2025 年中报点评内销经营承压，海外高增打开新空间

家具2025年09月16日 强推（维持）目标价：12.53元当前价：9.91元 志邦家居（603801）2025年中报点评 内销经营承压，海外高增打开新空间 事项： 华创证券研究所 ❖公司发布2025年中报。上半年，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润18.99/1.38/0.87亿元，同比-14.1%/-7.2%/-30.7%。单Q2，公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润10.81/0.96/0.51亿元，同比-22.3%/-5.5%/-40.7%。 证券分析师：刘一怡邮箱：liuyiyi@hcyjs.com执业编号：S0360524070003 评论： 联系人：周星宇邮箱：zhouxingyu1@hcyjs.com ❖零售渠道受益于国补，大宗业务承压，海外业务高增。1）分产品看，上半年公司整体橱柜/定制衣柜/木门业务实现营收7.11/9.05/1.46亿元，同比-27%/-4%/+5%。2）分渠道看，上半年公司直营/经销/大宗业务实现营收5.25/7.68/3.22亿元，同比+200%/-35%/-47%；综合来看，国补带动下，国内零售业务（直营+经销）整体仅下滑3.64%，展现较强韧性。公司主动化解风险，上半年大宗业务收入占比已降至17%。3）分市场看，上半年公司国内/海外业务分别实现营收17.52/1.48亿元，同比-18%/+71%， 公司基本数据 总股本(万股)43,434.98已上市流通股(万股)43,434.98总市值(亿元)43.04流通市值(亿元)43.04资产负债率(%)47.09每股净资产(元)7.5212个月内最高/最低价15.60/9.09 ❖毛利率基本平稳，非经增厚利润。25H1，公司实现毛利率36.0%，同比-0.7pct。费用端，公司实现销售/管理/研发费用率17.6%/6.4%/5.5%，同比+0.8/-0.4/-0.4pct，费用管控效果显现。综合来看，公司上半年实现归母净利率7.3%，同比+0.5pct；扣非归母净利率为4.6%，同比-1.1pct，主要系3953万元的债务重组收益（阳光城项目以物抵债）等非经常性损益影响。 ❖投资建议：公司顺应整家一体化的行业发展趋势，深化零售渠道变革，成效逐步显现；同时主动收缩高风险大宗业务，海外业务打开新增长空间，经营质量持续改善。考虑到下游需求仍较疲软，我们预计25/26/27年归母净利润3.6/4.0/4.8亿元，对应PE为12/11/9X。参考可比公司估值，我们给予公司2025年15XPE，对应目标价12.53元/股，维持“强推”评级。 ❖风险提示：宏观经济影响需求；原材料价格波动风险；渠道拓展不及预期等。 相关研究报告 《志邦家居（603801）2024年中报点评：海外业务表现亮眼，24H1收入略承压》2024-09-03《志邦家居（603801）2023年中报点评：Q2业绩表现亮眼，股权激励激发经营势能》2023-09-05《志邦家居（603801）2022年报及2023年一季报点评：22Q4利润率表现亮眼，23Q1业绩超预期，持续看好23年业绩成长性》2023-05-04 附录：财务预测表 轻工纺服组团队介绍 组长、高级分析师：刘一怡浙江大学硕士。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：周星宇 中山大学管理学硕士。2024年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所