国债期货周报：实体融资需求待提振，关注经济数据情况

实 体 融 资 需 求 待 提 振 ， 关 注 经 济 数据 情 况 从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 作者：熊睿健联系方式：020-88818020 2025/9/13 目录 国债期货行情政策面跟踪宏观基本面跟踪01020304资金面跟踪 国债期货主力合约走势 上周，30年期国债期货主力合约2512合约变化-0.93%至115.27，10年期国债期货主力合约2512变化-0.22%至107.71，5年期国债期货2512变化0.01%至105.6，2年期国债期货2512价格变化-0.01%至102.38。 国债期货成交持仓 成交量方面，上周截至9月12日，30年期国债期货日均成交176,684手，较上周变化22195手，10年期国债期货日均成交103,119手，较上变化14887手，5年期国债期货日均成交手71,532手，较上周变化4946手，2年期国债期货日均成交34,205手，较上周变化5610手。本周国债期货成交量均回升，价格回落至前低附近博弈力量增强。 持仓量方面，30年国债期货持仓量160,648手持仓，较上周变化17947手。10年期国债期货共有231,546手持仓，较上周变化12799手。5年期国债期货共有持136,763手，较上周变化-3787手。2年期国债期货共有持70,916手，较上周变化-2914手。上周T\TL品种持仓回升，其他品种持仓下行。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货期现指标 上周截至9月12日，TL2512、T2512、TF2512、TS2512基差分别为0.55、0.43、0.07、-0.03，分别较上周变化-0.32、-0.02、0.02和-0.01；隐含利差分别为1.4BP、3.27BP、2.51BP、-1.34BP，分别较上周变化-1.21BP、0.64BP、0.25BP、-0.16BP。 各品种IRR分别为1.22%、0.97%、1.15%、1.49%，TS、TF合约正套收益率相对更高，但性价比不是特别凸显。TL合约基差高位震荡，可以关注反套与基差收敛策略。 数据来源：Wind广发期货研究所 移仓与跨期价差跟踪 8月整体跨期价差（2509-2512）走势存在分化，TL合约跨期价差整体呈现先上行后下行，T和TF合约跨期价差整体震荡上行，TS合约跨期价差先上行后下行。回顾我们在8月初对跨期价差情况的判断，本轮移仓换月之前，各品种由于正套收益较上一轮降低，且基差提前收敛，多空移仓矛盾整体减弱，TL合约CTD券因素在本轮不会影响跨期走势，因此各品种合约跨期价差更多跟随市场情绪波动，随着09合约临近交割，基差波动性逐渐收敛，12合约基差波动或逐渐主导跨期价差走势。在8月中上旬债市整体下跌，叠加09合约正套投资者离场，各品种跨期价差多数走阔，进入下旬国债期货出现一定的超跌修复，远月基差下行或带动TL合约跨期略有下行。9月初跨期价差跟踪标的切换为2512-2603，上周跨期价差多数小幅上行，但波动明显收敛。 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，最新值，10-2Y利差达到48.92BP，较上周变化7.74BP，10-5Y利差达到17.95BP，较上周变化0.3BP，5-2Y利差达到30.97BP，较上周变化7.44BP。 数据来源：Wind广发期货研究所 国债期货跨品种价差 隐含期现利差方面，上周30-10Y利差达到34.99BP，较上周变化0.74BP，30-5Y利差达到52.94BP，较上周变化1.04BP，30-2Y利差达到83.91BP，较上周变化8.48BP。 上周各品种隐含利差走阔，主因长债受到赎回费用调升担忧影响，债基赎回下公募此前持有较多的超长期品种走弱，短债受到资金面支撑表现偏强，曲线进一步走陡。 