仕佳光子深度研究报告：光通信领域核心器件供应商，技术创新驱动成长潜力释放

——仕佳光子深度研究报告 光芯片产业领军代表，产品矩阵&应用领域丰富。仕佳光子是国内知名光通信企业，主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块，产品涵盖PLC分路器芯片系列产品、AWG芯片系列产品、DFB激光器芯片系列产品、光纤连接器、室内光缆、线缆材料等，广泛应用于骨干网和城域网、光纤到户、数据中心、4G/5G建设等领域。 产业链端：聚焦上游产业生态，三大产业链因素催化公司成长。仕佳光子产线集中于光模块产业链上端，主要包括光芯片（有源：DFB芯片；无源：PLC、AWG芯片）及光传输器件（MPO跳线）等细分产品。经过产业端分析我们发现，芯片国产化替代逻辑、技术更新迭代、5G基站/数据中心建设等新需求的扩容从上、中、下三游方向催化公司β的坚毅成长。 最新收盘价（元）68.5912mth A股价格区间（元）8.17-86.17总股本（百万股）458.80无限售A股/总股本98.91%流通市值（亿元）311.26 数通侧：光芯片&无源器件并重，技术铸就企业护城河。光芯片方面，光模块迭代升级显著提升光芯片的价值量占比，“价涨”逻辑显现；同时各地对光芯片产业格局塑造的重视，“量升”效应齐备。公司100G EML激光器开发工作已逐步完成，可支持客户送样验证。AWG芯片方面，云服务扩展、移动设备数激增、数据中心增长三大因素催化AWG器件用量激增，器件适用趋于泛化，公司产品已成功导入国内外主流设备商供应链并实现规模化量产。MPO连接器方面，CPO凭借其低成本、低功耗属性正加速产业化落地，公司通过收购福可喜玛进行产业上下游整合，业务协同属性增强。 电信侧：PLC市占率第二，FTTH网络建设助推相关器件发展。中国电信市场呈现固网宽带接入数稳步提升，FTTH/O占比逐渐增加，两大发展特性推动上游相关器件的采购规模，仕佳光子PLC分路器芯片全球市场占有率第二，具备显著规模生产优势。 ◼投资建议 首次覆盖，给予“买入”评级。预计公司25-27年归母净利润为4.31亿元、6.64亿元、8.52亿元，同比增长563.33%、54.19%、28.31%，对应PE值75.47/48.95/38.15，显著低于可比公司平均水平。 技术迭代进程加剧风险；新兴业务成长不及预期风险；国际格局变动、贸易摩擦加剧风险。 目录 1光电子芯片领军企业，业务精进持续稳定..................................5 1.1产品矩阵多元化，市场开拓稳步进行...............................51.2业绩数据长期向好，业务结构不断优化...........................61.3股权结构稳定，董事长为实控人......................................82数通侧分析：光芯片+无源器件双重布局，技术催化数通产品放量增长............................................................................................92.1光芯片研发重要性抬升，国产化部署正在进行时.............92.2“量升”+“价涨”打开市场空间，公司光芯片深度布局.............................................................................................112.3无源器件突破在即，AWG撬动高集成赛道....................132.4CPO共封装引领未来，产业链合并推进布局生态.........143电信侧分析：PLC芯片市占率全球第二，竞争优势显著.........154公司优势...................................................................................184.1IDM提振企业部门协同能力，长期陪伴重要客户...........184.2研发能力持续提升，多款项目遍地开花.........................195盈利预测...................................................................................206估值分析...................................................................................217风险提示...................................................................................23 图 图1：公司发展历程...............................................................6图2：营业收入情况概览........................................................7图3：归母净利润情况概览....................................................7图4：各业务营业收入情况概览（亿元）..............................7图5：各业务毛利率情况........................................................7图6：公司三费费用率变动情况概览......................................8图7：公司各类型员工人员数量示意图..................................