“稳增长”预期逐步升温——8月经济数据解读

债券日报2025年09月15日 【债券日报】 “稳增长”预期逐步升温 ——8月经济数据解读 ❖基数走高叠加淡季效应主导，8月经济读数多有回落。上月点评中指出，7月经济增速已低偏于全年目标增速所对应要求的下半年经济增速4.7%，去年7月下旬“两新”加力，8月之后将面临高基数的进一步扰动，8月数据初步验证这一判断。按月度GDP看，财政支出有望加快，但工增、服务业生产放缓拖累8月经济增速，7-8月平均增速可能仍低于下半年目标4.7%。 华创证券研究所 证券分析师：周冠南电话：010-66500886邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002 ❖《9月债市策略：或迎来年内重要挑战》指出，8月经济增速回升斜率对于判断“稳增长”何时落地较为关键。去年“924”加力前7-8月经济增速均值4.3%左右，距离彼时所要求的下半年增速存在一定差距，当前也处于相似状态。 证券分析师：靳晓航电话：010-66500819邮箱：jinxiaohang@hcyjs.com执业编号：S0360522080003 ❖方向来看，“金九银十”关注“稳投资”发力，尤其准财政工具的启用。高频来看7-8月投资数据延续淡季特征，需求受高温天气影响仍大。9月天气扰动褪去，若叠加广义财政工具加持，可能带来投资改善的空间。从进度看，5月之后全国多地加速储备项目，且三季度以来推进加快。若准财政资金落地，则数据修复兑现的节奏预计较快。尤其四季度基数继续走高，9月末至10月“稳投资”对冲的概率相对上升，债市需关注“宽信用”预期及风险偏好的扰动。 相关研究报告 《【华创固收】转债市场日度跟踪20250415》2025-04-15《【华创固收】“抢出口”强势，转口贸易扩张——3月进出口数据点评》2025-04-14《【华创固收】转债市场日度跟踪20250414》2025-04-14《【华创固收】积极信号中的季节性因素——3月金融数据解读》2025-04-14《【华创固收】转债市场日度跟踪20250411》2025-04-11 ❖8月数据解读：投资弱、消费缓，生产弹性相应收窄 1、基建：1-8月基建投资（不含电力）累计同比+2.0%，全口径基建投资累计同比+5.4%，较7月继续下降。按单月看，8月不含电力基建投资同比-5.9%、全口径基建同比-6.4%，延续负增。专项债资金分流、高温影响施工等或仍有扰动。 2、房地产：1-8月地产投资累计同比增速-12.9%，单月同比-19.5%，较7月降幅扩大-2.5pct。其中新开工、施工面积单月增速继续走低，竣工降幅收窄。住宅销售面积同比-9.7%、较上月扩大-2.8pct，对应8月个人按揭贷款资金增速降幅重新扩大。 3、制造业投资：8月制造业投资同比-1.3%，较7月降幅扩大-1pct。“两新”政策效果退坡，叠加高基数扰动放大，设备工器具购置对制造业投资的拉动效应转弱。另外，价格下行趋势延续，盈利预期相对削弱，叠加“反内卷”政策推进，对企业投资意愿或有阶段性影响。 4、消费：国补品类面临高基数，假期消费亮点突出。8月社零同比+3.4%，较7月下滑0.3pct。8月地方“以旧换新”陆续重启，但局部地区个别品类的资金到位与执行存在摩擦，加之去年8月起国补加力带来高基数，导致读数小幅承压。但餐饮、金银珠宝、化妆品等消费边际改善，或与节假日与暑期提振相关。 5、工业：需求放缓，工业生产相应回落。8月工业增速同比+5.2%，比7月下滑0.5pct。工增环比季调+0.37%，比7月略有下降，但符合同期表现，处于季节性中性。8月出口交货值同比转负至-0.4%，对制造业生产或有一定拖累。 ❖风险提示：“稳增长”政策力度存在不确定性。 目录 一、8月经济数据概览：“稳增长”必要性进一步上升........................................................4 二、8月数据解读：投资弱、消费缓，生产弹性相应收窄................................................5 （一）基建：单月降幅扩大，施工、资金或仍有约束...............................................5（二）房地产：投资进一步下探，销售降幅走扩.......................................................5（三）制造业投资：价格与盈利预期或仍有约束.......................................................6（四）消费：国补品类面临高基数，假期消费亮点突出...........................................6（五）工业：需求放缓，工业生产相应回落...............................................................7 三、风险提示...........................................................................................................................8 图表目录 图表1 2024年至今月度GDP预测增速及公布情况..........................................................4图表2 7-8月投资品价格沿淡季效应运行...........................................................................5图表3 8月政金债净融资抬升，PSL仍为净偿还（亿元）...............................................5图表4 