓然分析师S0680525080005zhangzhuoran@gszq.com 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com