海外债市系列之五：海外央行购债史：日本央行篇

海外央行购债史——日本央行篇 核心观点 固定收益专题研究 我们以时间为轴，系统性地剖析日本央行购债政策从推出至今的各个关键阶段。我们深入探讨每个阶段的宏观经济背景、政策目标以及购债方式的演变，并重点分析其对该国债券市场收益率曲线方向、形态以及流动性的深远影响。 证券分析师：田地0755-81982035tiandi2@guosen.com.cnS0980524090003 证券分析师：赵婧0755-22940745zhaojing@guosen.com.cnS0980513080004 证券分析师：董德志021-60933158dongdz@guosen.com.cnS0980513100001 证券分析师：季家辉021-61761056jijiahui@guosen.com.cnS0980522010002 第一阶段(1960s-1980s)：传统工具的萌芽 金融自由化背景下，日本央行买卖债券逐渐成为日本货币政策工具的重要组成部分。此阶段日本央行购债的核心目标是调节货币供给，平滑因财政收支、税款上缴等因素造成的短期流动性波动，其角色更像是一个流动性的“稳定器”。 基础数据 中债综合指数254.4中债长/中短期指数245.4/209.1银行间国债收益(10Y)1.85企业/公司/转债规模(千亿)72.8/23.4/6.3 第二阶段(1990年-2000年)：“零利率”后的探索 随着日本陷入“失去的十年”，日本央行在传统降息空间逐渐耗尽的过程中，开始逐步增加债券的购买量，但此时相关政策整体仍显犹豫和被动，购债尚未被确立为对抗通缩的核心工具。 第三阶段(2001年-2012年)：量化宽松(QE)的首次登场与反复 为应对2001年互联网泡沫破裂对全球经济的冲击，日本央行在全球范围内首次正式开启了量化宽松政策。期间日本QE政策2006年曾短暂退出。观察上述期间日本10年期国债收益率走势，量化宽松政策的确增加了国债需求，但是短期内也不一定能推动国债收益率持续下行。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 第四阶段(2013年-2016年)：异次元宽松(QQE)的震撼 《债海观潮，大势研判——债“熊”交易为时尚早》——2025-09-03《固定收益专题报告-转债强赎—事前判断及事后表现》——2025-08-31《海外债市系列之四-多维度中美债券基金对比研究》——2025-08-28《资金观察，货币瞭望——央行呵护资金面，预计8月资金利率下行》——2025-08-15《公募基金二季度转债持仓分析-一级债基为增配主力，低价个券替银行底仓》——2025-07-27 在“安倍经济学”的框架下，日本推出了“质化与量化宽松”政策，日本央行购债的规模、方式和目标都达到了前所未有的高度，央行也自此成为日本债券市场中拥有绝对主导力量的参与者。QQE的实施效果立竿见影，大规模、长久期的购债操作直接将日本的中长期国债收益率压至历史低位，整条收益率曲线被极度“压平”。 第五阶段(2016年-2023年)：收益率曲线控制(YCC)的精细化调控 2016年9月，日本央行再次进行政策框架创新，引入YCC。我们看到，随着YCC波动区间的放开，日本10年期国债收益率波动范围加大，收益率水平也逐步走高，YCC政策实现了对10年期国债收益率的精准控制。 第六阶段(2024至今)：告别非传统，迈向正常化 在经历了长达二十余年的超常规货币宽松之后，日本央行在2024年迈出了历史性的一步，正式结束了负利率和收益率曲线控制(YCC)政策，并宣布将逐步缩减购债规模。相应的，日本国债收益率快速上行。日本央行作为当前国债市场的最大持有者，它的角色从“最大买家”转变为“逐步减持者”，对市场构成前所未有的考验。 风险提示：本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，使用前请仔细阅读报告末页“免责声明”。 内容目录 宏观背景及购债政策目标：“金融自由化”，央行通过公开市场调节货币供给....................4购债方式：公开市场二级市场买卖........................................................4债市市场影响分析......................................................................5 宏观背景与购债政策目标：资产泡沫破灭与长期停滞，营造持续宽松的货币政策环境............6购债方式：新增购买短期国债............................................................6债券市场影响分析......................................................................6 第三阶段(2001年-2012年)：量化宽松(QE)的首次登场与反复........................7 宏观背景与购债政策目标：互联网泡沫破裂与货币政策框架调整..............................7购债方式：多次增加购债额度............................................................7债券市场影响分析......................................................................8 第四阶段(2013年-2016年)：异次元宽松(QQE)的震撼...............................9 宏观背景与购债政策目标：安倍经济学“三支箭”..........................................9购债方式：系统性加码..................................................................9债券市场影响分析.....................................................................10 第五阶段(2016年-2023年)：收益率曲线控制(YCC)的精细化调控....................10 宏观背景与购债政策目标：优化QQE.....................................................11购债方式：盯住利率，数量灵活.........................................................11债券市场影响分析.....................................................................12 第六阶段(2024至今)：告别非传统，迈向正常化...................................12 宏观背景与购债政策目标：新冠疫情后通胀的回归.........................................13购债方式：维持进而缩减...............................................................13债券市场影响分析.....................................................................14 总结.........................................................................14 风险提示.....................................................................16 图表目录 图1：日本央行年度购债规模（1961年-1989年）..............................................5图2：日本央行月度购债规模（1961年-1989年）..............................................5图3：日本债券收益率走势（1974年-2000年）................................................5图4：日本央行购债规模（JGBs，1980年-2000年）............................................6图5：日本央行月度购债规模................................................................6图6：日本债券收益率走势（1990年-2000年）................................................7图7：日本央行购债规模（JGBs，1998年-2012年）............................................8图8：日本央行国债持有量占全市场比重（2001年-2012年）....................................8图9：日本债券收益率走势（2001年-2012年）................................................9图10：日本央行月度购债规模（JGBs，2010年-2016年）......................................10图11：日本央行国债持有量占比（2013年-2016年）..........................................10图12：日本债券收益率走势（2012年-2016年）..............................................10图13：日本央行月度购债规模（JGBs，2015年-2023年）......................................12图14：日本央行国债持有量占比（2016年-2023年）..........................................12图15：日本债券收益率走势（2015年-2024年）..............................................12图16：日本CPI和GDP走势................................................................13图17：日本政策利率走势..................................................................13图18：日本央行月度购债规模（2019年至今）................................................14图19：日本央行国债持有量占比（2019年至今）..............................................14图20：日本债券收益率走势（2023年至今）..................................................14 表1：日本央行对国债波动区间的调整.......................................................11 本篇是我们海外央行购债系列的第一篇——日本央行篇。我们以时间为轴，系统性地剖析日本央行购债政策从推出至今的各个关键阶段。我们深入探讨每个阶段的宏观经济背景、政策目标以及购债方式的演