8月建筑业PMI回落至荣枯线以下（%）..............................................................5图表5累计增速看，8月水利投资同比转负（%）...........................................................5图表6房地产投资及分项增速表现.....................................................................................6图表7房地产开发资金来源增速走势.................................................................................6图表8 8月制造业行业投资单月增速情况（按8月降序）..............................................6图表9 8月社零环比+0.17%，处于同期偏低......................................................................7图表10 8月餐饮收入增速继续回升（亿元，%）.............................................................7图表11 8月商品零售分项增速情况（%）.........................................................................7图表12国补类零售面临高基数扰动多有下滑（%）........................................................7图表13 8月工增环比处于季节性中性（%）.....................................................................8图表14 8月出口交货值同比转负，拖累制造业生产（%）.............................................8 9月15日，统计局公布数据显示：（1）2025年1-8月固定资产投资累计同比0.5%，前值1.6%。其中房地产投资累计同比-12.9%，前值-12.0%。（2）8月社会消费品零售总额同比+3.4%，前值+3.7%。（3）8月规模以上工业增加值同比+5.2%，前值+5.7%。（4）8月城镇调查失业率5.3%，环比上升0.1pct。 一、8月经济数据概览：“稳增长”必要性进一步上升 基数走高叠加淡季效应主导，8月经济读数多有回落。上月点评中指出，7月经济增速已低偏于全年目标增速所对应要求的下半年经济增速4.7%，去年7月下旬“两新”加力，8月之后将面临高基数的进一步扰动，8月数据初步验证这一判断。 按月度GDP看，因财政支出有望加快，叠加低基数支撑，或带动8月三产增速明显改善，提振月度GDP；但另一方面，工增、服务业生产放缓合计拖累经济增速约-0.2pct。综合预测8月经济增速或小幅回升至4.5%-5.0%区间，7-8月平均增速可能仍低于下半年目标4.7%。 资料来源：Wind，华创证券注：8月为预测值，涉及到的公共财政支出增速按照8.0%偏乐观情形估算（7月为3.0%）。 《9月债市策略：或迎来年内重要挑战》指出，8月经济增速回升斜率对于判断“稳增长”何时落地较为关键。去年“924”加力前7-8月经济增速均值4.3%左右，距离彼时所要求的下半年增速存在一定差距，当前也处于相似状态。 方向来看，“金九银十”关注“稳投资”发力，尤其准财政工具的启用。高频来看7-8月投资数据延续淡季特征，需求受高温天气影响仍大。9月天气扰动褪去，若叠加广义财政工具加持，可能带来投资改善的空间。从进度看，5月之后全国多地加速储备项目，且三季度以来推进加快。若准财政资金落地，则数据修复兑现的节奏预计较快。尤其四季度基数继续走高，9月末至10月“稳投资”对冲的概率相对上升，债市需关注“宽信用”预期及风险偏好的扰动。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 二、8月数据解读：投资弱、消费缓，生产弹性相应收窄 （一）基建：单月降幅扩大，施工、资金或仍有约束 1-8月基建投资（不含电力）累计同比+2.0%，全口径基建投资累计同比+5.4%，较7月继续下降。按单月看，8月不含电力基建投资同比-5.9%、全口径基建同比-6.4%，延续负增，较7月同比降幅分别扩大0.8pct、4.5pct。（1）三季度专项债发行节奏加快，但用途扩围后，投入实物工作量的额度或相对挤占，导致基建资金到位情况或有下滑。（2）8月高温影响仍在，建筑业PMI降至荣枯线以下，施工放缓对项目支出进度也有影响。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （二）房地产：投资进一步下探，销售降幅走扩 1-8月地产投资累计同比增速-12.9%，单月同比-19.5%，较7月降幅扩大-2.5pct。其中新开工、施工面积单月增速继续走低，竣工降幅收窄。销售方面，8月住宅销售面积同比-9.7%、较上月扩大-2.8pct，70城新建住宅销售价格环比-0.3%，较7月降幅持平。8月北京、上海调减限购政策，但淡季影响下对新房销售提振有限，也对应房地产开发资金来源中“个人按揭贷款”增速降幅重新扩大。 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 （三）制造业投资：价格与盈利预期或仍有约束 8月制造业投资同比-1.3%，较7月降幅扩大-1pct。一是，“两新”政策效果退坡，叠加高基数扰动放大，设备工器具购置累计同比继续下滑至14.4%，对制造业投资的拉动效应转弱。二是，价格下行趋势延续，盈利预期相对削弱，叠加“反内卷”政策推进，对企