8月社融存量增速见顶回落至8.8%

8月社融存量增速见顶回落至8.8%，新增社融2.57万亿，同比少增4630亿，略低于过去五年同期均值3.04万亿。经过10个月回升后，社融存量增速由7月的9%下降0.2个百分点至8.8%。

政府债与信贷表现：

• 政府债券自2024年11月以来首次同比少增，8月同比少增2519亿至1.37万亿，后续若不增发政府债，年内政府债净融资规模或低于去年同期，继续拖累社融。
• 信贷增量为2012年以来同期新低，8月新增人民币信贷5900亿，同比少增3100亿。其中，企业短贷同比大幅多增2600亿至700亿，创下2013年以来同期新高；居民短贷同比少增611亿至105亿，续刷历史同期新低。
• 企业中长贷同比小幅少增200亿至4700亿，企业中长贷增速继续回落0.05个百分点至8.11%，已连续27个月回落。

M1与非银存款：

• M1增速仍上行0.4个百分点至6%，上行斜率略有放缓，背后或仍由基数效应助推。
• 非银存款继续超季节性高增，新增规模达1.18万，而过去五年同期新增非银存款规模多为负。

历史经验与未来展望：

• 本轮社融回升的时间和空间已接近历史均值，持续时长10个月，回升幅度1.2个百分点，为近三年来上行幅度最大的一轮。
• 历史上出现过社融见顶回落、信贷滞后上行的组合，四季度社融增速大概率趋于回落，但企业中长贷增速可能转为上行。
• 利率顶部通常晚于“社融顶”、早于“信贷顶”，即社融增速见顶回落后，利率和信贷可能继续回升，随后利率会先于信贷见顶回落。
• 利率顶部通常早于PPI顶部出现，即利率见顶回落过程中，PPI增速仍会持续走高一段时间。

结论： 8月社融数据中更值得注意的是社融存量增速见顶回落的信号，因为从历史债市周期来观察，利率顶部通常出现在“社融顶”和“信贷顶”之间，且早于PPI顶部出现；即利率容易在社融顶部出现后有一次冲高，此时一般是熊市中后期、而非熊市开始。