两片罐供需格局或改善，国企龙头海外布局领先

2025年08月30日宝钢包装(601968.SH) 两片罐供需格局或改善，国企龙头海外布局领先 宝钢包装系国内金属包装龙头，深耕优质客户，稳健扩张产能。2024年两片罐产量位居国内第二，两片罐为核心主业，收入占比94.46%。2018–2024年公司营业收入由49.8亿元增长至83.2亿元，CAGR达9%；归母净利润由0.42亿元增长至1.72亿元，CAGR达26%。期间费用率由2018年的9.0%降至2025Q1的2.9%，显著低于可比公司。2024年总资产周转率0.93次高于可比公司。公司深耕可口可乐、百事可乐、青岛啤酒、百威啤酒、王老吉和哇哈哈等下游啤酒软饮料龙头客户。公司“以销定产”，产能扩张驱动营收增长，厦门、越南等地新产能延续成长。 行业形成一超两强格局，高度集中带来供需格局改善。中小产能加速出清、外资逐步退出，国内龙头通过并购整合显著提升行业集中度。2024年奥瑞金收购中粮包装，CR3已达67%，形成奥瑞金、宝钢包装、昇兴股份“一超两强”竞争格局。高集中度下，龙头价格主导权方面优势凸显，行业有望摆脱无序市场竞争。叠加“反内卷”政策与国企“一利五率”考核机制引导行业由规模扩张转向质量提升，盈利中枢有望稳步抬升，为公司利润修复创造有利条件。经测算，两片罐单价每上升0.01元，公司净利润增厚1.26亿元，净利率提升1.44pct，弹性显著。公司作为纯粹的两片罐龙头，有望成为供需格局改善的受益者。 啤酒罐化率持续上行驱动两片罐需求扩张。2019-2024年两片罐需求量由455亿罐增至545亿罐，CAGR达4%。需求扩张主要由啤酒罐化率提升驱动。2019–2024年中国啤酒罐化率由23%提升至30%。罐化率有望上行主要系：1）易拉罐在包装和物流全链具有显著成本优势，重量轻、堆叠密度高、破损率低；2）环保政策趋严提高回收效率要求；3）啤酒高端化；4）非现饮渠道占比提升。 罗乾生分析师SAC执业证书编号：S1450522010002luoqs1@essence.com.cn 东南亚盈利水平高，扩张当地产能有望持续增厚公司利润。东南亚两片罐竞争格局温和，盈利水平较好，稳态毛利率较国内龙头高约5pct；宝钢包装自2012年起深耕东南亚市场，在越南、马来西亚、柬埔寨相继铺设产线，2025年形成三国四基地五产线布局；公司境外营收占比2018–2024年由19%升至29%。公司新产线自动化程度/效率相对当地落后产能具后发优势，叠加区域更优供需与价格体系，东南亚产能扩张有望显著增厚利润。 刘夏凡分析师SAC执业证书编号：S1450525050001liuxf3@essence.com.cn 相关报告 金属包装龙头地位稳固，海外布局成效逐步彰显2025-05-09海内外市场持续开拓，国企龙头份额有望提升2024-05-09两片罐海外增速靓丽，盈利水平有望持续改善2023-05-1022Q3业绩整体表现靓丽，龙头市占率有望保持提升2022-11-02 投资建议：我们预计宝钢包装2025–2027年营业收入分别为84.94亿元、96.71亿元、102.94亿元，同比增速2.11%、13.85%、6.44%；2025–2027年净利润分别为1.92、3.30、4.75亿元，同比增长11.43%、71.93%、43.75%。我们给予宝钢包装2026年1.70xPB，目标价6.42元，给予增持-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅波动、下游需求不及预期、行业再度无序扩产、无序低价竞争模式改善不及预期风险、海外项目推进不及预期及汇率波动等风险。 内容目录 1.宝钢包装：国内金属包装龙头，运营效率领先同业...............................51.1.国内两片罐金属包装龙头，覆盖海内外优质客户...........................51.2.大股东为央企宝武集团，高管产业经验丰富...............................61.3.海外营收占比显著提升，精细化管理不断深化.............................82.啤酒高端化驱动罐化率提升，格局优化有望带动盈利回升........................112.1.下游啤酒行业高端化升级、渠道向非即饮变迁，罐化率加速提升.............112.2.行业集中奠定供需改善条件，龙头盈利有望修复..........................182.3.需求旺盛、供需格局较好，东南亚或成下一重要增量市场...................223.产能扩张驱动持续成长，盈利弹性或有望释放..................................243.1.深耕海内外优质客户，扩产节奏清晰....................................243.2.持续加码东南亚市场，高盈利海外业务扩张..............................273.3.行业供需改善利好，公司利润弹性或可期................................284.盈利预测与估值............................................................295.风险提示..................................................................31 图表目录 图1.宝钢包装发展历程........................................................6图2.宝钢股权结构（截至2025年3月31日）....................................6图3.宝钢包装营业收入及增速..................................................8图4.宝钢包装归母净利润及增速................................................8图5.宝钢包装营收按产品拆分..................................................9图6.宝钢包装营收按地区拆分..................................................9图7.宝钢包装与可比公司毛利率................................................9图8.宝钢包装原材料价格......................................................9图9.宝钢包装与可比公司期间费用率...........................................10图10.宝钢包装各费用率......................................................10图11.宝钢包装与可比公司存货周转率..........................................11图12.宝钢包装与可比公司应收账款周转率......................................11图13.宝钢包装与可比公司净利率..............................................11图14.宝钢包装与可比公司ROE.................................................11图15.2023年中国包装细分行业主营业务收入及占比..............................12图16.中国金属包装行业营收规模及增速........................................12图17.2024年青岛啤酒成本构成................................................15图18.华润啤酒关厂数量......................................................15图19.重庆啤酒中高低端产品销量占比..........................................15图20.国内中高低端啤酒销量占比..............................................15图21.啤酒均价..............................................................16图22.我国现饮和非现饮占比..................................................16图23.我国现饮和非现饮的罐化率..............................................16图24.2024年我国与发达国家罐化率............................................18图25.我国啤酒罐化率........................................................18图26.中国和发达国家非现饮渠道占比..........................................18图27.中国和发达国家啤酒均价对比（元/升）...................................18图28.我国啤酒和软饮料产量及增速............................................19 图29.两片罐毛利率..........................................................19图30.集装箱及金属包装容器制造固定资产投资完成额............................19图31.金属包装行业规模以上企业数量..........................................20图32.2022年两片罐龙头公司市占率............................................20图33.东南亚国家与发达国家城镇化率..........................................22图34.2024年东南亚国家与发达国家人口结构....................................22图35.柬埔寨软饮料和啤酒市场规模及增速......................................22图36.越南软饮料和啤酒市场规模及增速........................................22图37.全球饮料罐市场规模....................................................23图38.2024年东南亚人均耗罐量................................................23图39.宝钢包装国内与东南亚市场毛利率........................................23图40.昇兴股份国内与东南亚市场毛利率........................................23图41.宝钢包装主要客户......................................................24图42.宝钢包装前五大客户销售额及同比........................................25图43.宝钢包