晨会纪要

重点推荐 ➢1.企业短贷明显改善，存款继续活化——银行业“量价质”跟踪（十八） ➢2.经济延续放缓，亟需政策加码——国内观察：2025年8月经济数据➢3.关注海外地缘扰动，坚定看好国内创新产业链发展——医药生物行业周报（2025/09/08-2025/09/12）➢4.公募保有规模持续增长，太保发行H股可转债提升资本实力——非银金融行业周报（20250908-20250914）➢5.商务部启动美国进口模拟芯片反倾销调查，苹果发布iPhone17系列新机——电子行业周报2025/9/8-2025/9/14 财经要闻 ➢1.国家外汇局深化跨境投融资外汇管理改革 正文目录 1.1.企业短贷明显改善，存款继续活化——银行业“量价质”跟踪（十八）.....31.2.经济延续放缓，亟需政策加码——国内观察：2025年8月经济数据..........41.3.关注海外地缘扰动，坚定看好国内创新产业链发展——医药生物行业周报（2025/09/08-2025/09/12）...............................................................................51.4.公募保有规模持续增长，太保发行H股可转债提升资本实力——非银金融行业周报（20250908-20250914）........................................................................61.5.商务部启动美国进口模拟芯片反倾销调查，苹果发布iPhone17系列新机——电子行业周报2025/9/8-2025/9/14..................................................................7 2.财经新闻...................................................................................10 1.重点推荐 1.1.企业短贷明显改善，存款继续活化——银行业“量价质”跟踪（十八） 证券分析师：王鸿行，执业证书编号：S0630522050001，whxing@longone.com.cn 投资要点： 事件：中国人民银行公布8月金融数据。8月末，社会融资规模余额同比增长8.80%（前值9%），社融口径人民币贷款同比增长6.6%（前值6.8%），金融机构口径人民币贷款同比增长6.8%（前值6.9%）。M2与M1分别同比增长8.8%与6.0%（前值为8.8%与5.6%）。据《金融时报》报道，8月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%（7月为3.2%），个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%（7月为3.1%），同比分别下降40BPS与25BPs。 企业短贷明显改善，居民信贷需求依然承压。8月社融口径人民币贷款增加6233亿元，同比少增4178亿元。在近年需求放缓的背景下，月度信贷波动明显增加，旺季更旺，淡季更淡的特征较为明显。8月介于淡季和旺季之间，同比来看，新增信贷仍弱于季节性。评估信贷力度时，宜综合存量数据（可以反映年内累计增量，较单月数据更全面）来衡量。8月末，金融机构人民币贷款与社融口径人民币贷款增速分别为6.8%与6.6%，符合7%的目标（预期GDP增速5%+目标通胀水平2%），仍明显快于名义GDP增速。结构上看，企业中长期贷款增加4700亿元，同比少增200亿元；企业短期贷款增加700亿元，同比多增2600亿元，或是受到制造业景气度边际回暖、服务业经营贷贴息政策落地以及企业短期融资需求回升的推动。票据贴现增加531亿元，同比少增4920亿元，与企业短贷互补。居民中长期贷款增加200亿元，同比少增1000亿元，与房地产需求偏弱相符。