数据来源：Wind广发期货研究所 8月PMI边际略回升 8月制造业PMI环比小幅上行0.1%至49.4。从分项来看，生产指数环比回升0.3%至50.8%，新订单指数环回升0.1%至49.5%，生产分项回升是8月制造业PMI回升的主要拉动。新出口订单环比回升0.1%至47.2%，8月外需仍有韧性。原材料购进价格指数反弹1.8%至53.3%，出厂价反弹0.8%至49.1%，制造业价格延续上涨，不过较7月份涨幅收窄，不过原材料价格涨幅仍大于出厂价格，利润可能转移至上游。产成品库存指数环比回落0.6%至46.8%，处于荣枯线下，原材料库存环比回升0.3%至48%，处荣枯线下，同时8月企业采购量有所恢复，反弹0.9%至50.4%，指向部分企业可能接受上游涨价增加了原材料的采购备货，但是下游在继续进行库存去化。 8月PMI边际略回升 非制造业PMI 50.3%，前值50.1%，回升0.2%。建筑业方面PMI指数回落1.5%至49.1%，分项中新订单环比回落2.1%至40.6%。建筑业订单回落，可能仍受到天气的拖累，分项来看主要受到地产拖累，土木工程建筑行业商务活动指数仍在荣枯线上，而建筑业从业人员延续反弹2.7个点至43.6%，可能是为9月旺季做准备。往后看，发改委表明将落地5000亿元政策性金融工具，如果在三季度加速落地，可能将带动四季度基建相关投资。 8月PMI边际略回升 服务业方面，整体PMI指数环比回升0.5%至50%。新订单环比回升1.4%至47.7%，业务活动预期略有回升。8月的服务业指数回升活主要受到暑期消费拉动，8月暑期居民出行、住宿餐饮等表现良好。 整体来看，8月制造业和服务业整体改善，生产回升大于需求，制造业价格回升，不过涨幅收窄，PPI同比降幅可能出现收窄。服务业方面受益于暑期消费季节性回升，建筑业景气度回落，后续关注政策性金融工具的落地情况。 8月PMI边际略回升 消费品行业是制造业PMI的主要拖累，其余行业中高技术制造业较强；装备制造业、基础原材料行业均小幅改善。8月消费品可能存在高温天气的影响。 8月就业指标环比多数下降活持平，反映企业招工较为谨慎。 数据来源：Wind广发期货研究所 8月核心CPI继续上行 8月CPI同比-0.4%，低于预期的-0.2%，前月0%；CPI环比0%，前月0.4%。剔除食品和能源的核心CPI同比0.9%，前值0.8%；环比0%，前月0.4%。PPI同比-2.9%，持平预期，前月-3.6%；PPI环比0%，前月-0.2%。CPI分项中，食品价格仍是主要拖累，其中猪肉、蛋类、鲜果价格均明显弱于季节性。核心CPI同比连续四个月反弹，医疗服务、家用器具是主要贡献。PPI环比持平，结束了连续8个月的环比下行。分项来看，上游价格环比反弹幅度相对更大，采掘工业从前月-0.2%转为上涨1.3%，涨幅最大；原材料工业从-0.1%到0.2%，加工业从-0.3%到0%；生活资料也从-0.2%收窄至-0.1%，涨幅相对最小。“反内卷”相关行业拉动PPI同比约0.5个百分点。上游率先发力，中游部分原材料涨价，然而下游仍偏弱。 数据来源：Wind广发期货研究所 8月信贷继续走弱 8月金融数据，新增社融规模为2.57万亿元，同比少增4630亿元，略高于市场预期值2.49万亿元；新增金融机构口径贷款5900亿元，同比少增3100亿元，大体持平市场预期值。新增社融分项中，政府债8月社融口径规模为1.37万亿元，同比少增2519亿元；实体信贷表现不佳，新增贷款同比再降4178亿元至6233亿元。其余分项中，新增表外票据1974亿元，同比+1323亿，是8月新增社融的主要拉动；新增企业债1343亿元，同比低360亿元。信贷分项来看，新增贷款同比少增3100亿元，一方面居民和企业中长期融资需求依旧不乐观，此外企业票据融资下滑是主因，同比少增4920亿元。合来看，8月金融数据反映当前实体需求依然偏弱，基数效应下后续政府净融资可能会变成拖累，居民和企业信贷需求能否触底反弹，或是决定后续新增社融与信贷表现的关键。 