中国经济活动连续两个月低于市场预期放缓，凸显了 2025 年下半年增长面临的下行风险。房地产市场似乎已触底企稳，9 月初新房和二手房销售适度反弹。受换购补贴影响减弱，零售销售进一步走软。反投资过热行动导致固定资产投资再收缩一个月，这对短期增长不利，但有利于中长期经济再平衡。工业产出有所放缓，出口交货值下降。经济疲软可能促使政策制定者在 2025 年第四季度加大政策支持力度，预计将降准 50 个基点、降息 10 个基点，并扩大对家庭和消费者的财政支持。
- 房地产市场：商品房销售面积同比下降 4.7%，新开工面积同比下降 18.3%，处于 2003-2004 年的水平，这将有助于 2026-2027 年的供需再平衡。9 月上半月，30 个主要城市的新房销售同比增长 15.5%，其中三线城市增长 43.6%。二手房销售也温和复苏，11 个重点城市的同比增长从 8 月的 0.1% 上升至 1.5%。新房和二手房价格分别环比下降 0.3% 和 0.6%。软化的房地产市场表明消费需求放缓，相关耐用品销售可能出现明显减速。
- 零售销售：8 月零售增长率为 3.4%，低于市场预期，其中家电、家具和通讯设备受换购补贴影响减弱，增速放缓至 14.3%、18.6% 和 7.3%。汽车保持低迷，8 月增长 0.8%，但销量增速从 7 月的 6.1% 降至 2.2%。文化和办公用品因补贴扩展至开学用品而保持强劲，餐饮服务反弹至 2.1%，黄金、白银和珠宝因金价上涨而飙升至 16.8%。预计零售将在今年剩余时间内进一步放缓，全年增长可能从上半年的 5% 降至 3.2%，全年增长约为 4.1%。
- 固定资产投资：8 月固定资产投资同比增长 0.5%，低于市场预期，月度同比增长率进一步收缩至 -6.3%，为 2021 年以来的首次连续负增长。基础设施和制造业投资增速放缓，分别下降 6.4% 和 1.3%。化工产品、医药、电气设备和计算机及电子产品等行业的投资收缩，而纺织、非金属矿物制品、通用设备汽车等行业有所放缓。房地产开发投资进一步收缩至 -19.4%，因房地产市场仍供过于求。预计 2025 年全年固定资产投资增长率为 -0.5%，其中制造业和基础设施投资增速将从 2024 年的 9.2% 和 9.2% 下降至 2025 年的 4.2% 和 4%。
- 工业产出：8 月工业增加值增长 5.2%，低于市场预期，其中采矿业增长 5.1%，公共事业下降 2.4%，制造业增长 5.7%，因反投资过热行动和出口交货值下降。食品、橡胶和塑料制品、非金属矿物制品、金属制品和通用设备减速，而化工产品、医药、非金属矿物制品和金属制品等行业的增速有所提高。出口交货值同比下降 0.4%，因海关数据商品出口值同比下降 4.4%。服务业产出指数增长 5.6%，尽管信息和金融部门增长强劲。
- 政策展望：随着房地产市场疲软和通缩压力持续，中国人民银行可能进一步放松流动性，降低货币市场利率。央行可能在 2025 年第四季度降准 50 个基点、降息 10 个基点。鉴于换购补贴的刺激效应减弱，汽车等耐用品销售增速可能急剧放缓，财政部可能向家庭和消费者提供更多补贴以提振消费增长。