居民短期贷款增加105亿元，同比少增611亿元，主要反映个人经营贷、消费贷需求偏弱。企业债券融资有所降温，8月新增1343亿元，同比少增360亿元，或是因为利率回升抑制发行需求。 政府融资继续靠前发力，后续对社融的支撑力度或回落。受积极财政政策推动（如政治局会议明确要求“加快政府债券发行使用”），8月新增政府融资力度仍较大，政府债新增13658亿元，主要投向“两重”“两新”、土地储备、城市更新、保障性安居、债务置换等领域。8月政府债较7月多增，表明财政力度仍然加大，同比则少增，主要是高基数所致。受政府债支撑，社融保持8.8%的较快增速。节奏上来看，财政靠前发力特征明显，当前专项债和超长期国债发行进度已超过七成，社融在其影响下呈现“前高后低”的走势，关注政府债额度是否会提前下达。 后续信贷在总量充裕的前提下，会更加聚焦于优化结构。根据政府工作报告，消费价格指数目标从3%下调至2%后，社融增速目标相应从8%下降至7%。在财政力度明显加大、结构性工具大幅扩容的支撑下，该目标实现难度不大。根据对近期“反内卷”政策导向的理解，我们认为后续信贷发力会兼顾总量与结构。居民领域仍会向消费、经营倾斜，后续关注近期针对消费贷、经营贷贴息政策的效果。对公领域向小微、科创、资本市场、绿色等领域倾斜，以配合消费、科创、民生等领域的支持性财政、产业政策组合，而部分领域信贷需求或受“反内卷”政策导向的抑制。 货币供应继续改善，存款活化。8月M2与M1分别同比增长8.8%与6.0%，M2较7月末持平，M1较7月末回升0.4pct。结构上来看，新增非金融企业存款略低于去年同期，新增个人存款明显弱于去年同期，而非银存款明显强于去年同期，或是由于较好的资本市场表现触发一定程度存款搬家效应。M1增速继续改善，表明存款边际活化。存款活化主要包含以下四个方面：汇率预期改变，企业结汇更为积极进而增加活期存款；化债资金到位后以 企业活期存款形式留存；资本市场改善，住户定期存款活化为住户活期存款或非银活期存款；中小企业账款周期有所缩短，这有助于改善其现金流，从而增加企业活期存款。 存贷同步降息，息差压力趋缓。根据《金融时报》报道，8月企业新发放贷款加权平均利率约3.1%，个人住房新发放贷款加权平均利率约为3.1%。虽然1年期与5年期LPR于5月分别下调10bps，但新发放贷款利率相对稳定，或体现了金融反内卷的效果。存款端，5月20日以来，国有行率先下调存款挂牌利率，中小银行普遍跟进。从力度来看，5月降准、结构性工具与OMO利率下调、存款利率下调、资金市场利率下降组合对负债端改善效果显著，对冲LPR下降影响后还有盈余。在当前利率条件下，预计2025年息差下行压力将明显小于2024年。鉴于价格指数偏弱，汇率压力明显减弱，不排除货币政策进一步宽松。届时若息差压力加大，按照贷存联动规律，存款利率将继续跟进。 投资建议：阶段贷款增长放缓，政府融资对银行规模增长的驱动较强。利率政策对银行资金端的影响大于资产端，总体上对息差较为友好。预计2025年息差下行压力将明显小于2024年。零售资产风险拐点有待进一步确认，但参照此前制造业、对公房地产业不良周期的演进路径，预计整体资产质量依然稳定。现阶段市场风险偏好回升，具备红利属性的银行市场表现承压。相比之下，具有财富管理和资产管理业务优势的零售银行或展现较强的业绩弹性，建议重点关注。 风险提示：贷款利率单边下行致息差大幅收窄；制造业贷款、经营性贷款风险快速上升；债市大幅调整导致中小银行投资收益明显承压。 1.2.经济延续放缓，亟需政策加码——国内观察：2025年8月经济数据 证券分析师：刘思佳，执业证书编号：S0630516080002 联系人：李嘉豪，lijiah@longone.com.cn 投资要点 事件：9月15日，国家统计局公布8月经济数据。8月社零总额当月同比3.4%，前值3.7%；固投累计同比0.5%，前值1.6%；规上工业增加值同比5.2%，前值5.7%。 