数据来源：Wind广发期货研究所 8月出口增速韧性中放缓 8月出口总值3218亿美元，同比增长4.4%，不及市场预期的5.6%和前月的7.2%；进口总值为2195亿美元，同比1.3%，同样低于预期的4.7%，前值4.1%。 数据来源：Wind广发期货研究所 8月出口增速韧性中放缓 分国别和地区来看，对美国、拉美和非洲出口减速。8月对美出口同比-33.1%，已连续第5个月两位数负增长，并且较7月降幅扩大11.5%。8月对拉美出口同比-2.7%，较前月放缓10.6%，对非洲出口同比26.1%，较前月放缓16.8个百分点，自今年2月以来维持25%+的增速。两者分别拖累整体出口0.9%、0.7%。东盟、欧盟等经济体的出口增速提升。对东盟出口22.7%、欧盟10.8%、日本7.0%，对8月出口的拉动作用提升。这反映出中国商品的价格竞争力较强，给出口带来韧性。 数据来源：Wind广发期货研究所 8月出口增速韧性中放缓 分产品来看，劳动密集型产品出口增速下降，人民币升值可能拖累了对价格敏感的劳动密集型产品出口增速。服装、玩具的拖累最大。集成电路、汽车底盘、船舶几项对出口拉动较高。 7月工业增加值回落 7月工业增加值同比5.7%，较前月变化-1.1%。出口交货值同比增长0.8%，较前月的4%明显回落，或带动工业增加值增速下滑。 7月工业增加值回落 分行业来看，制造业中还是铁路、船舶航空等运输设备、计算机通信、电气机械及器材制造、汽车等产业工业增加值增速绝对值较高。边际变化上来看，黑色金属冶炼压延加工、电力燃气及水的生产供应业、铁路传播航空运输设备制造业回升最多，可能与反内卷带动商品价格上涨助推钢材高炉开工回升以及夏季用电高峰有关。 从产品产量来看，“反内卷”相关行业产量较为分化，太阳能电池产量增速有所下降；汽车、水泥等领域变化不大；粗钢、钢材产量增速均略高于前值。整体来看，工业企业产销率有所上行初步显示出“反内卷”改善供需关系的效果。 7月消费边际回落 7月社零同比3.7%，低于前值的4.8%，环比季调为-0.14%。 餐饮收入增速下滑，拖累社零增速。7月餐饮收入同比增速1.1%，较6月的0.9%略有回升，但是仍在低位。 汽车销售7月同比-1.5%，同比较上月回落6.1%，可能和反内卷约束以价换量的低价竞争有关。 7月消费边际回落 商品消费方面。“两新”利好的家电和通讯器材，绝对增速依然在高位，对商品消费起到主要拉动，但较上半年增速有所放缓，和需求刺激边际效应递减以及国补资金余额降低有关。日用品和金银珠宝增速有小幅加快。 7月固定资产投资增速继续放缓 7月固定资产投资累计同比1.6%，低于前值的2.8%，制造业、基建、地产投资单月均下滑明显。制造业可能受到基数抬升、设备更新资金增量驱动放缓以及重点行业“反内卷”影响，投资增速有所回落；基建回落，可能一方面受到高温多雨天气扰动，另一方面中央投资主导的水利投资、地方投资为主的公路、公共设施管理投资数据均边际下滑，可能指向相关项目启动有所滞后；地产领域数据在继续放缓的过程中，销售、新开工、施工、投资、资金到位均有不同程度下行，需要新一轮政策推动止跌回稳。 7月经济数据显示，消费、地方投资、地产均呈现回落，带动总量数据再放缓。新一轮接续性的内需刺激政策出台，近期主要集中在服务类消费领域，包括对居民个人消费贷款、服务业经营主体贷款进行贴息，预计将对消费逐步产生积极支撑；此外地方投资和地产托底政策的落地也很关键，三四季度需要扩大有效投资。 数据来源：Wind广发期货研究所 消费高频数据：地产销售同比初步企稳，汽车销售具有韧性 地铁客运和执行航班数据为居民生活半径和出行指标，与消费和服务业活动存在关联，目前地铁客运同比增速维持正增长，航班数同比小幅回落，反映暑期出行需求退坡，对服务消费需求可能减弱。截至目前，9月主要城市地铁客运量日均环比增速-4.13%，同比增速5.4%，当前绝对值处在历史高位。截至目前，9