半年报点评：同店转正现经营拐点，IP+大店战略打开增长空间

同店转正现经营拐点，IP+大店战略打开增长空间 事件：8月21日，公司披露2025年中期业绩，2025H1实现营收93.9亿元/同比+21.1%，经调整净利润为12.79亿元/同比+3.0%，其中2025Q2实现营收49.7亿元/同比+23.1%，经调整净利润6.9亿元/同比+10.6%。MINISO国内：门店重回净增，同店单季度转正。2025Q2国内MINISO门店数量净增30家/增量环比+141家，至期末门店数量4305家/同比+190家，门店数量重回净增；2025Q2国内GMV同店实现低个位数增长，同店表现边际向好，我们据此估算2025Q2表观单店收入61.1万元/同比+7.87%，2025H1名创国内同店同比下滑低个位数，根据公司预计名创国内业务全年同店将实现正增长，同店表现将进一步优化；以上两点带动国内MINISO2025Q2实现营业收入26.2亿元/同比+13.6%，环比持续提升。 买入（维持） MINISO海外：重视门店质量，欧洲与北美同店改善明显。1）门店端，Q2海外门店环比新增94家/增量环比-1家，至2025Q2期末海外区域门店共计3307家/同比+554家。分类型看，截至期末直营店/合伙人店/代理店分别579/425/2303家，同比+236/+87/+231家；分地区看，新增门店地区主要集中在亚洲及北美，亚洲（除中国外）/北美/拉美/欧洲环比新增32/19/15/18家至1695/394/661/319家。2）单店：公司海外单Q2同店下滑低个位数，较上季度环比有所优化，欧洲与北美市场改善明显，Q2整体表观单店收入同比+5.5%。整体而言，2025Q2实现海外收入19.4亿元/同比+28.6%。 TOP TOY：受门店数量增长驱动，加之同店优化，品牌规模快速扩张。门店端，2025Q2Top Toy门店数量环比+13家至293家，同比+98家门店，其中2024Q4以来Top Toy开始开拓海外市场；单店端，公司Q2同店优化至低个位数增长，单Q2表观平均单店收入+15.85%。整体而言，Q2TT收入同增87.0%至4.0亿元，创下新的增长记录。 作者 分析师杜玥莹执业证书编号：S0680520080008邮箱：duyueying@gszq.com 战略：渠道端推进大店布局，IP端国际授权+自有IP双轨并行。1）渠道端，公司推进大店战略，截至目前已开出12家MINISO LAND店，我们预计下半年大店拓展稳步推进。其中MINISO LAND全球壹号店开业9个月销售额破亿，首家MINISO SPACE门店在南京德基广场开业。2）IP端授权+自有IP双轨并行，一方面国际授权IP深入参与开发设计，另一方面，报告期内公司签约多位艺术家IP，初步已孵化出右右酱等自有IP，未来将进一步丰富IP矩阵。 研究助理范佳博执业证书编号：S0680124040012邮箱：fanjiabo@gszq.com 相关研究 1、《名创优品（09896.HK）：国内同店边际向好，关注运营提效》2025-05-282、《名创优品（09896.HK）：完成年初开店指引，期待增长加速》2025-03-273、《名创优品（09896.HK）：发布可转债及订立看涨期权价差事件点评：获取低成本融资，摊薄风险可控》2025-01-09 毛利率稳健增长，直营店拓展等因素致利润承压。1）毛利端，2025Q2毛利率同比+0.4pct至44.3%，一方面由于海外市场收入占比提升，另一方面系TOP TOY毛利率有所提升；2）费用端，2025Q2销售/管理/财务费用率分别同比+2.88pct/-0.37pct/-1.82pct至23.36%/5.27%/-1.60%。其中销 售 费用 增 长 主要 系 公 司直 接 投资直 营 店以追 求 未来 业 务成 功，2025Q2前期租金费用、折旧摊销、工资等相关费用同比+56.3%，环比有所放缓，同时推广费/授权费/物流费同比提升20.4%/25.9%/21.3%；财务成本增加主要系发行股票挂钩债券与收购永辉的银行贷款相关的利息开支增加（不包含在非国际财务报告准则中），以及投资直营门店导致租赁负债利息开支增加；3）利润端，2025Q2实现经调整净利润6.9亿元/同比+10.6%。投资建议：公司作为全球日杂零售龙头，凭借渠道、供应链等优势，以轻 资产模式在全球高速扩张，同时已孵化潮玩品牌TOPTOY，有望贡献第二增长曲线；当前各业态、产品、供应链不断优化，海内外门店拓展逐步兑现，亦通过渠道、商品、IP及会员建设持续迭代内功。参考公司上半年业 绩 表 现 及 当 下 消 费 环 境 ， 预 计2025-2027年 营 业 收 入 为213.2/254.5/300.0亿元，归母净利润分别为25.9/34.0/41.2亿元。预计经 调 整 净 利 润 分 别 为29.1/35.3/42.0亿 元 ， 对 应 估 值 分 别 为19.5/16.1/13.5倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争严重加剧；业态扩展及产品迭代不及预期；宏观消费不及预期。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com