核心观点：8月经济数据基本延续了7月边际放缓的趋势，工业生产继续小幅稳步回落，社零受到国补平滑需求的影响而回落，投资端的拖累加大，有短期天气对基建的影响，也有“反内卷”以及设备更新支撑力度减弱对制造业的影响，而地产端后续面临的基数压力仍然不小。总体来看，近两个月投资端的下滑超市场预期，后续增量政策出台的可能性在增加；从外部环境来看，关税政策仍有不确定性，但9月美联储重启降息或打开国内政策想象空间。 商品零售拖累社零。8月社零季调环比0.17%，低于近5年同期均值的0.33%。结构上来看，主要仍受商品零售增速拖累，餐饮收入增速连续两个月回升，8月升至2.1%。 “以旧换新”对社零的贡献或将趋于平稳。社零同比增速从5月高点7.0%下滑，主要受到以旧换新相关品类增速的高位回落影响。5月以旧换新品类零售同比13.6%，8月回落至4.4%，剔除汽车后5月为40.3%，8月回落至12.4%，其他项合计后5-8月增速在3.2%-5.1%之间，相对稳定。这与前期“618”大促提前以及补贴的集中使用所造成需求前置有关。往后看，下半年以旧换新补贴的节奏较为平滑，相关品类对社零的贡献度也将趋于平稳。关注9月即将出台的扩大服务消费若干政策措施以及个人消费贷款贴息政策正式落地带来的支撑。 “反内卷”对中游生产的影响大于上游。8月规模以上工业增加值延续小幅降温的趋势，环比0.37%，剔除2020年异常值来看，基本持平近5年季节性。回落的主因一是受外需的中枢回落影响，出口增速以及出口交货值增速上均能有所反映；二是受到了“反内卷”政策的影响，但中下游的体现更为明显。从结构上来看，上游采矿的减速并不明显，仅黑色金属小幅回落，有色金属、煤炭、油气开采增速均较上月小幅抬升；中游设备类增速水平仍领先，但运输设备、电子设备、电气机械、通用设备增速均小幅回落，其中部分产业或受到“反内卷”政策驱动；下游多数行业增速回落，仅医药小幅回升，或反映需求整体仍然偏弱，这一点并不利于价格自上而下的传导以及回升的持续性。 民间投资需求待稳固。固投累计同比连续5个月回落，据我们测算的当月同比也连续3个月负增长，且降幅有所扩大。同时，8月民间固定资产投资累计同比降至-2.3%，隐含的当月同比降至-8.0%，是主要的拖累项。分三大项来看，边际上，制造业投资、基建投资以及房地产投资增速均继续下滑。 天气以及高基数影响基建投资。8月当月，广义基建、狭义基建投资增速分别回落至-6.4%和-5.9%，广义口径回落幅度相对更大，或主要受到水利相关投资的影响。一是天气因素对建筑业施工的拖累延续，8月建筑业PMI49.1%，明显处于年内较低水平；二是水利投资作为“两重”项目的重要组成部分，去年财政发力下形成了较高的基数（2024年前8月32.6%，2025年前8月7.4%），今年7月初年内第三批“两重”项目清单下发完毕后，天气因素同样可能推迟了实物工作量形成的进度。后续来看，一是石油沥青开工率9月初回升明显，二是新型政策性金融工具项目清单梳理完毕后有望加速投放，虽然基数上仍有压力，但下降的斜率可能放缓。 制造业投资继续走弱。制造业投资8月当月增速由-0.3%降至-1.3%，设备更新的支撑力度边际回落，以及“反内卷”对于制造业资本开支的影响，这两点相较7月变化不大。从主要行业来看，累计同比相较上月回落幅度较大的有运输设备、专用设备、有色金属冶炼、电子设备。 地产后续面临的基数压力较高。新建商品房销售当月同比降至-10.6%，房地产投资当月同比降至-19.5%，销售为2024年9月以来新低，投资为2022年11月以来新低。值得注意的是，去年9月以来，政策组合拳推出后，地产经历过明显的回升期，同样抬升了四季度的基数。8月18日，国务院第九次全体会议明确了“采取有力措施巩固房地产市场止跌回稳态势”，后续上海、北京、深圳均出台了进一步优化调整房地产政策的措施，政策落地反映需要时间，关注“金九银十”地产销售的表现情况。 风险提示：政策落地不及预期；关税政策的不确定性；美国财政风险；地缘政治局势风险。 1.3.关注海外地缘扰动，坚定看好国