8图8：股权架构图（截至2025年第二季度）........................9图9：2015-2026年中国光芯片市场规模变化.....................10图10：光芯片国产化率情况................................................10图11：数通市场光模块增长情况分析..................................12图12：AWG组成结构示意图..............................................13图13：AWG与波分复用....................................................13图14：AWG市场规模扩容情况..........................................14图15：AWG在细分市场的规模概览...................................14图16：英伟达CPO版本交换机示意图...............................15图17：CPO重要连接配件拆分...........................................15图18：PLC分路器工作流程示意图....................................16图19：2019-2024年互联网宽带接入端口发展情况............17图20：PLC芯片&晶圆市场规模.........................................17图21：IDM模式示意图.......................................................18 表 表1：光芯片的分类及产品特性.............................................9表2：中国各类光芯片竞争情况及主要供应商.....................10表3：仕佳光子PLC光分路器产品一览..............................17表4：2024年公司前五大客户情况......................................19表5：公司部分在研项目一览...............................................19表6：仕佳光子各业务营业收入情况....................................21表7：仕佳光子各业务毛利率情况.......................................21表8：可比公司估值表..........................................................22 1光电子芯片领军企业，业务精进持续稳定 1.1产品矩阵多元化，市场开拓稳步进行 光电子核心芯片供应商，聚焦光通信赛道。仕佳光子是国内知名光通信企业，主营业务覆盖光芯片及器件、室内光缆、线缆材料三大板块，产品涵盖PLC分路器芯片系列产品、AWG芯片系列产品、DFB激光器芯片系列产品、光纤连接器、室内光缆、线缆材料等，广泛应用于骨干网和城域网、光纤到户、数据中心、4G/5G建设等领域。 回顾历史，仕佳的成长轨迹可大致分为三个时期： 1）早期起步阶段（2010-2012年），仕佳光子于2010年10月成立，于2012年成功研制PLC分路器芯片并开始小批量供货。 2）技术积累与业务拓展阶段（2013-2018年），技术层面，公 司 的DWDM AWG芯 片 、 数 据 中 心AWG芯 片、2.5G/10G/CW DFB激光器芯片分别于2016-2018年间研制成功，通过收购杰科公司和和光同诚，公司顺利整合室内光缆及线缆材料、光纤连接器业务。业务拓展层面，公司于2017年设立美国子公司，海外市场拓展进程加快。 3）产品上量阶段（2021-2024年），2021年仕佳DFB激光器芯片出货量突破1000万颗，FTTR非均分光分路器芯片于本年度推出，2024年DFB芯片生产实现历史累计出货1亿颗，同年获批河南省“高精密的光芯片生产智能工厂”，并成立泰国工厂，全球化生产格局开始形成。 资料来源：仕佳光子官网，上海证券研究所 1.2业绩数据长期向好，业务结构不断优化 24年公司扭亏为盈，长期向好趋势不变。 营业收入方面，仕佳光子自2019年以来业绩整体呈现上升的发展态势，于最初5.46亿元快速攀升至24年的10.75亿元，期间仅有23年数据同比下降，主要系宏观环境、行业发展等因素对光芯片及器件、室内光缆、线缆材料带来的需求减少/产品价格走弱等因素影响。然而，24年公司营收再次开启上升，同比增长率高达42.4%，印证公司业绩扩容长期上升趋势不变； 归母净利润方面，数据如果从19-20年期间扭亏为盈开始观测，我们可发现公司归母净利润自最初的-0.02亿元快速增长至24年的0.65亿元，而23年出现亏损主要受到下述三方面的影响：1）光芯片及器件产品价格降低所导致的毛利率下降；2）研发费用同比增加19.51%，在提升公司长期竞争力的同时对短期内利润端造成一定压力；3）公司按谨慎性原则充分计提相关资产减值损失及信用减值损失，导致减值损失增加。 资料来源：iFinD，上海证券研究所 资料来源：iFinD，上海证券研究所 收入结构方面，公司以光芯片及器件、线缆材料、室内光缆三大部分为主营，其中光芯片及器件业务为最核心业务，营业收入占比保持稳定，维持于30%以上的收入份额。我们观察到，光芯片及器件的毛利率（一般维持于30%以上）相较于其他业务较高（10%-20%之间），公司发力重心向前者倾斜为公司利润端的持续改善做出了有力背书，这一趋势有望持续延展。我们认为，伴随未来数据中心及AI基础设施对光芯片的用量需求增加，公司在该领域的收入占比有望进一